中国海诚：上市后合理价格区间11-13元

　　徐银斌 南京证券

　　投资要点：

　　◇实际控制人为央企。海诚总院现为国务院国有资产监督管理委员会监管的159家中央企业之一，为公司的第一大股东、实际控制人。

　　◇轻工设计行业龙头。公司是目前我国轻工行业最大的提供有关设计、咨询、监理等工程技术服务和工程总承包服务的综合性工程企业，近三年的市场占有率一直维持稳定，在国内大中型轻工业工程建设项目中的市场占有率一直在80%左右，处于主导地位。

　　◇下游行业平稳向好。工程技术服务行业对下游行业存在较强的依附性。该行业所处领域主要涉及轻工制造业企业，而轻工制造业最近3年平均增长26%。

　　◇募资投向增加新的利润增长点。公司本次发行所募集资金主要投资于三个项目：扩大工程总承包业务项目、合资设立海诚建设开展工程施工安装业务项目和建设制浆造纸工程研发中心项目。项目建成达产后，预计每年新增收入69618万元，年新增利润3946万元。

　　◇上市后价格区间为为11-13元。截止2月2日，同类公司2006年平均市盈率(预测)为33.76倍、2007年为27.5倍。根据我们所预测2006年-2008年每股收益0.30元、0.36元、0.45元计算，对应的上市后价格区间为9.9—10.13元。考虑到公司股本较小，加之近期中小板新股上市溢价较为显著，我们预计公司上市后合理价格区间为11-13元。

　　1、公司概况

　　1.1主要股东

　　公司前身是成立于1953年的中国轻工业上海设计院。经原国家经济贸易委员会批准，中国轻工业上海设计院经过整体改制设立了中国海诚。

　　海诚总院现为国务院国有资产监督管理委员会监管的159家中央企业之一，持有发行人股份6,440.38万股、占发行后总股本56.49%，为发行人的第一大股东、实际控制人。

　　1.2设计业务为主

　　公司是目前我国轻工行业最大的提供有关设计、咨询、监理等工程技术服务和工程总承包服务的综合性工程企业。公司主要服务于制造业，尤其在轻工业建设领域，其近三年的市场占有率一直维持稳定，在国内大中型轻工业工程建设项目中的市场占有率一直在80%左右，处于主导地位。从收入及毛利构成来看，设计业务均占到三分之二左右。

　　2.经营分析

　　2.1行业背景及发展趋势

　　2.1.1行业受投资驱动影响明显

　　公司所处行业――工程技术服务行业的市场容量与工程建设规模直接相关，而工程建设的市场规模与国民经济发展状况密切相关。从我国的固定资产投资与GDP的比例关系来看，固定资产投资成为驱动GDP增长的主要因素。2005年全社会固定资产投资占GDP比例接近50%。虽然国家2005年开始实施

宏观调控，但我们预计未来几年固定资产投资增长速度仍将保持15-20%的增长速度。

　　从城镇固定资产投资地区结构来看，东部地区仍然是固定资产投资的重点区域。但从地区的投资增速来看，中、西部地区的投资增速快于东部地区，东部地区增速下降。中国海诚的主要业务收入来源地区为华东区和中南区，两个区域合计占了四分之三，这两地同样也是我国投资规模最大的区域。

　　2.1.2下游行业发展平稳向好

　　由于工程技术服务行业性质较为特殊，本身的发展状况对其下游行业存在较强的依附性。所以其下游行业的自身发展和对工程技术服务行业的需求会直接影响行业本身的发展状况。目前公司在工程技术服务行业所处领域主要涉及轻工制造业企业，作为公司的主要服务对象最近几年始终表现出了平稳向好的发展势头。

　　第3页共7页据国家统计局提供的数据，在2004年全年轻工全行业全部国有和年产品销售收入500万元及以上非国有独立核算工业企业累计完成工业总产值(现价)37488.79亿元，比去年同期增长26.13%，全年累计完成产销率97.67%。2005年累计完成工业总产值(现价)47805.60亿元，比上年同期增长26.25%，产销率累计达到97.84%。从行业分类看，增长速度和销售规模排在前几位的是：农副食品加工业(完成10604.64亿元)、塑料制品(5011.58亿元)、造纸及纸制品(4178.71亿元)、家用电力器具(4052.16亿元)、食品制造业(3701.04亿元)、饮料制造业(3075.85亿元)。与去年同期相比产值累计增幅较高的产品有：纸浆制造(增长62.99%)、酒精制造(增长61.80%)、毛皮鞣制及制品加工(增长48.82%)、采盐(增长42.47%)、非电力家用器具制造(增长38.31%)。分行业看利润较高的有：农副产品加工业利润完成380.07亿元、饮料制造业217.53亿元、塑料制品业206.32亿元、食品制造业205.25亿元、造纸及纸制品业192.04亿元。截至2006年1~6月份，全国轻工行业工业总产值继续增长至27017.61亿元，比上年同期增长25.53%。农副食品加工业、塑料制品、家用电力器具、造纸及纸制品、食品制造业及饮料制造业仍然保持较高增速，排在各子行业的前列。2006年上半年利润总额为1180.7亿元，同比增长34.38%。

　　2.1.3行业稳定增长可期

　　轻工制造业是与人民生活需要的消费品市场密切相关的行业，在国家“十一五规划”和国民经济的发展目标中，人民生活水平的提高和收入增加是一项重要内容。随着人均可支配收入的增加，可以预见，市场对轻工制造业的产品需求在总体上有不可逆转的增长趋势。与此同时，中国的轻工制造业产品，也越来越成为世界市场的重要供应商，出口势头逐年递增。为此，轻工制造业各主要产品领域，在制定发展目标的同时，也积极推动产品结构调整和升级换代，以满足不断增长的人民物质生活和外贸出口的需求。市场发展、需求的提升和变化，无疑将给轻工制造业的建设市场带来新的机遇，这一发展趋势与各产品行业制定的“十一五”发展目标是完全一致的。

　　2.2公司行业地位分析

　　2.2.1行业龙头地位

　　在制造业中的轻工业工程建设领域，不论是从市场占有率还是从核心竞争力而言，凭借人才、经验、技术、管理等方面的优势，公司在同行业中均处于绝对领先地位，在国内大中型轻工业工程建设项目中的市场占有率一直在80%左右，处于主导地位。

　　2.2.2人才优势明显

　　第4页共7页人才资源是本领域的核心资源，公司荟萃了原国家轻工业部直属的全部设计队伍，拥有国家设计大师7人、国务院特贴专家46人，高级职称1027人(其中教授级高级工程师269人)，中级职称554人，初级职称704人。拥有各类专业注册资格：国家一级注册建筑师58人、二级59人，国家一级注册结构工程师171人，国家一级注册建造师22人，国家注册监理工程师273人，国家注册咨询工程师78人，国家注册造价师99人，国家注册化工工程师177人，国家注册电气工程师105人，国家注册公用设备工程师156人，国家注册城市规划师7人。注册执业资格人数较全国平均水平相比高出4倍。

　　2.2.3资质优势

　　目前发行人及其下属子公司共有工程设计甲级资质15项，乙级资质9项；工程咨询甲级资质8项，乙级资质6项；工程监理及工程设备监理甲级资质9项；工程造价咨询甲级资质7项；压力容器设计资质6项；压力管道设计资质7项；环境影响评价甲级资质1项；城市规划编制乙级资质5项；城市规划编制丙级资质2项；对外经济合作经营资格3项；其它资质6项。其行业范围已经包括轻纺、建筑、智能建筑、城市规划、商物粮、市政公用、电力、环境工程、环境影响评价、电子通讯、化工石化医药、机械、农林等。

　　2.2.4品牌优势

　　公司(包括前身)从事工程建设服务已有53年的历史，历史悠久，在相关领域处于市场主导地位。目前，在业务领域内与几乎全部的外资业主(如：可口可乐、柯达、摩托罗拉、通用电气、宝洁等等)和国内绝大部分业主(如：宝钢、海尔、青岛啤酒等等)均建立了长期紧密的业务合作关系，其中，外资客户占到业务量的七成左右。

　　3.募集资金投向分析

　　公司本次发行所募集资金主要投资于三个项目：扩大工程总承包业务项目、合资设立海诚建设开展工程施工安装业务项目和建设制浆造纸工程研发中心项目。项目建成达产后，预计每年新增收入69618万元，年新增利润3946万元。

　　(1)扩大工程总承包业务

　　项目实施后，公司工程总承包收入规模能够扩大到50,000万元。同时，总承包业务的扩大还能有效带动发行人其他业务如工程设计、咨询、施工等的发展，能够进一步扩大发行人的经营规模。

　　(2)合资设立海诚建设开展工程施工安装业务

　　施工安装业务是工程项目建设中的重要环节，目前公司尚不具备施工安装实体和资质，其总承包项目中的施工安装业务需要再分包给第三方承担，一定程度上造成业务机会和经济效益的流失。本次拟投入募集资金8,000万元，与中国轻工建设工程总公司合资设立海诚建设工程有限责任公司(暂定名)，公司占总股本94.12%。根据合资协议，海诚建设将拥有从中轻建总转移过来的专业队伍和相关资质，从事工程项目的施工安装业务。

　　(3)建设制浆造纸工程研发中心

　　第5页共7页制浆造纸是公司的优势业务领域，国内所有大中型制浆造纸项目的工程设计基本上都由发行人承担，拥有国内制浆造纸工程技术领域规模最大的专业技术团队。研发中心将立足于制浆造纸工程技术的原创性开发和新技术在工程上的应用，结合工程设计和总承包业务需要，开发出具有自主知识产权的制浆造纸工程项目技术包。通过本项目的实施，公司可以利用研发成果向业主提出更有针对性的设计方案和项目建议，以核心技术提高发行人项目承接中标率，并提高项目收费水平，取得综合经济效益。

　　4.盈利预测主要假设：

　　1、2006年至2008年，公司主营业务收入增长率分别为22%、25%、25%；2、2006年至2008年，公司主营业务利润率维持2005年的增长水平即19%。

　　3、2006年至2008年，公司营业费用率、管理费用率维持2005年的水平。

　　3、2006年至2008年，公司所得税率维持2005年的水平。

　　我们预计，公司2006年、2007年、2008年每股收益(摊薄)分别为0.30元、0.36元、0.45元。

　　5.估值

　　截止2月2日，同类公司2006年平均市盈率(预测)为33.76倍、2007年为27.5倍。根据我们所预测的2006年每股收益0.30元、2007年每股收益0.36元计算，公司上市后合理价在9.9—10.13元。考虑到公司股本较小，加之近期中小板新股上市溢价较为显著，我们预计公司上市后价格区间为11-13元。

　　6.风险提示

　　市场分割风险：近年来，虽然工程招投标制度开始广泛推行，但在部分项目中仍存在一些不规范之处。因此，我国工程建设行业一定程度存在“条块分割、行业保护、地区封锁”的现象，人为地制造一些市场准入壁垒，这为公司开拓市场增加了一定难度。

　　总承包项目成本变动风险：发行人从事的工程总承包项目在项目招投标时需要对工程成本进行估算，并通过总承包协议加以固定。由于工程建设周期长，市场价格容易发生波动，如果工程所需的材料设备价格上涨，有可能影响公司的盈利水平。

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