生益科技：06四季度出现周期性业绩拐点

　　周瑾 广发证券

　　2006年Q4，增值税出口退税率下降和产品销售价格下降导致生益科技业绩大幅度下滑2006年Q4，生益科技主营业务利润比2006年Q3下降47%；主营业务利润率下降9.6个百分点；每股收益为0.06元，下降0.09元。大幅下降主要的原因为：①自2006年9月15日以后，出口CCL增值税退税率从13%调低至5%，对主营业务利润率的影响为5.6个百分点。若2007年经营情况与2006年完全相同，出口退税率的下降将导致每股收益减少0.13元；②2006年Q4，由于需求不如预期的旺盛，生益科技下调部分产品价格，下调幅度在7-8%左右。

　　2007年CCL行业产能约增加20-30%,供过于求的阴影显现中国大陆约有30家左右的CCL厂商。2006年全年约销售17000万平米的CCL。2006年前三季度，由于供不应求，CCL厂商连续几次涨价并开始了扩产计划。2007年中国大陆预计有4000万平米左右的CCL新增产能，增幅为24%，实际的产量可能会增加2000万平米。

　　CCL的下游PCB厂商也正积极扩充产能。但由于厂商众多，中国大陆有1400家左右，所以其产能的释放是逐步缓慢的。CCL产能由少数厂商集中开出，PCB在短期内无法消化突然增加的产能，因此，2007年CCL可能出现供过于求的局面。随着时间的推移，PCB逐渐释放的产能将与CCL产能逐步平衡，我们预计2008年初CCL行业将重新供求平衡。

　　电解铜箔可能面临供应趋紧的状况CCL主要使用中、高档电解铜箔。以用途最广的玻纤环氧基板为例，电解铜箔占生产成本的24%左右。全球电解铜箔的主要供应商为日本和台湾厂商，其中日本厂商更是占据绝对优势。除了

能源和铜价格波动会影响电解铜箔的价格外，决定电解铜箔的价格的主要因素仍然是供求关系。据悉，电解铜箔的主要供应商在2000年曾大幅增加产能。由于铜和能源价格上涨以及下游需求不足的原因，在2001-2005年这些供应商的电解铜箔业务都难以实现盈利，2006年首度实现盈利。虽然近期铜和能源价格都出现回落，但考虑到中国大陆CCL扩产的情况，我们担心中高档电解铜箔供应将会趋紧。

　　盈利预测及估值我们预计2007、2008年的每股收益分别为0.34元和0.58元。

　　我们认为长期合理的市盈率是20-25倍。由于电子元器件行业的波动性较大，未来情况的能见度低，我们仅以2007年的业绩作为估值的依据。那么生益科技未来一年内的合理股价为6.80-8.50之间。

　　新的投资机会可能在2008年初重现我们预计在经历2007年Q1-Q2严重的供过于求的状况后，CCL行业的状况将在Q3传统旺季时好转。由于新开出来的CCL的产能将被逐步释放的PCB产能所消化，我们预计2008年初CCL行业将重回供求平衡的状况。大约在2007年7月和12月，生益科技将分别有600万平米的CCL产能开出。基于以上2个条件，我们判断新的投资机会将在2008年初出现。我们将密切跟踪行业和公司的状况。

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