天润发展：公司区域性煤制氮肥中型企业

　　贾华为 天相投顾

　　公司是国内一家典型的中型氮肥企业，现有18万吨/年合成氨、20万吨/年的尿素生产能力。主要产品为尿素、碳酸氢胺，另副产少量的液氨、粗醇、硫磺等化工产品。公司第一大股东为岳阳市财政局，占有发行后35.8%的股份。

　　国内尿素产能趋于过剩。根据中国氮肥工业协会数据，06、07年是国内尿素新增产能的高速释放期，继05年新增尿素产能实物量229万吨后，06年有约400万吨新增产能投产，07年还有303万吨的新增产能陆续投产，截至06年国内尿素总产能已近5000万吨，超过4200万吨左右的国内需求。

　　氮肥行业整体盈利水平下降。由于国内市场尿素供应的增加以及国家对尿素出口的政策限制，06年下半年以来，尿素市场价格有所回落，而同期氮肥生产的原料

天然气、

煤炭价格上涨，电价、运费等优惠政策也部分取消，导致氮肥企业生产成本上升，两方面挤压，氮肥行业整体盈利下降。06年1～11月份，国内氮肥行业实现主营收入1252.6亿元，同比增长14.7%；实现利润总额84.5亿元，同比下降5.8%。我们认为07年国内氮肥行业形势仍不乐观。

　　公司拥有一定地域优势、营销服务优势。公司地处湘鄂交界，毗邻洞庭湖平原、江汉平原等国内重要粮食产区，且交通便利，公司产品运输半径较竞争对手短，运输成本低。另外，公司有较为完善的营销网络，并在业内较早的开展测土施肥、科学种植等支农服务，使公司产品在两湖、两广地区拥有稳定的市场份额。我们认为，开展测土施肥、加强农化服务是氮肥企业加强营销的发展趋势，公司在这方面有一定先发优势。

　　公司募集资金项目为20万吨/年的尿基复合肥项目和热电联产项目，募集资金项目将丰富公司产品品种、降低公司运营成本。

　　风险提示：行业竞争加剧风险、国家产业政策变化风险。

　　根据预测，公司06、07、08年的每股收益为0.34元、0.45元、0.65元。目前A股市场氮肥类上市公司平均动态市盈率在18倍(剔除亏损、流通股加权)，中小板

化工上市公司动态市盈率31倍，综合考虑公司股本、成长性等因素，我们认为给以公司07年22～25倍P/E比较合理，相应二级市场合理价格区间9.9～11.25元/股。

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