吉恩镍业：资源的注入提高公司发展潜力

　　汪前明 中信证券

　　公司基本状况

　　2000年12月，经吉林省经贸委批准，吉林镍业公司部分改制设立本公司。吉林镍业公司作为主要发起人，联合营口青花耐火材料股份有限公司、南海市华创化工有限公司、长沙矿冶研究院、吉林省通化赤柏松铜镍矿等发起人共同发起设立了吉林吉恩镍业股份有限公司。公司主导产品硫酸镍和电解镍。

　　2006年1月，经吉林省商务厅批准，吉林镍业集团整体改制，并吸收加拿大CVMR公司、广东佛山华创公司、管理层等新股东变更为吉林昊融有色金属集团有限公司，企业性质为中外合资。公司控股股东也变更为吉林昊融有色金属集团有限公司。

　　公司的主要业务就是利用自产镍精矿和外购镍精矿生产高冰镍，再利用高冰镍生产硫酸镍或电解镍。

　　公司目前自有矿山就是富家矿与大岭矿。富家矿位于吉林省磐石市黑石镇境内，矿区面积1.5015平方公里。开采的矿种为镍矿，采矿证有效期到2010年4月。采矿的方式为地下开采,生产规模为矿石量18万吨/年，服务年限为11年。富家矿采矿权范围内保有储量总计195.8万吨，镍金属量33243吨。大岭矿位于吉林省磐石市红旗岭镇境内，矿区面积0.8017平方公里。大岭矿开采的矿种为镍矿，采矿证有效期到2010年4月。采矿的方式为地下开采，生产规模为矿石量16万吨/年，服务年限为28年。大岭矿采矿权范围内保有储量总计矿石量513万吨，镍金属量30592吨。这两个矿每年为公司提供镍精矿含镍约4000吨。除自产镍精矿外，公司还需外购镍精矿生产高冰镍，再继续生产硫酸镍或电解镍。

　　硫酸镍又名镍矾，是一种重要的镍盐，主要应用于电镀镍、化学镀镍及充电电池行业，另外还用作有机合成的催化剂、金属着色剂、还原染料的媒染剂等，同时也是生产其他镍盐及氢氧化镍的原料。其中电镀、化学镀及充电电池领域用量最大。公司是国内规模最大的硫酸镍厂商，年产硫酸镍2万吨。除硫酸镍外，公司每年还生产约1500吨电解镍。

　　羰基镍项目使公司2003年IPO募集资金项目的重头戏，我们也曾经对该项目寄予厚望，但该项目投产日期一再推迟，既有技术方面的原因，也有成本方面的因素，由于近两年镍价上涨，公司的羰基镍生产原以电解镍为原料，镍价上涨使羰基镍无利可图，不得不改以高冰镍为原料。这种反复使我们认为公司的羰基镍产品附加值并不高，因为它还不能消化镍价的波动。公司未来的业绩增长不能寄希望于羰基镍项目，而在于不断占有更多的资源。

　　2007年利润增长点：镍价上涨

　　目前在镍的产业链中，附加值最大还是自产镍精矿，公司目前自有矿山富家矿与大岭矿每年生产镍精矿含镍约4000吨，采选矿成本每吨矿石300元，按加权平均品位1.44%，采选回收率65%计算，公司每吨镍精矿生产成本约32000元。

　　公司最终产品主要是2万吨硫酸镍和1500吨电解镍，另外还有一些氢氧化镍和氯化镍。镍价上涨对公司的业绩影响很大。

　　2006年下半年，硫酸镍价格上涨速度一度滞后与电解镍价格的上涨，主要原因在于硫酸镍相对供给过多，部分以电解镍为原料生产硫酸镍的厂家发生严重亏损一度停产，到2007年初，硫酸镍价格上涨逐渐赶上电解镍价格涨幅。

　　一般地，硫酸镍价格＝电解镍价格×23%，这是由硫酸镍的含镍量决定的。

　　从上图可以看到，2006年上半年以前，硫酸镍的价格占电解镍价格的比例一直在23%上下波动，从2006年下半年开始，这个比例最低下跌到15%，随后又逐渐回升，目前在20%左右。

　　资源注入提高公司发展潜力

　　公司公告向特定对象非公开发行不超过6,000万股

　　通化吉恩位于吉林省通化县快大茂镇，主营业务为镍(铜)矿石采、选。

　　2006年底镍矿石保有资源储量约为1160万吨，镍金属量保有资源储量为58700吨。2006年选矿处理量11万吨，生产镍金属608吨、铜金属223吨。2007年计划选矿处理矿量20.5万吨，生产镍金属1,000吨、铜金属400吨。公司2006年末总资产13,568.15万元，净资产10,315.07万元。2006年度实现主营业务收入11,154.59万元，实现利润总额7,341.50万元，净利润5,309.34万元(未经

　　吉林和龙长仁铜镍矿位于吉林省和龙市城区北约30km，包括长仁、柳水坪两个矿区，目前已探明矿石量1073万吨，其中镍金属量约47400吨，品位0.442%；铜金属量约15700吨，品位0.146%。公司已取得上述两矿区的探矿权，拟在上述两矿区投资建设采矿工程、选矿工程、尾矿设施及运输设施等，形成年采、选矿33万吨，年产镍铜精矿镍金属量774.18吨、铜金属量303.6吨的生产能力。该项目计划投资21,480.00万元。其中固定资产投资19,980万元，铺底流动资金为1,500.00万元。项目建设期3年，本次定向增发收购资源对公司2007年的业绩影响有限，因为我们无法预测本次增发能否在2007年内完成或者在2007年何时完成，而且和龙长仁铜镍矿还需要三年的建设期才能投产，主要影响在于通化吉恩的1000吨/年的镍金属产量。

　　本次定向增发完成后，公司的镍金属储量大大增加，公司原有富家矿与大岭矿约有60000吨左右的镍金属储量，再加上吉林和龙长仁铜镍矿的47400吨镍金属储量和通化吉恩的约58700吨的镍金属储量。公司镍金属储量将增加到16.61万吨，全部投产后，每年自产镍精矿从目前的4000吨增加到5774吨。

　　盈利预测和估值

　　假定本次定向增发2008年初完成，所有并表从2008年1月1日开始。

　　考虑到公司未来几年的业绩增长和资源注入给公司带来广阔的发展前景，按2007年EPS2.56元，给20倍市盈率，目标价51元，比当前价格还有74%的涨幅，因此给予公司“买入”的投资评级。