九发股份：盈利增幅有赖增发进程

　　中金公司

　　袁霏阳

　　维持06年盈利同比大幅增长的预测

　　06年国内普通双胞菇收购价格仍在2.5-2.8元/斤，虽较05年高点有所回落，但与正常年份1.6-1.8元/斤的水平相比仍处在高位，显示受到破坏的国内双胞菇种植环境仍处在恢复过程之中。预计公司06年食用菌销量接近4万吨，同比略有下滑，其中鲜销品数量约占10%，而在加工品中附加值较高的冻/干品比重仍不到20%。截至06年底，美国市场出货量不到100个货柜(单柜货量约为15吨)，显示美国市场仍处在恢复性启动阶段。但受到销售价格同比提升的影响，公司食用菌业务销售毛利率水平同比大幅回升，尤其是在06年下半年。因此我们预计公司全年销售收入同比虽会有所下滑(主要受到其他业务收入下滑影响)，但盈利可达6000万元，同比增长36%。

　　07年盈利增幅有赖增发实施进程

　　仍处在恢复过程之中的原料供应市场以及依然高企的原料收购价格使得公司通过增发资金投资自主原料基地建设的必要性有增无减，如果此次定向增发能于07年6月底之前顺利完成，则公司07年食用菌业务销量有望突破5万吨，其中美国市场出口货量有望挑战15000吨，而且自主基地原料质量的提高与原料成本的降低将有助于公司主业盈利能力的进一步提高，从而使得07年盈利同比继续大幅增长。但我们提醒市场，由于相关审批程序的进展存在不确定性，公司能否在07年中之前顺利完成再融资，并且于07年继续实现盈利的同比大幅增长仍存在变数，尽管我们相信这对公司业绩的长期增长前景并无影响。

　　维持“审慎推荐”的投资评级

　　目前我们维持公司06-08年间的销售与盈利预测，考虑到流动性泛滥导致市场估值水平提高的事实，我们下调DCF模型中风险溢价率假设至6.0%，由此得到公司07年末目标股价为人民币6.85元，对应的07、08两年预测市盈率水平分别为21.7倍和16.3倍。结合2.4%的股息收益率预期，我们维持“审慎推荐”的投资评级。