康缘药业：政策影响不改业绩增长本色

　　葛峥 广发证券

　　2006年政策影响不改业绩增长趋势公司的产品除了六味地黄丸软胶囊为OTC品种和天舒胶囊为双跨品种外，其他的均为处方药。2006年，受整个医药行业政策环境的不利影响，公司新产品在医院的推广受到很大的限制，上半年，医院几乎不进货，只能依靠老产品在医院的稳定增长。从第四季度起，医院用药开始逐渐放量，但2006年新产品的增长低于预期。

　　2006年，公司的主营业务收入实现20%以上的增长，净利润同比增长30%左右。其中医药工业预计5～6个亿的收入，医药商业实现3个多亿的收入。

　　主打产品桂枝茯苓胶囊增长速度放缓近几年，桂枝茯苓胶囊的销售收入占公司总销售额的40～50%，2006年，由于受到整个医药行业政策的影响，加上原来的基数比较大，其销售收入的增长有所放缓。但是，桂枝茯苓胶囊的适应症比较广，对血瘀、内分泌紊乱、炎症等所导致的妇科病，妇科的

子宫肌瘤都有较好的疗效，近年来，临床还广泛的运用在治疗男性前列腺疾病领域。公司从去年开始在桂枝茯苓胶囊的学术推广方面下大力气，打算通过学术推广扩大产品的认知度和销售额。

　　桂枝茯苓胶囊已通过美国FDA临床审批，并获得了免除临床安全性评价程序的特别待遇，目前此药已经送到

医院开始Ⅱ期临床验证，预计耗时2年，费用支出3000～4000万元。桂枝茯苓胶囊在美国FDA申报的适应症是治疗原发性痛经，在此领域尚无独特治疗效果的对照西药，因此选用的对比药物为安慰剂。

　　热毒宁注射液、散结镇痛胶囊、腰痹痛胶囊三大产品助推2007年业绩增长热毒宁注射液从2005年末上市后，公司一直给予较高的预期。2006年，受反商业贿赂和注射液质量事件的影响，销售收入为1300万元。

　　腰痹痛胶囊04年底上市，散结镇痛胶囊05年上市，2006年两药都实现60～70%的增长。公司认为，这三大产品将成为2007年业绩增长的主要动力。

　　为了保证注射液的质量，公司从原材料到半成品到成品等生产环节均采用指纹图谱的检测，目前指纹图谱的相似度已超过国家标准，达到90%。同时，公司还主动在江苏省不良反应监测中心进行热毒宁的临床应用不良反应监测。计划在一年内完成1万例左右的病例监测，目前已完成4～5千例，无一例不良反应事件发生，热毒宁在医院的接受度和认可度越来越高。

　　热毒宁注射液主要是针对病毒性高热，而病毒引起的高热反应是抗生素无法解决的。目前这一领域的同类产品为清开灵、鱼腥草注射液，市场前景较大。

　　公司认为：敢于进行注射剂的不良反应监测，表明公司对药品质量充满信心。同时也是康缘药业注射剂安全性、疗效性的推广过程，打响了公司的品牌和知名度，为今后注射剂的推广开拓了道路。

　　注射液为公司未来发展的主要剂型公司在药品研发方面与中国药科大学、上海有机所、南京中医药大学、北京大学等研究所均有合作。未来产品主要以注射剂剂型为主。银杏内酯注射液(治疗心脑血管疾病)在2007年初已完成Ⅲ期临床，上半年应该能拿到新药证书；惊天宁注射液(治疗脑中风)预计今年下半年可上市；藤黄素注射液(抗肿瘤用药)是治疗癌症的一类新药，现正进行Ⅱ期临床实验，预计2008年可上市。公司认为，藤黄素注射液的上市不仅对公司，甚至对中药治疗癌症都具有非常重大的意义。

　　OTC销售平台在稳步搭建中公司的主要产品中，只有六味地黄丸软胶囊为OTC产品，并且目前市场上仅有公司一家为软胶囊剂型。公司OTC销售平台的搭建主要在子公司康盛药业，目前OTC队伍有1300多人，覆盖了7～8个省份，主要采取终端拦截的方式，公司打算等六味地黄丸软胶囊在OTC中的销售额及网络基础达到一定规模后，再进行广告推广。

　　盈利预测及投资评级预计2006年、2007年公司实现净利润6349.8万元和8889.7万元，分别实现EPS为0.407元和0.569元。我们认为，在受到行业反商业贿赂、注射液质量事件等不利影响和新产品的推广受到较大限制的情况下，公司2006年的业绩仍然能保持稳步增长，显示了公司良好的成长性和抵御行业风险的能力。按照2007年0.569元的每股收益，给予30～32倍的PE，公司在2007年的合理价位为17.07元～18.21元。给予“买入”的长期投资评级。

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