新海股份：合理定价为12.11-15.14元

　　张文洁 国泰君安

　　投资要点：

　　公司是国内技术水平最高、产销规模最大、产品质量最好、综合实力最强的塑料打火机制造商，每年打火机出口额均占全国当年打火机总出口额的十分之一以上。2004年~2006年，公司主营收入分别为33551万元、51070万元、56899万元，同比增长分别为52.2%、11.4%；实现净利润分别为1154万元、1997万元、2869万元，同比增长分别为73%、43.7%.

　　公司生产以ODM/OEM为主、自主品牌产品为辅。打火机是公司的主要收入和利润来源。2006年打火机占主营业务收入的97.4%，主营业务利润的63.49%；毛利率低至7%(2006年)左右的零配件收入占同期主营业务收入的比例从23%(2004)下降至15%(2006)；点火枪毛利率从19.44%(2004)持续下降到10.97%(2006)；生产喷雾器是与香港AFA公司合同生产，合同期限至2007年12月31日。

　　塑料打火机是日用快速消费品，属于劳动密集型行业。中国是最大消费国，年需求量约为90亿，也是最大生产基地和出口基地，已形成较完整的塑料打火机产业群；但行业竞争激烈，市场化程度很高，产能过亿只的厂商也有约30家。公司国内领先，市场份额全国第一、世界第四，具有较强的市场竞争优势但技术水平与世界先进水平尚有一定差距。

　　公司募集资金主要用于打火机、点火枪项目技改，1)年产3.6亿只塑料电子打火机技改项目，(2)年产1,000副精密模具技改项目，(3)年产4,000万支点火枪技改项目。侧重高端产品生产，以提高公司的生产能力和技术水平，增强公司的盈利能力，全面提高公司的综合

竞争力。

　　盈利预测：主营业务收入增长来自于公司产品具有一定议价能力和提价空间以及产能扩张，预计07-09年主营业务收入分别为7.29亿元、9.25亿元、12.13亿元。06年高毛利率是受产能不足的限制，优先生产和销售高毛利率，预计07毛利率将微幅下降至16.25%，08年、09年逐步提高至17%。期间费用占收入比例维持高位。基于上述判断，我们预计07、08、09年每股收益分别为0.606、0.824、1.007元。给予公司07年20-25倍PE的合理定价12.11-15.14元，发行价9.69-11.6元。

　　1.国内综合实力最强的塑料打火机制造商

　　公司是国内技术水平最高、产销规模最大、产品质量最好、综合实力最强的塑料打火机制造商，根据海关统计数据是打火机出口额最大的企业，每年打火机出口额均占全国当年打火机总出口额的十分之一以上。是国内打火机行业中第一家越过打火机CR技术壁垒的企业，也是中国打火机行业第一家参与制定打火机安全国际标准的企业。2004年~2006年，公司主营收入分别为33551万元、51070万元、56899万元，同比增长分别为52.2%、11.4%；实现净利润分别为1154万元、1997万元、2869万元，同比增长分别为73%、43.7%。

　　公司生产以ODM/OEM为主、自主品牌产品为辅。打火机是公司的主要收入和利润来源。公司70%左右的产品生产销售采用ODM模式，即自主设计制造、为品牌商贴牌制造产品。2004年-2006年打火机收入分别为29637.2万元、46683.7万元、55416.7万元，占同期全部主营业务收入的比例分别为88.3%、91.4%、97.4%，2006年主营业务利润的63.49%来自打火机；毛利率低至7%(2006年)左右的零配件收入占同期主营业务收入的比例下降，2004-2006年分别为23%、12.6%、15%；点火枪收入占比虽保持稳定，但毛利率持续下降，2004-2006年毛利率分别为19.44%、15.33%、10.97%；生产喷雾器是新海电子与香港AFA公司签订合同生产的，合同期限为2004年1月8日—2007年12月31日，占公司主营业务收入总额的比例分别为5.57%、11.72%和9.45%。

　　2.行业竞争激烈，公司市场竞争优势明显

　　塑料打火机是日用快速消费品。继火柴之后，打火机作为一种点火用具，推广应用至今已有百年历史。通常分为：金属打火机、塑料电子打火机和塑料砂轮打火机(简称：“砂轮机”)三大类。据统计，全球每年的各类打火机需求量约为200亿只，其中95%以上是塑料打火机。中国是全球打火机消费量最大的国家，年需求量约为90亿只左右。

　　打火机制造属于劳动密集型行业，中国已成为全球打火机最大生产基地和出口基地。世界打火机的制造中心已经转移到中国，中国具有明显的劳动力成本优势，每年国内生产打火机在150亿只以上，其中超过65亿只出口。已经形成包括原材料供应、零部件制造、产品组装在内的比较完整的塑料打火机产业群，最重要的生产基地是宁波(主要生产塑料电子打火机)、广东(以生产塑料砂轮打火机为主)和温州(以生产金属打火机为主)。但行业竞争激烈，市场化程度很高，国内生产打火机的厂商在千家以上，产能过亿只的厂商也有约30家，目前没有行业主管部门或全国性的行业协会，2005年成立了宁波市打火机行业协会。

　　公司国内领先，市场份额全国第一、世界第四，具有较强的市场竞争优势但技术水平与世界先进水平尚有一定差距。产品的市场占有率较高，以年销售额排名，全球打火机的主要企业包括法国上市公司BIC、瑞典上市公司SWEDISH MATCH、日本TOKAI、西班牙FLAMAGAS，公司销售额排名大约在世界第四位，TOKAI、中国的打火机制造商已占据了全球打火机95%以上的市场份额。公司虽拥有76项国内专利，其中实用新型专利34项，外观设计专利42项；控股子公司新海电子拥有3项美国发明专利，但技术水平与世界先进水平相比尚有一定差距，主要表现在模具制造精度、零部件通用化和标准化水平、生产线自动化程度、火焰调控技术等方面。

　　点火枪是20世纪90年代在中国快速崛起的一种新兴日用五金产品。点火枪管长，多用在野营、烧烤、炉具及蜡烛点燃等。但体积较大，携带不便，北美、欧洲和日本是主要市场，占全球市场份额的90%以上。国内点火枪市场尚处在导入阶段，销售量小。目前中国已经成为全球点火枪最主要的制造地，年产量在1.4亿支以上，已经占据了大部分市场。国内已形成了以宁波慈溪、余姚为代表的塑料点火枪生产基地和以温州为代表的金属点火枪生产基地。宁波地区年产量在1—1.2亿支之间。公司生产的点火枪年产量在2,800万支左右。

　　3.募集资金项目情况

　　公司募集资金主要用于打火机、点火枪项目技改，1)年产3.6亿只塑料电子打火机技改项目。项目总投资为9,368万元，其中固定资产投资总估算为7,550万元，配套流动资金1,818万元。(2)年产1,000副精密模具技改项目。项目总投资为8,305万元，其中固定资产投资总估算7,780万元，配套流动资金525万元。(3)

　　年产4,000万支点火枪技改项目。项目总投资为4,180万元，其中固定资产投资总估算为3,480万元，配套流动资金700万元。侧重高端产品生产，以提高公司的生产能力和技术水平，增强公司的盈利能力，全面提高公司的综合竞争力。公司倡导“一流企业卖标准，二流企业卖品牌，三流卖产品”，积极自主创新，加大自主品牌市场及国内市场的开拓，力图使目前OEM/ODM与自主品牌产品7：3的格局转变为3：7。

　　4.盈利预测与定价分析

　　主营业务收入：收入增长来自(1)公司产品具有一定议价能力和提价空间，董事长是宁波行业协会理事长，

出口退税率从13%下调至11%后向国外采购商发出涨价通知，采购商目前利润丰厚，给予公司一定的提价空间；原材料价格上涨传导至下游产品，产品有提价要求。(2)产能扩张，07年江苏新海2亿只塑料打火机产能达产，08年、09年募集资金项目相继达产。预计07-09年主营业务收入分别为7.29亿元、9.25亿元、12.13亿元，分别同比增长28.3%、26.8%、31.1%。2015年销售收入将突破15亿元。

　　毛利率：公司06年综合毛利率17.5%，比05年14.9%高，是由于受产能不足的限制，优先生产和销售高毛利率产品，预计07年产能扩张，公司综合毛利率将微幅下降至16.25%，07年下半年新产品线投产，主要是生产毛利率高的高端产品，08年、09年综合毛利率逐步提高至17%。

　　期间费用：基本保持稳定。公司拥有一批优质稳定的高端客户资源，最近三年前十大客户未出现过流失情况，预计营业费用占主营业务收入的比重相对保持稳定。

　　公司规模扩大，江苏新海和上海富凯投产经营初期管理成本有所上升，管理费用占收入比例维持高位。04-06年期间费用占收入比例分别为9.4%、8.9%、11%，预计07、08年规模扩大导致期间费用占比维持在11%的高位，09年略有下降。

　　基于上述判断，我们预计07、08、09年每股收益分别为0.606、0.824、1.007元。

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