巨轮股份：产能扩张伴随着业绩稳定增长

　　刘荣 招商证券

　　生产任务繁忙，IPO项目进入收获期。虽然巨轮股份的生产部门历来都是24小时(三班倒)开工，但是今年生产任务空前繁忙，春节生产部门也安排了加班。IPO项目的生产设备已全部到位，部分设备已投入生产，并将于2007年中期达到设计生产能力，按照手持订单估算，2007年公司可生产500套铝合金活络模具和600套线性轻触式导向子午线轮胎活络模具。可转债项目的硫化机厂房已建好，生产设备将于2007年4月进场，预计2008年1月可以投产。

　　中国是全球第三大汽车生产国、最大的装载机生产国，对轮胎模具的需求将稳定增长。2006年，中国汽车产量为728万辆，比上年增长27.6%，居世界第三位；中国装载机的产量也接近15万辆，是全球最大的装载机生产基地，汽车及工程机械制造业向中国转移的趋势明显。巨轮股份上市后轮胎模具生产能力由载重车、工程轮胎模具向轿车轮胎模具稳步扩展，随着高端产品生产能力的提升，巨轮股份将成为世界第三大轮胎模具生产基地。目前，国内需求的子午线轮胎模具30%左右是进口，国产子午线轮胎模具仅3500套/年左右，年产量尚低于

固特异一家的4000套/年，因此轮胎模具市场并不小，巨轮股份在产品价格、运输成本具有竞争优势，因此中高档轮胎模具进口替代和出口前景乐观。2006年巨轮股份的轮胎模具产量在1600套左右，实现销售收入2.63亿元，同比增长仅4.73%，收入增长受制于产能瓶颈；2006年公司对外资品牌轮胎生产企业的销售为8000万元，占销售收入的31%，同比增长幅度达到60%；直接出口虽然不大，但也是成倍增长。

　　提高大型工程轮胎模具的生产能力。公司目前具备生产Ф2.8m-3.2m的工程轮胎模具的生产能力，由于大型工程轮胎模具需求旺盛，预计公司2007年将进行工程轮胎模具项目的技改，将工程轮胎模具的产品系列延伸至Ф4m。

　　公司尚处产能扩张期，投资回报率下降是暂时的表现。公司正处在高速成长期，所处的行业是技术与资本密集型行业，每一次的产能扩张都伴随着大量的资本支出，加之投资回报期也在两年以上，因此表现出投资回报率下降，但是我们认为处于产能扩张期的公司投资回报率下降是暂时的，投资项目完全投产并形成规模效应后，投资回报率将会回升。

　　补贴收入和债转股假设。按照最新的

增值税优惠政策，2007年公司将收到一年半的返税，加上其它的补贴收入，共计2500万元；此次可转债的发行费共1000万元，分五年摊销，假设两年完成转股，两年的可转债利息费用共计1600万元。

　　维持“强烈推荐-A”的投资评级。考虑债转股摊薄后2007年、2008年的EPS预测为0.54、0.67元，动态PE为24、20倍，低于机械行业上市公司平均市盈率，更远低于小盘股的平均市盈率，按照25倍的PE计算，公司的合理估值区间在14-17元，维持“强烈推荐-A”的投资评级。

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