邯郸钢铁：邯钢集团握有两张好牌

　　海通证券

　　顾耀强

　　我们近日调研了邯郸钢铁，详细了解了公司近期的运营情况，并参观了公司2006年收购的集团中板生产线。综合调研和分析形成的主要观点如下：

　　2007年股份公司钢材增量不多，以结构调整为主。收购集团中板线及相关辅助资产后，集团本部现有钢铁资产(舞阳钢铁、500万吨新区在建项目、衡水薄板和两个合资小高炉除外)已经基本全部进入上市公司，上市公司的综合产钢能力达到600万吨左右。2006年公司主要产品产量为：中板110万吨、热轧270万吨(冷轧130万吨)、螺纹钢和线材合计约200万吨(收购并表前部分钢坯销售给集团)。2007年公司收购的中板线产量有可望提高到180万吨、冷轧达产至130万吨(热轧总量稳定)，但由于年初高炉运行不稳定，炼铁成为产能瓶颈，公司为保证板材而限产型线材，螺纹钢和线材全年产量可能将下降至110万吨左右。综合来看，2007年公司钢材产量增量不多，但是板材比例将有明显提高。

　　邯钢集团则握有两张“好牌”，后劲十足。舞阳钢铁公司和新区在建500万吨板材项目是邯钢集团手中的两张“好牌”，预计邯钢集团钢产量至2010年有望达到1500万吨规模，较2006年翻一番以上(2006年含舞阳约700万吨)。(1)舞阳钢铁“十一五”规划目标是至2010年具备年产特殊钢360万吨、宽厚板材320万吨、年实现销售收入150亿元、利税总额20亿元的能力，分别约为2005年的3倍、3倍、2倍和4倍。2007年舞阳钢铁计划产165万吨板材，销售收入100亿元(约占股份公司预计收入的50%)。(2)目前集团500万吨新区板材项目已经开始动工，高炉建设顺利，但受征地等因素影响炼钢和轧钢环节进展缓慢。预计一期工程(250万吨)可能要推迟到2008年才能投产。2010年新区项目全部达产问题不大。

　　邯钢集团什么时候“出牌”，是个问题。河北省曾对邯郸钢铁集团寄与重望，希望将邯钢打造成与北部唐钢集团遥相呼应的南部钢铁集团，可是随着邢钢、石钢等纷纷“出嫁”，留给邯钢的外部扩张空间已经不多。邯钢集团目前的战略显然是以自主扩张为主。但由于股改大比例派送权证引发的潜在股权摊薄，集团核心资产之一邯郸钢铁股份公司成为恶意收购的潜在目标。2006年上半年宝钢集团二级市场举牌邯钢股份更是增加了公司被收购的预期。不过，舞阳钢铁和新区项目显然是集团手中的两张“好牌”，公司随时都可以通过定向或非增发等方式筹集资金或提高股权比例抵御恶意收购。当然，什么时候“出牌”，存在较大变数。我们预期2008年之前整合舞阳钢铁的可能性较大。

　　收购集团资产、两税合一、股权激励等可能成为公司业绩超预期的催化剂。(1)舞阳钢铁是目前国内尚未进入上市公司的少数最具吸引力的优质钢铁资产之一(参见附录材料，我们将在后续报告中再尽可能详细的分析)，其盈利潜力和成长性俱佳，粗略估计收购其资产将给公司2007～2008年分别带来4亿元、6亿元的净利润，折合每股收益0.14元和0.21元(假定股本不摊薄)。(2)公司目前所得税率为33%，两税合一也将进一步增厚公司业绩(假定2008年实施，可增厚每股收益0.07元)。(3)随着宝钢股份率先启动股权激励计划，钢铁公司股权激励已经没有多少障碍，我们相信股权激励将对公司治理效率产生积极的影响。

　　盈利预测及投资评级。假设钢价基本保持稳定，冷轧毛利率略有回升，在不考虑上述潜在业绩催化剂的前提下，我们预计公司2006～2008年公司每股收益分别为0.33元、0.47元、0.57元。按照当前钢铁股的平均相对估值水平衡量公司的安全边际价值区间在5.70～6.84元(对应10～12倍2008年PE和1.21～1.45倍2008年PB)之间，考虑到收购集团资产可能会给公司带来持续快速增长的潜力，我们调高公司投资评级至“买入”。

　　附：舞阳钢铁简介及“十一五”规划概要

　　公司基本情况

　　舞钢是我国首家宽厚钢板生产科研基地，中国500强企业之一。“十五”末拥有资产总额62亿元，职工1万余人。始建于1970年，筹建时为国防军工项目，设计产品为军用装甲板和舰艇板、坦克板等。经过30多年的建设和发展，目前已形成了电炉冶炼—精炼—连铸(或模铸)—加热—轧制—热处理—精整这一世界先进水平的短流程宽厚钢板生产线。

　　主体设备前有两座90吨超高功率电炉、三座LF精炼炉和两座VD、VOD真空处理炉；中有9条大型钢锭模铸线和一座300×1900mm板坯连铸机；后有4200mm宽厚板轧机和常化炉、外机炉、车底炉、淬火炉、缓冷坑等完善的热处理炉群，具有年产150万吨钢、120万吨宽厚钢板的实际生产能力。舞钢4200mm轧机被中国钢铁工业协会命名为“中国钢铁工业功勋轧机”。“十五”末“十一五”初，舞钢决策并实施了“两年内再造一个新舞钢”工程，投资近40亿元新建一条以100吨电炉、4100mm轧机为主要装备的100万吨宽厚钢板生产线。工程于2005年8月20日开工建设，2007年初将建成投产。

　　舞钢公司“十五”期间发展情况

　　舞阳钢铁公司原为中央直属企业，隶属冶金工业部。1997年改制为邯钢控股的有限责任公司。改制以来特别是进入“十五”以来，舞钢坚持走内涵发展之路，依靠科技进步，在没有增加新的设备的情况下，通过深入挖潜，实现了跨越式发展。

　　1、规模实现新跨越。钢产量由2000年的65万吨增长到2005年的150万吨，是原来的2.3倍；其中，2＃电炉2004年产钢126万吨，为设计能力37万吨的3.42倍，生产效率位居世界同类炉型之首。钢板产量由2000年的58万吨增长到2005年的121万吨，是原来的2倍。产品销售收入由2000年的18亿元增长到2005年的70亿元，相当于原来的3.8倍，进入河南省2005年10强企业行列，名列第八。实现利润由2000年的3900万元增长到2005年盈利突破了5亿元，是原来的13倍。实现税金由2000年2354万元增长到2005年的5.7亿元，是原来的24倍。职工人均收入由2000年的不足万元增长到2005年的2.8万多元。“十五”期间，舞钢规模翻了两番，相当于“九五”末的两个舞钢。

　　2、巩固并保持了国内宽厚板行业的领先地位，形成了独特的品种质量优势。凭着对品种质量的不懈追求和积极推进名牌精品战略，“十五”期间，舞钢基本构筑起了低合金高强度板、碳素结构板、合金结构板、桥梁板、建筑结构板、造船及采油平台板、锅炉及压力容器板、模具板、管线板、坦克及舰艇板、耐磨板、复合板等12大系列、近400个品种的名牌精品体系，成为国内宽厚钢板科技水平的代表性品牌。截至2005年底，在舞钢已生产过的379个品种中，有184个替代了进口或应用外国标准生产，6大系列产品获得冶金产品实物质量金杯奖，30多个品种出口到美国、德国、日本等20多个发达国家和地区，80%以上的出口钢板厚度达100毫米以上，最大厚度达到650毫米。树立起了强大的民族品牌形象。比如，为国家西气东输建设研制开发的X70大口径直缝焊管用钢板，打破了日本、韩国钢厂垄断供应的局面。三峡24扇闸门全部用舞钢产品制造，三峡累计用舞钢产品达到12万吨。国家大剧院的核心部位用板均由舞钢生产。国家体育场即被称为“鸟巢”的2008年奥运会主会场建设，应用了舞钢生产的国内第一、世界唯一的Q460E-Z35钢板。中央电视台新台址已使用舞钢钢板8000多吨。国内有22座大型钢结构桥梁建设采用舞钢钢板，其中横跨长江的就有9座。舞钢的高炉炉壳钢板广泛用于宝钢、

鞍钢等20多家钢厂的高炉建设，累计用量达10万多吨。

　　舞钢公司“十一五”发展思路

　　1、主要发展目标。至“十一五”末，要具备以下能力：(1)品种质量继续领先于同类企业；(2)年产钢360万吨；(3)年产钢板320万吨；(4)年实现销售收入150亿元；(5)年实现利税20亿元。

　　2、发展主要内容及实施途径。(1)加快技术创新与新品种研发。继续保持高产品档次，巩固并扩大舞钢公司在国内宽厚钢板领域的领先优势。每年开发新品种10个以上，每年取得技术专利或发明成果3项以上。(2)抓好舞钢新100万吨宽厚板工程建设及达产达效。舞钢新100万吨宽厚板工程投资总额近40亿元，建设内容包括100t超高功率电炉、100tLF双工位精炼炉、100t VD真空处理炉、300×2500mm宽板坯连铸机、4100mm高刚度宽厚板轧机等。设计年产钢110万吨，产钢板100万吨。工程于2005年5月20日通过

国家发改委核准，2005年8月20日开工建设。炼钢系统将于2007年1月28日全线热负荷试车，轧钢系统将于2007年2月18日全线热负荷试车。2007年上半年要完成设备调试和功能考核，下半年逐步纳入正常生产，年末达到设计能力。2007年全年安排产钢60万吨、产钢板52万吨。2008年全面达产达效，产钢110万吨，产钢板100万吨。(3)抓好新线后续工程建设，扩大新线规模。新线轧钢目前主要是建设一座精轧机，同时考虑到以后的发展，已经预留了粗轧机位置，以便建成双机架。“十一五”期间，新线规划为：炼钢系统增建1台电炉、1台板坯连铸机、1台LF炉、1台VD炉，达到年产200万吨钢的能力；新线轧钢系统增建1台钢坯加热炉、1台粗轧机并配套建设以常化炉为主体的热处理装置，达到年产180万吨钢板的能力。至2010年，新线要具备年产钢200万吨、年产宽厚钢板180万吨的能力。(4)做精做强老线，巩固并进一步扩大优势。老线和新线要合理分工，优势互补。老线发挥4200mm轧机开口度大和炼钢钢锭优势，产品以厚板和热处理板为主。针对老线轧机已投产20多年且技术相对落后的实际情况，对于老线4200mm宽厚板轧机更换机架或改为双机架轧机，进一步扩大老线规模和优势。“十一五”末，老线要达到宽厚钢板160万吨的生产能力。(5)抓废钢、铁水供应。密切跟踪、关注世界熔融还原工艺的最新进展，条件成熟时，建设熔融还原项目，解决铁水来源问题。(6)进一步提高劳效。“十一五”末，人均产钢达到500吨以上。抓辅业和后勤单位的社会化经营。推进辅业改制，迅速成为“自主经营，自负盈亏，自我约束，自我发展”的市场主体。解决办社会问题，按照国家政策，加强与地方政府协调，一些社会职能转由政府部门负责。“十一五”末，全员人数控制在8000人以内。推进劳务用工制度。对于一些熟练工种和技术要求一般的操作岗位，使用劳务工。(资料来源：舞阳钢铁公司、平顶山市发改委)

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