营口港：长期增长可期 公司评级买入

　　黄永琳 广发证券

　　业绩回顾：2006年度，公司实现主营业务收入84729万元，同比增长13.23%；完成货物吞吐量4352万吨，同比增长10.95%；实现净利润16106万元，同比增长23.17%，每股收益0.63元，略低于我们的预期。业绩低于预期主要是因为大秦线、神朔黄线铁路运力大幅提高，制约了从营口港下水的北煤南运的数量，导致煤炭吞吐量较去年同期有所下降。

　　启动可转债回购：2月6日，公司发布关于“营港转债”赎回事宜的公告，按营港转债面值105%的价格赎回在赎回日之前未转股的全部营港转债，对比目前的转债市场价格和股价，如按105元/张回购，债券持有人将减少收益50%，所以可以判断绝大部分转债持有人将转股，从而增加公司股本9406.72万股，占原有股本的36.6%。可转债转股对公司来说，一方面将节约财务费用1600万元左右，另一方面将摊薄公司每股收益。

　　整体上市是长期发展目标：

　　一直以来，营口港集团的长期发展目标是整体上市，对于上市公司来说，集团资产陆续注入应该是迟早的事，日前公司启动的可转债回购，可以认为是为下一步的整合做准备。集团拥有的泊位资产中，除了铁矿石泊位已经租给上市公司使用外，其他资产的注入都将提升公司的盈利能力。

　　评级：

　　从板块内相对估值水平看，公司的股价还具有一定的安全边际，考虑到集团注入资产的可能性很大，以及受益于两税合一的利好，我们仍给予“买入”评级，以板块内动态市盈率均值25倍，按08年每股盈利0.56元计，目标价格提至14元。

　　每股收益0.63元，同比增长23.17%，略低于预期2006年度，公司实现主营业务收入84729万元，同比增长13.23%，完成全年经营计划的95.2%；实现净利润16106万元，每股收益0.63元，同比增长23.17%，略低于我们的预期。

　　煤炭吞吐量低于预期；金属矿吞吐量增长24%2006年度，公司共完成货物吞吐量4352万吨，同比增长10.95%。从货类来看，金属矿石、钢铁、非矿、石油及制品等货类计费量均有所增长，腹地钢铁工业的持续发展，使得金属矿石保持占据公司最大货类的地位，与去年同期相比增长24%，同时带动了同类原料如钢铁、非矿的相应增长。

　　06年，公司成品油及液体化工品码头全年投产，共完成货物计费量565万吨，与预期基本相符。

　　煤炭吞吐低于预期，主要是因为大秦线、神朔黄线铁路运力大幅提高，制约了从营口港下水的北煤南运的数量，导致煤炭及制品较去年同期有所下降。2006年度，受国内市场供求关系影响，外贸进口化肥量有所减少；东北粮食主产区尤其是吉林省的玉米深加工项目大幅扩张，在一定程度上也影响了营口港北粮南运的量。

　　06年度享受投资抵免税1908万元公司享受对大型专业化泊位技改项目中国产设备投资的40%，可从企业技术改造项目设备购置当年比前一年新增的企业所得税中抵免的优惠政策，06年度公司享受国产设备投资抵免所得税1908万元，与预期的2000万元相差不多，我们预计07年公司还能继续享有700万元的抵免额度。

　　启动可转债回购，摊薄每股盈利..事件根据公司可转债募集说明书规定，在可转换公司债券发行后第二年至到期日，如果公司

股票连续20个交易日的收盘价高于当期转股价格的130%，公司有权以可转换债券票面值的105%作为赎回价格赎回可转换债券。赎回权每年可行使一次，在每年首次满足赎回条件时赎回部分或全部未转股的可转换债券。首次不实施赎回的，当年不再实施。

　　2月6日，由于已经满足赎回条件，公司发布关于“营港转债”赎回事宜的公告，按营港转债面值105%的价格(即105元/张，含当期利息，且当期利息含税，个人和基金持有“营港转债”扣税后赎回价格为104.59元/张)赎回在赎回日之前未转股的全部营港转债。

　　影响由于目前市场上营口转债每张价格在160元左右，而营口港股票二级市场价格在11元以上(转股价6.99元)，如按105元/张回购，债券持有人将减少收益50%，所以可以判断绝大部分转债持有人将转股，从而增加公司股本9406.72万股，占原有股本的36.6%。可转债转股对公司来说，一方面将节约财务费用1600万元左右，另一方面将摊薄公司每股收益。

　　矿石吞吐将保持高增长营口腹地拥有

鞍钢、本钢、抚钢、凌钢等大型钢铁企业，因此金属矿石和钢铁一直是营口港吞吐比重最大的货种，2005年，二者比重占到公司散杂货总量的60%。2006年，受益于腹地钢铁企业的产能增长，公司的金属矿石吞吐量同比增长了24%。

　　目前已知的在营口的钢铁项目就有：鞍钢总投资226亿元的钢铁项目，先期产能500万吨将于2007年投产，到2010年将形成1000万吨的钢铁产能。

　　鞍钢选择在营口兴建钢铁项目，一个很重要的原因就是为了节约运输成本，因此可以相信这个钢铁项目带来的货物吞吐将取道营口港，未来不仅铁矿吞吐量将增大，而且由于鞍钢的钢铁出口比例很高，钢铁的出口也将带来吞吐量的大幅上升；2006年计划投资47亿元的中国五矿营口200万吨宽厚板工程也开始动工；此外还有盼盼集团6万吨彩涂板和20万吨热镀锌板项目、依斯帕特公司50万吨镀锌板等项目。根据规划，“

十一五”末期，营口可达到年产1000万吨精品钢的生产能力。未来两年，随着钢铁项目产能的陆续投放，公司的矿石吞吐还将继续保持高增长。

　　集团注入资产可期06年营口全港完成货物吞吐9477万吨，同比增长25.74%，其中完成集装箱量101万TEU。股份公司完成货物吞吐量4352万吨，同比增长10.9%，完成量占全港比例为46%。

　　一直以来，营口港集团的长期发展目标是整体上市，对于上市公司来说，集团资产陆续注入应该是迟早的事，日前公司启动的可转债回购，可以认为是为下一步的整合做准备。目前集团拥有的泊位资产包括：20万吨级铁矿石泊位、两个15万吨级煤炭矿粉泊位、54＃-58＃集装箱泊位、59＃-63＃矿石泊位、仙人岛30万吨原油泊位，除了铁矿石泊位已经租给上市公司使用外，其他资产的注入都将提升公司的盈利能力。

　　未来将受益于两税合一营口港是港口板块中少数的执行33%所得税率的公司，未来两税合一后，若所得税率调整为25%，将提升公司价值8个百分点。

　　估值仍具有安全边际虽然可转债转股将摊薄公司的每股盈利，但是我们发现，即便如此，营口港的估值在板块中仍然具有安全边际，目前营口港的动态市盈率23.5倍，低于板块的中值25倍。

　　评级从板块内相对估值水平看，公司的股价还具有一定的安全边际，考虑到集团注入资产的可能性很大，以及受益于两税合一的利好，我们仍给予“买入”评级，以板块内动态市盈率中值25倍，按08年每股盈利0.56元计，目标价格提至14元。

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