铁龙物流：双加速带来爆炸性成长机遇

　　陶陟峰 群益证券

　　铁龙物流主业未来面临“铁路行业景气大幅攀升”及“整体上市与股价相互强化”两大重大利好，“行业景气提升”及“经营规模扩大”形成之“双提速”为公司带来爆炸性成长机遇，投资建议为现价强力买入，12个月目标价为15.89元，上涨空间为56.70%。

　　大陆铁路集装箱运输行业成长面临空前历史机遇，行业景气攀升的大背景为铁龙物流快速成长奠定坚实基础，预计08年铁路集装箱运量增速将步入长期快速增长期(2008~2010CAGR为38.3%)。

　　铁龙物流为处于大陆集装箱运输垄断者—中铁集运旗下惟一上市公司，存在较强“后续持续收购资产”甚至“中铁集运整体上市”预期，我们的判断是07年底、08年初中铁集运将实施整体上市，对铁龙物流构成重大实质利好。

　　铁龙物流仅凭借目前四大主业就能实现06~08年营收CAGR为50.3%，06年营收增长点为“05/11收购的沙鲅支线”及“06年收购的特种箱业务”；07年营收增长点为特种箱业务及

　　预计06、07、08年铁龙物流净利润YoY分别增长70.52%、57.85%、26.01%，EPS分别为人民币0.305、0.454、0.599元，以2007/2/6收盘价10.14计算，P/E分别33.26、22.38、16.93倍，考量铁路集装箱行业景气长期上升趋势、中铁集运整体上市预期，我们认为价值严重低估，投资建议为强力买入，12个月目标价为人民币15.89元，上涨空间为56.70%。

　　大陆铁路集装箱运输行业成长面临空前历史机遇，行业景气攀升的大背景为铁龙物流快速成长奠定坚实基础，预计08年铁路集装箱运量增速将步入长期快速增长期(2008~2010CAGR为38.3%)大陆铁路集装箱运输行业发展水准严重滞后，行业增长面临空前机遇，“十一五”铁路大扩容将为铁路集装箱行业大发展奠定基础。

　　欧美发达国家铁路集装箱运量相当于全部铁路货物运量的1/3左右，而大陆这一比例在3%以内，而大陆铁路运输适合用集装箱运输的货源占总运量的20%左右，从这两个角度看均有较大提升空间。另外，之前大陆港口吞吐之集装箱运输主要以“集卡运输”为主要方式，而“海铁联运”的比例非常低，以上海港为例，这一比例仅占0.4%，而鹿特丹、汉堡等一些成熟的世界港口的海铁联运比例都要占到吞吐总量的20%左右。另外从大陆经济发展重心逐步从沿海向内陆拓展，我们预计远距离集装箱运输将快速增长，这使之前绝大部分依靠以集卡(集装箱卡车)为疏港运输工具的运输模式发生重大变化，“海铁联运”在成本和效率上将凸显(运距超过800公里铁路运输成本将小于公路集卡运输)。综合研判，从需求面看，我们认为大陆铁路集装箱运输潜在需求将长期快速增长，而十一五的铁路运能扩张将使巨大潜在需求转化为实际需求。

　　大陆“十一五”铁路大建设规模空前，其中“大力发展铁路集装箱运输”为重要内容之一，规划大陆将在2006~2008年在经济发达、集装箱集疏运量大的区域经济中心和铁路网重要枢纽，建设18个集装箱中心站，建设40个左右靠近省会城市、大型港口的集装箱办理站，合理布局100个左右集装箱办理点。其中第一个中心站—上海集装箱中心站已于2006/12建成。作为洋山深水港的重要配套项目，大陆首个“海铁联运”中心站在上海芦潮港建成，其未来年吞吐能力将可超过180万TEU，占洋山港集未来装箱吞吐量的15%左右。我们认为随着全国18个集装箱中心站、40个左右办理站、100个办理点在08年之前逐步建成投入使用，大陆集装箱运输量将进入爆炸式增长阶段(我们认为2H07~1H08年将成为启动时点)。按照铁道部“十一五”规划，到2010年，铁路集装箱发送量要达到1000万TEU，而06年的集装箱运量仅为315万TEU左右，这意味06~10年铁路集装箱运量CAGR为33.48%。

　　经过推算，(按目前铁路集装箱占总运量比例在3%，假定大陆集装箱总运量以每年15%增长)，要达到国际铁路集装箱运量比例30%的标准，大陆铁路集装箱运量按照30%增长需要17~20年，按照25%的增长则需要27~30年。因此我们判断大陆铁路集装箱运输业面临长期快速增长机遇。我们判断2008年大陆铁路新增产能开始大量释放，加之集装箱配送系统(18个中心站等)全部投入使用，我们认为08年将成为大陆铁路集装箱长达十年以上的快速增长期，预计08~18年CAGR为27.9%，而08~10年复合增长率将达38.3%。如此快速增长的朝阳行业！

　　铁龙物流为处于大陆集装箱运输垄断者—中铁集装箱运输有限责任公司旗下惟一上市公司，存在较强“后续持续收购资产”甚至“中铁集运整体上市”预期，我们的判断是07年底、08年初中铁集运将实施整体上市，对铁龙物流构成重大实质利好。

　　中铁集装箱运输有限责任公司(以下简称中铁集运)为大陆惟一从事铁路集装箱运输的企业，运输网络覆盖全路，具有绝对垄断性。2004年中铁集运通过受让股权，成为铁龙第一大股东，铁龙物流作为中铁集运旗下惟一上市公司，存较强“后续持续收购资产”甚至“中铁集运整体上市”预期。虽目前资产运作路径能见度低，惟远期最终结果相对明朗。

　　1Q06中铁集运将旗下所有特种集装箱业务资产注入铁龙物流，这意味着铁龙物流成为大陆特种箱业的惟一垄断经营者。中铁集运手中仍持有普通集装箱资产，我们对后期中铁集运注入或整体上市路径的判断如下：

　　1、07年底、08年初或将成中铁集运进行资产运作的时间点。原因是：

　　a.目前中铁集运的资产规模较小(净资产及总资产规模均小)，整体上市意义不大，我们认为中铁集运的思路是先迅速做大资产，再整体上市。

　　b.中铁集运目前的运作方式(与香港新创建、中集集团等公司合资共同建设18个集装箱站)印证了我们的判断(先做大资产)。

　　c.对于铁龙物流来说，07年业绩增长仍将超过50%，无注入资产必要，而08年增速则面临放缓，因此07年底到08年初为资产运作最佳时点。

　　2.铁龙物流的估价与整体上市预期将形成自我强化循环，而大陆政府积极推动的央企整体上市政策将成就这一循环的最终结局—中铁集运借铁龙物流整体上市。

　　铁龙物流仅凭借目前四大主业就能实现06~08年营收CAGR为50.3%，06年营收增长点为“05/11收购的沙鲅支线”及“06年收购的特种箱业务”；07年营收增长点为特种箱业务及

　　抛开铁龙物流收购资产因素，我们预计06~08年铁龙物流仅凭借目前四大主业就能实现营收CAGR为50.3%。06年营收增长点为“05/11收购的沙鲅支线”及“06年收购的特种箱业务”；07年营收增长点为特种箱业务及房地产业务；08年营收增长点为“沙鲅线扩能一倍工程竣工”以及“特种箱业务增长加速”(参见表1)。

　　铁路货运业务未来主要增长将发生在2008年，原因是沙鲅线08年将完成扩能改造，运力由目前的2500万吨提升至5000万吨，预计该业务在2010年后进入自然增长状态。

　　铁路特种集装箱业务为铁龙物流06年新增业务，考量1Q2006完成收购，2Q2006才开始合并报表，因此预计2007年铁龙物流的特箱营收增长率将高达53%(假设自然增长率为15%)。我们预计2008年将是大陆铁路新增产能开始释放时点，公司特种集装箱业务增长率将提速至30%以上(增长率提高15个百分点)。

　　公司房地产业务收入在07年将大幅增长，预计目前公司开发“动力院景”项目07~08年分别将结转8万、10万平米，预计销售收入分别达4、5亿，对公司07、08年的业绩形成正面支撑(特别对07年增长将起重要作用)。

　　预计2006、2007、2008年铁龙物流净利润YoY分别增长70.52%、57.85%、26%，EPS分别为人民币0.305、0.454、0.599元，以2007/2/6收盘价10.14计算，P/E分别33.26、22.38、16.93倍，考量铁路集装箱行业景气长期上升趋势、中铁集运整体上市预期，我们认为价值低估，投资建议为强力买入，12个月目标价为人民币15.89元，上涨空间为56.70%。

　　预计2006、2007、2008年铁龙物流净利润YoY分别增长70.52%、57.85%、26%，EPS分别为人民币0.305、0.454、0.599元，以2007/2/6收盘价10.14计算，P/E分别33.26、22.38、16.93倍，考量铁路集装箱行业景气长期上升趋势、中铁集运整体上市预期，我们认为价值低估，投资建议为强力买入，12个月目标价为人民币15.89元，上涨空间为56.70%。