云天化：各项业务均衡 长期前景看好

　　熊 杰 华泰证券

　　投资要点：

　　2006年，云天化实现主营业务收入44.31亿元，同比增长65.59%，而主营业务利润和净利润分别为12.45亿元和5.86亿元，分别同比增长了13.10%和减少了12.59%。主营业务利润的增幅不大主要是因为商贸业务的大幅度增长提升了公司的主营业务成本，而净利润的下降则与公司的财务费用大幅增长有关。2006年实现每股收益1.092元，低于我们之前的预测，主要原因就在于借款增加和发行债券，使财务费用大幅增长了95.61%，远超出预期。

　　净资产收益率20.93%。

　　公司经过几年的发展，已经成功转型为综合类

化工公司。2006年尿素业务在主营业务收入和主营业务利润中的比重已经下降到了27.71%和49.32%。未来几年尿素业务将维持在年产75万吨左右的水平。随着聚

甲醛、玻纤业务的发展，尿素业务在主营业务利润中的比重到2008年将降至30%，未来

天然气上涨等化肥行业波动因素对于公司业绩的影响将进一步减小。

　　玻纤业务方面，3万吨电子级玻纤和4.5万吨玻纤装置分别于上半年和下半年投产以后，公司玻纤总产能已经达到近20万吨/年，目前在建的还有7万吨/年装置，未来CPIC的玻纤业务还将持续高速增长，预计到2008年生产能力将达40万吨。CPIC在引入了海外投资者之后，在2008年之后有可能剥离到海外上市，而公司目前持有CPIC57.14%的股份，海外上市有利于玻纤业务的长期发展，对于公司的影响也是正面的。

　　化工业务方面，聚甲醛已经成为公司发展的另一个重心，公司2万吨聚甲醛装置投产以后产能达到3万吨/年，已经成为了国内第二大聚甲醛生产企业。

　　此外，位于长寿工业园的6万吨聚甲醛装置的1期2万吨正在建设中，预计08年投产。公司的两家合资生产聚甲醛的公司也都已经投产。而季戊四醇产品由于技术难度低、生产企业多、生产成本高，利润水平就相对较差，预计未来将维持目前水平。

　　商贸业务在2006年出现爆发式增长，天盟公司在云南的市场渠道建设成果显著，随着业务量的增大，预计毛利将有所提升。

　　公司发行的10亿元分离式可转债是用于注资控股天安公司(用于其50万吨/年合成氨项目建设)和公司的长寿6万吨/年聚甲醛项目的投资，可转债附带的认股权证5400万份，行权期为两年，将带来15.24%的摊薄。

　　根据预测，公司2007年-2008年的每股收益分别为1.30、1.62和1.83元，动态市盈率分别为13.78、11.04和9.79倍，目前股价较为合理，考虑到公司未来的成长性，按照2008年估值仍有增长空间，维持前期“推荐”评级。

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