兴业银行：定位中小企业 规模利润高增长

　　李珊珊 国信证券

　　评论：

　　外资持股，中小企业定位，规模和净利润高速增长 2004年4月，兴业银行以24.98%的法定最高比例成功引进三家境外战略投资者，恒生银行，新加坡政府投资公司和IFC。在公司业务，同业业务上，公司明确了以中小企业为主要服务对象。2004年和2005年个人贷款同比增长112.96%和75.98%，远超过公司贷款的27.36%和15.30%。2003年至2005年间，兴业银行总资产复合增长率为35.42%，净利润复合增长率为31.11%，净利润复合增长率接近招商银行，介于浦发和民生之间。

　　财务数据整体上接近浦发，成长性略低于民生 截至2006年6月30日，兴业银行资产总额为5322.2亿元，低于民生银行的6254亿元；存贷款总额分别为3852.19亿元和2922.58亿元，低于民生银行的5350和4264亿元。2006年上半年实现净利润17.46亿元，略高于民生银行的17.33亿元。兴业银行人民币企业存款在国内商业银行中的市场份额由0.87%提高到2.75%，在同类股份制商业银行中的排名上升到第四位。2004年和2005年个人贷款同比增长112.96%和75.98%，远超过公司贷款的27.36%和15.30%。兴业银行不良贷款率较低，2005年和2006年上半年五级分类口径下的不良贷款率分别为2.33%和2.01%，这一水平略高于浦发，略低于招行。

　　高风险行业和保证类贷款高占比，较好的资产质量仍能保持和改善 我们注意到，兴业银行企业贷款中在房地产和制造业等高风险行业的贷款占比较高。而且2004年以来房地产行业占比有上升的趋势，保证类贷款占比和其他商业银行相比也相对偏高。但是2001年以来公司贷款质量一直在同业中处于较好水平，而且一直在不断改善，所以我们对公司未来继续保持和改善资产质量充满信心。公司贷款地区集中度也较高，截至2006年上半年末，公司在福建、北京、上海、广东、浙江和江苏这六大地区的贷款占到全部贷款的72.38%。

　　“拿来主义”与自主创新并重的创新模式，为股东持续创造丰厚的投资收益 公司创新能力较强，在同业业务、资金业务，引进战略投资者，探索多种融资等方面走在了市场前列。从1988年至2005年，股东持有公司股份的年均每股收益为0.29元，平均现金分红比例为33%，高分红比例也是其ROE维持较高水平的原因之一。

　　盈利预测和估值 综合来看，兴业银行在估值定位上接近浦发银行。给予2007年26-28倍的PE，假设公司06和07年净利润分别保持44.4%和33.9%的增长，那么合理价位在24.30-26.17元之间，对应07年的PB为3.52-3.79倍，相对15.98元的发行价格有52%-64%的涨幅。多阶段股利贴现模型进行绝对估值显示公司内在价值为26.55元，和相对估值接近。