深圳机场：收购资产的盈利能力看好

　　广发证券

　　卓悦

　　2006年深圳机场航空业务继续保持良好的增长态势2006年，深圳机场旅客、货邮吞吐量和飞机起降架次分别比去年同期增长12.7%、19.9%和11.9%，与首都机场、广州白云机场和上海浦东机场和香港机场相比，深圳机场航空业务的增长速度处于前列；定向增发完善了公司的航空业务链一方面，拟收购资产评估价值合理，溢价率不高。合理的评估价既降低了深圳机场的收购成本，减轻了其未来的折旧费用，也在一定程度上体现了大股东对深圳机场航空业务发展的支持；另一方面，根据测算，深圳机场拟收购资产的盈利能力与深圳机场目前的盈利能力基本相当，因此，此次定向增发的意义更大的在于完善了深圳机场的航空业务链，减少了与大股东的关联交易。此外定向增发增加了大股东的持股比例，提升了深圳机场引进战略投资者的空间。

　　投资建议摊薄后深圳机场07年、08年的EPS分别为0.34元和0.35元，虽然我们认为深圳机场是机场上市公司中的投资首选，但以07年摊薄后的每股收益和25倍PE计，目前深圳机场二级市场的价格已达到我们的估值区间，因此调低其评级为“持有”。

　　2006年深圳机场航空业务继续保持良好的增长态势深圳机场的空中、地面资源日益饱和使得市场对其航空业务能否继续保持较快的增速存在一定的疑虑。但是2006年，深圳机场共完成旅客、货邮吞吐量和飞机起降架次分别为1678万人、504552万吨和154332架次，分别比去年同期增长12.7%、19.9%和11.9%，深圳机场的航空业务继续保持平稳增长的态势，给市场交出了一份满意的答卷。而且另一方面，与首都机场、广州

　　我们认为，深圳机场积极的竞争态度以及深港之间日益密切的联系将带动深圳机场客流的持续增长1；因此虽然在新跑道建成之前，航空资源瓶颈是困绕深圳机场航空业务增长的主要因素，但其可以通过如调配航班时刻等方式在一定程度上缓解该问题，预计07年深圳机场的航空业务将保持平稳增长的态势，且货运业务仍将是其07年业绩增长的重要亮点。

　　定向增发完善了公司的航空业务链2月1日深圳机场公布了对大股东定向增发的具体方案和有关细节。

　　公告内容：1、购买资产范围：机场集团拥有的飞行区资产(包括跑道和滑行道资产、A号候机楼停机坪资产、B号候机楼停机坪资产及土地使用权、货站停机坪资产及土地使用权、相关助航设备和设施)、航站楼停车场及站前交通设施、深圳市机场物流园发展有限公司30%的股权以及相关土地使用权。2、发行价格每股4.90元计，发行的股份数量为25,056万股。3、重新划分航空主业的收入和项目；在06年9月18号公司就公告了拟向大股东定向增发的消息，我们对此消息已进行点评，在此我们根据公司公布的更为详细的资料分析定向增发对公司未来经营情况的影响。

　　拟收购资产评估价值合理，溢价率不高此次资产拟收购价格为12.27亿元，略低于我们的预期。根据公司公告的数据可知，一方面，飞行区资产和物流园的增值率分别为4.67%和9.51%，增值率不是很高；另一方面，与目前深圳市的土地市场价格相比，深圳机场这三块土地使用权的评估价是比较便宜的，因此合理的评估价既降低了深圳机场的收购成本，减轻了其未来的折旧费用，也在一定程度上体现了大股东对深圳机场航空业务发展的支持。

　　拟收购资产的盈利能力与深圳机场的盈利能力基本相当根据深圳机场提供的模拟盈利预测表可知，05年、06年和07年拟收购资产实现的营业收入分别为1.64亿元、1.54亿元和1.68亿元，净利润分别为7691万元、8800万元和9852万元(所得税税率为15%)，据此我们可以计算出拟收购的净资产收益率约为10.61%(以05年模拟的净资产为基数)，与目前深圳机场的盈利能力基本相当。因此从这个意义上看，此次收购航空业务资产主要作用是使深圳的航空业务产业链进一步完善，减少与大股东的关联交易，提升公司的

　　此外，该次资产注入和对大股东定向增发后，深圳机场集团的持股比例由之前的54%上升至62%，这将拓展了深圳机场进行资本运作的空间，为引进战略投资者如香港国际机场提供了可能。

　　盈利预测预测前提：

　　1、2007年上半年深圳机场完成定向增发；2、新侯机楼于2007年年初开始施工建设，假定公司通过借款筹集资金，公司的财务费用将有所增加；3、公司的广告业务、地面运输服务未来三年平稳增长；公司的租赁业务将随着物流园的使用平稳增长，在08年合同期满后，单位租金将有所提高；4、2008年后所得税税率为25%；

　　根据预测可知，虽然定向增发给深圳机场带来的收入和利润的增长，但由于注入资产的收益率与深圳机场目前的收益率基本相当，而股本随之扩张，深圳机场的收益率并没有出现大幅提高的现象。若再考虑08年以后实施新的所得税税率的因素，虽然我们认为深圳机场是机场上市公司中的投资首选，但以07年摊薄后的每股收益和25倍PE计，目前深圳机场二级市场的价格已达到我们的估值区间，因此调低其评级为“持有”。