鲁阳股份：炼石成金绝热节能材料的先锋

　　石磊 中信建投

　　调研目的

　　了解陶瓷纤维产品及行业的发展情况

　　了解公司生产经营情况及未来发展战略

　　炼石成“金”，绝热节能材料的先锋

　　炼石成“金”，性能卓越、应用前景很好的陶瓷纤维材料陶瓷纤维材料即硅酸铝纤维，属于无机耐高温纤维的一种，是当今最轻质的新型纤维状绝热节能材料。陶瓷纤维生产的主要原材料是焦宝石、煤矸石、石英砂和氧化铝等，占成本的比例近50%；生产的主要燃料是电能，成本比例约占1/3左右，通过喷吹成纤、甩丝成纤或者胶体法成纤工艺生产。由于陶瓷纤维产品耐高温(最高使用温度可达到1649oC)、热稳定性好、轻质、节能效果显著(吨陶瓷纤维节能相当于200吨标准煤的热能)，产品在工业、民用和航天军工领域都有广泛的应用。由于材质耐热效果突出、稳定性好，陶瓷纤维正在取代传统的石棉制品、耐火砖和硅酸钙板等耐火材料。

　　陶瓷纤维产品自上世纪70年代进入我国，90年代后在下游行业的拉动下出现了高速增长。1995年我国陶瓷纤维产量只有2万吨，到2001年产量攀升至5万吨，2005年产量继续高速增长至20万吨(参见附图一)。我们认为，由于节能效果突出以及我国

能源短缺的现状，陶瓷纤维自身的增长以及对传统耐火材料的替代仍会保持高速的增长。另外，随着新产品的开发，其在新的领域的应用正在不断扩大，产品的应用前景看好。

　　领军陶瓷产业，剑指全球的鲁阳股份鲁阳股份是目前我国最大的陶瓷纤维生产企业，年产能达到6万多吨，国内市场占有率接近30%。由于国有耐火材料企业机制落后，在过去十几年的市场竞争中逐步被市场淘汰，这也造就了鲁阳股份在行业内绝对领先的地位。目前公司的主要竞争对手来自国际市场，主要是英国摩根热陶瓷公司(年产能15万吨以上)、美国的联合纤维绝热制品公司(年产能10万吨以上)和日本的伊索莱特绝热制品公司(年产能1.6万吨左右)。从生产技术和工艺来看，鲁阳股份与国外企业处于并驾齐驱的地位，远高于国内其他竞争对手。例如，公司的喷吹工艺生产线和甩丝生产线单线规模经过公司的研发已达到国际先进水平的2000吨/年和3500吨/年，分别是国内其他企业单线规模的4倍和3.5倍，投入产出比很高(参见附表二)。公司与国外竞争对手的差距主要体现在应用领域的开发上，这也是公司与摩根组建合资公司的一个重要原因。

　　经过多年的自主研发，公司已经形成了1050、1260、1400和1600等四大系列，包括棉、毯、毡、板、模块、纸和

纺织品等多种产品，过去三年中通过产能扩张带动了公司收入保持了40%的增长(参见附图二)。目前，公司在石化和冶金领域的收入比重分别达到21%和32%，国内市场占有率超过60%，成为中石化、大庆油田、宝钢、武钢等大型国有企业的长期合作伙伴。

　　鲁阳股份的主要原材料焦宝石、石英砂和氧化铝当地采购，再加上当地较低的电价，使得公司的生产成本优势突出。我们认为公司最核心的竞争优势来自于对生产工艺的掌握和强大的研发实力。2000年公司开发了陶瓷纤维纸，目前国内只有公司和南京双威可以生产，2003年公司开发的壁炉产品在欧洲的市场占有率达到20%以上。2004年公司又开发了摩擦纤维产品，广泛应用于各类车辆刹车片。

　　目前公司每年研发投入达到收入6%左右，复合陶瓷纤维砖、纤维毯、纳米氧化铝纤维和混配纤维针刺毯等新产品已经开始研发或试制。另外，公司对销售人员的激励也是公司订单保持快速增长的重要因素。公司通过对当前主导产品、新产品以及新行业划分来促使销售人员加大新产品和新行业的销售来提升收入水平，同时开发了新的应用领域和市场。海外市场的开发除利用外贸业务员外，公司也积极“走出去”，通过参加国外的产品展示会来提高产品的知名度和开发新客户。

　　扩充产能，调整产品结构提升盈利水平鲁阳股份的募集资金项目主要有四个，参见附表二。由于市场需求量大，20000吨/年环保型纤维毯项目和10000吨/年陶瓷纤维背衬板项目已经在2005年全部建成投产，分别为2005年贡献了1501.64万元和866.71万元的销售利润。

　　陶瓷纤维纸项目将在今年上半年启动、纺织品项目视市场情况陆续启动。另外，公司在新疆鲁阳和贵阳鲁阳分别建设了1万吨和2万吨的陶瓷纤维毯项目，主要考虑新疆能源战略地位和出口的需要进行布局。预计今年新增陶瓷纤维毯产能2万吨，明年全部达产。鲁阳工业园的两条合计400万块的莫来石生产线也会在今明两年陆续投产。虽然传统陶瓷纤维产品的价格下滑、毛利率下降，但公司通过调整产品结构将使盈利水平保持在高位。

　　受益产业高速增长，打造绝热节能材料的先锋，评级增持我们认为，我国能源短缺的现状、国家对能耗下降的指标将使得对节能材料的需求在

十一五期间将会有很大的增长。陶瓷纤维独特的性能使得产品的成长性非常突出，鲁阳股份多年的技术研发积累将会明显受益。我们预计06-08年公司的收入会保持26-27%左右的复合增长率，净利润增长率在30%左右，分别实现eps0.77元、1.06元和1.37元。产业的高成长性以及公司产能的扩张为公司业绩持续的高增长奠定了基础，投资评级增持，12个月目标价50元。

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