上海汽车：双龙实际盈利能力明显好转

　　姜雪晴 长江证券

　　事件描述

　　公司公告韩国双龙亏损，符合市场预期，重申推荐评级。

　　事件评论

　　1、韩国双龙亏损符合市场预期

　　公司公告子公司韩国双龙06年亏损1960亿韩元，折合人民币16.38亿元，由于上汽在收购双龙时已经一次性摊销递延所得税，故在国内会计准则下，此次双龙回转递延所得税资产对公司06年及未来盈利均无影响。我们初步估计双龙在上汽06年合并报表中合并利润为亏损约2.35亿，维持06年EPS0.39元的预测。

　　2、06年韩国双龙实际盈利能力已经明显好转，营业利润已经扭亏为盈

　　韩国双龙06年营业利润扭亏为盈，净利润为亏损1960亿韩元，折合人民币16.38亿元，但实际上扣除一次性帐面剩余所得税资产1382亿韩元，则双龙经常利润实际亏损约578亿韩元，折合人民币约4.8亿元，而05年双龙经常利润亏损2113亿韩元，折合人民币17.66亿元，我们现在虽没看到韩国双龙06年财务数据，但其在06年销量与05年比较同比下降4%情况下，经常利润由05年亏损17.66亿元减少为06年的4.8亿元，说明其在上汽入主后实际盈利能力已经得到很大改观，若不考虑06年韩国双龙罢工的影响，预计韩国双龙06年不仅营业利润可以扭亏为盈，经常利润也可能扭亏为盈。

　　3、双龙未来不仅将为公司提供盈利还将利于公司做大做强自主品牌

　　我们认为韩国双龙06年业绩已经大幅改善，07年在进一步控制采购成本、整合营销体系前提下，双龙扭亏的可能性非常大，08年将为上汽贡献盈利。我们认为上海汽车收购双龙具有战略意义：

　　1)、未来将为上汽提供盈利。上汽入主后，控制采购成本、整合营销体系、精减人员，双龙盈利已出现明显好转，预期08年将为公司提供盈利；2)、上汽还将充分利用其研究技术、品牌、营销渠道等进一步完善自主品牌。双龙未来将与上汽自主平牌荣威等进行联合采购，联合开发产品，未来双龙的产品线将进一步丰富，由目前的中高档SUV向下延伸，形成全系列的产品系列，并将出口到中国，我们认为该意义更为重大，做大做强自主品牌才是中国汽车企业的根本之路。

　　4、汽车股整体上市的龙头，重申推荐评级

　　近期市场具有整体上市概念的个股都出现较好的走势，整体上市成为市场的热点，06年公司已成功完成整体上市，上汽集团内主要盈利资产均打包进入上市公司，整体上市后公司由汽车零配件公司转变为汽车整体上市公司，整体上市后公司毛利率和营业利润率均得到明显上升。我们在前期报告中已经提高公司盈利预测，06年、07、08年EPS分别为0.39元、0.58元和0.68元。

　　1)、我们看好上海汽车自主品牌荣威的销售前景。我们最近从公司调研了解到，目前荣威订单已经达到1.3万辆(该数据尚不包括政府采购的销量)，从经销商、部分试驾消费者以及媒体反馈信息，认为其自主品牌轿车

性价比较高，我们对其发展前景看好。从我们调研了解到，若今年自主品牌超过公司计划目标，则自主品牌07年就可扭亏，08年将为公司贡献利润；2)、上海大众盈利增长值得期待。从07年开始上海大众将实行双品牌战略，即大众品牌和

斯柯达双品牌。

　　今年将引进斯柯达品牌系列3款车型，明锐预计4月上市。我们认为前期由于营销、成本控制等问题导致上海大众05年大幅亏损，06年在整合营销，大幅削减成本后上海大众06年扭亏为盈，出现恢复性增长，07年上海大众在新品牌、车型带动下盈利增长可能会超出市场预期；3)、上海通用07年业绩仍能保持稳定增长；07年1月由于君越旺销，1月销量同比增长33%，而君越是06年3月上市，06年1季度君越销量仅为2934辆，我们预计随着君越的放量，上海通用07年业绩仍将稳定增长；4)、韩国双龙07年扭亏。

　　轿车公司中，上海汽车整体上市后，总股本达到65.51亿股，按目前股价计算，总市值达到655亿，是轿车公司的大盘蓝筹股，基于此也应对公司在估值上进行溢价。整体上市提升估值水平，目前股价仍被低估。未来上汽汽车自主品牌盈利将逐渐提高，双龙盈利贡献将逐渐体现，上海大众盈利存在盈利超预期的可能，上海通用盈利仍能保持稳定增长，预计07年季报将出现同比增长，整体上市后新公司更彰显行业龙头地位，重申推荐评级。

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