新钢钒：产品和资源优势成为公司亮点

　　周希增 中信证券

　　投资要点

　　预计公司06年、07年和08年每股收益分别为0.35元、0.50元和0.60元，给予公司7元的目标价和“增持”的投资评级。

　　公司发行了32亿的分离交易可转换债，募集资金主要用于收购集团冷轧厂、建设白马铁矿等。

　　冷轧厂将新增130万吨冷轧产量，增加净利润2～3亿元，将增强公司的盈利能力；白马铁矿将降低公司的生产成本，保障公司的长期发展。

　　公司是中国最主要的重轨生产厂家，也是世界上品种、规格最齐全，生产能力最大的重轨生产厂之一。公司重轨占据了1/3强的国内市场。“十一五”期间的铁路大发展将大大增加重轨的需求，给公司重轨业务带来广阔的发展前景。

　　含钒合金钢具有强度高、韧性好、抗疲劳、抗震性能好等优点，同时还具有良好的焊接性能以及耐腐蚀性。公司所在的攀西地区钒、钛资源储量分别占全国的62.5%和90.54%。公司是世界第三、国内最大的钒制品生产商。

　　未来存在攀钢集团向公司注入攀成钢的可能，从而实现攀钢集团普碳钢业务的整体上市。

　　风险提示：关注钒产品价格的波动及白马矿的投产情况。

　　盈利预测

　　公司2006年主要产品产量实现增长，其中生铁产量达到540万吨，增产100万吨，钢产量73万吨，增长50万吨，重轨产量130万吨，热轧板卷产量为265万吨。目前公司具备了600万吨铁，650万吨钢的生产能力。

　　预计公司2006年每股收益为0.35元。

　　2007年公司预计生产铁560万吨，钢500万吨，2007年公司主要盈利增长点：此次公司发行分离交易可转换债募集资金收购集团的冷轧、改造轨梁厂、建设白马铁矿。其中冷轧板将增加120万吨，尽管去年受到锌价上涨影响，此产品盈利不高，但是我们认为此块业务有望贡献利润1.5～4亿元。

　　同时轨梁厂改造之后，2007年产量有望增长40万吨，且主要为重轨产品，这将有利于公司利润提升。

　　白马铁矿由于刚投产，今年有望生产铁精矿100万吨，2007年暂不贡献利润。

　　公司原有的钒业务、重轨、热轧板继续保持稳定增长态势。而且钒产品毛利有上升趋势。

　　预计2007年每股收益有望达到0.45～0.50元。

　　2008年随着公司白马铁矿的达产和公司冷轧、重轨、热轧改造项目的投产、达产，公司效益有望继续增长。

　　公司目前计划实施的热轧改造项目将使公司热轧板产量从目前的260万吨增加到350万吨，同时产品的质量和附加价值也有提高。

　　因此公司2008年盈利有望大幅度增长。

　　具有特色的产品结构公司地处钒钛磁铁矿资源丰富的攀西地区，资源优势、成本优势明显，是中国西部最大的钢铁联合企业、最大的热轧板卷生产基地，中国最大、世界第三的钒制品生产基地，中国最大、品种最全的钢轨生产基地。公司的主要产品包括重轨、型材、热轧板和钒产品，收购冷轧厂后，还将增加冷轧产品。

　　钒——公司的特色产品钒是一种重要的战略资源，被广泛应用于钢铁、航天、化工、新型能源等领域。从世界范围来看，钒在钢铁工业中的消费量占其总量的85%。国内钒的消费量有90%用于钢铁工业，其余用于催化剂、钛钒合金、颜料等领域。我国是世界上主要的产钒大国，我国的钒资源主要集中于钒钛磁铁矿中，分布在四川攀西地区和河北承德地区，尤其是攀西地区。该地区蕴藏着钒钛磁铁矿资源近100亿吨，其中钒资源储量1,580万吨、钛资源储量8.7亿吨，分别占世界储量的11.6%和35.17%，占中国储量的62.5%和90.54%。

　　含钒合金钢具有强度高、韧性好、抗疲劳、抗震性能好等优点，同时还具有良好的焊接性能以及耐腐蚀性。实践证明，在结构钢中加入0.1%的钒，可以提高强度10%～20%，减轻结构重量15～25%，降低成本8～10%，加入微量的钒可以显著节约钢材使用量，因而成为高效节能型钢材得到大力发展。目前，我国的钒消耗强度仅为20～25kg/1000t钢，与发达国家50kg/1000t钢相比，还有很大差距，仅满足钢铁工业的消耗一项，钒产品每年的需求增长在30%以上，市场前景十分广阔。

　　公司是世界第三大钒制品生产商，主要有钒渣、三氧化二钒、五氧化二钒、高钒铁、中钒铁、钒氮合金、多钒酸铵和偏钒酸铵等系列产品。凭借对钒资源的垄断性，公司在钒的提取和制作方面拥有世界顶尖的技术，钒制品在国内市场占有率高达80%，国际市场15%。

　　重轨——铁路大发展带来的广阔前景

　　“十一五”期间，我国铁路建设总投资将达12,500亿元，比“十五”期间增加357%，将建设新线19,800公里；从建设标准上看，将新开客运专线项目28个，共计9,800公里，时速在300公里以上的有5,457公里，优质钢轨将面临着广阔的市场前景。

　　根据2004年1月国务院审议通过的《中长期铁路网规划》，我国铁路将大规模进行客运专线和其他新线建设。计划到2020年，我国将建设铁路客运专线1.2万公里，建设客货共新线1.6万公里，既有线增建1.3万公里，铁路营业里程将达到10万公里。按照规划，未来的10-15年是我国铁路大建设、大发展时期。从2006年到2010年，铁路建设投资可望达1.25万亿元。2006年，铁路建设计划投资1600亿元(04年、05年为800多亿元)，计划新开工项目87个，续建项目38个，收尾消号项目38个。新线铺轨376公里，投产1436公里；复线铺轨1028公里，投产1214公里；电气化铁路投产3860公里。

　　重型钢轨技术含量高，质量标准要求严格，国内生产厂家主要有三家，分别是攀钢、鞍钢、包钢。公司是中国最主要的重轨生产厂家，也是世界上品种、规格最齐全，生产能力最大的重轨生产厂之一。重轨一向是公司的“拳头”产品，占据了1/3强的国内市场。高速铁路用钢轨和在线余热淬火轨的国内市场占有率分别达到60%和100%。

　　公司已形成单重从37.2Kg/m到75Kg/m，强度级别从880Mpa到1300Mpa的系列重轨产品以及各种道岔轨产品，产品具有强度高、耐磨性好等特点。尤其是公司生产的含钒重轨，强度高、耐磨损、使用寿命长。公司是国内唯一拥有离线及在线热处理技术自主知识产权的重轨生产厂家，生产技术以及产品质量上一直处于国内领先水平。公司开发的高速铁路钢轨技术填补了国内空白，结束了我国不能生产高速铁路钢轨的历史，我国由此跨入了世界上仅有的几家能够生产高速铁路钢轨的国家行列。

　　投资规模的加大，铁路建设里程的增加，对钢轨的需求将大大增加。新钢钒的钢轨将在我国铁路建设、铁路发展中挑起重担。

　　资产收购提升公司竞争力

　　公司发行了32亿元的分离交易可转换债，扣除发行费用后，募集资金约31亿元；如果发行的8亿份认股权证2年内全部行权，还可募集约32亿的资金。募集资金主要用于收购攀钢有限冷轧厂、建设白马铁矿一期工程等。

　　冷轧线提升公司盈利能力冷轧厂产品主要为普通冷轧板卷、热镀锌板卷、热镀锌铝板卷三大类。特别是2#热镀锌-铝生产线，可以生产目前国际国内市场紧缺的具有高附加值的锌铝合金Galfan和铝锌合金Galvalume及EDDQ级钢种等。

　　由于公司冷轧产品的宽度较窄，产品主要定位于家电行业(空调、洗衣机、电风扇、微波炉、冰箱等)、

摩托车行业、汽车制造业、建筑行业和民用工业等，除了与广东美的集团建立了长期战略合作伙伴关系之外，冷轧厂的冷轧产品被海尔、长虹、科龙、格力等国内各大家电厂商所采用，用于制造各种家用电器及炊具等产品。

　　收购冷轧厂，将公司的产业链向下游延伸，优化了产品结构，提高了产品附加值，同时大大降低了关联交易的数量和比例。模拟收购冷轧厂，05年和06年将分别带来2.4亿和2.1亿的净利润。

　　白马矿降低公司成本、保障公司长期发展白马铁矿位于四川省攀枝花市米易县，与成昆铁路和108国道相通，交通便利。白马铁矿一直被列为新钢钒的后备接替矿山。

　　白马铁矿具有储量大、埋藏浅、交通便利、矿石易磨易选、可采用先进的采选工艺和设备等多项优良的开发条件。白马钒钛铁精矿品质优良、含铁品位高，同时具有钒高、钛低、粒度较细等优点，在与攀枝花钒钛铁精矿搭配使用时，铁产量将提高8%以上，焦比降低4%以上，铁水含钒提高10%，如果单独使用，铁产量将提高5%以上，焦比降低7%以上，铁水含钒提高30%。白马钒钛铁精矿无论是单独使用还是与攀枝花钒钛铁精矿搭配使用时，均可以优化高炉炉料结构，节焦增产，提高公司综合经济效益。

　　白马铁矿为特大型露天矿，及及坪和田家村两矿段共有矿石探明储量超过11亿吨，矿山建设规模可达年产原矿1,500万吨，分一、二期开采。一期开采及及坪矿段，项目达产后年产原矿650万吨，年产铁精矿233万吨。白马铁矿二期建设后，拟达到原矿1500万吨，铁精粉510万吨的生产规模。

　　目前，公司向朱家包包和兰尖两个铁矿山采购矿石。经过三十多年的开采，随着可开采矿量的减少，朱家包包和兰尖铁矿矿山即将面临逐渐减产的局面。

　　白马铁矿是西南地区唯一可以满足新钢钒未来矿石需求的铁矿资源。白马铁矿，为新钢钒可持续发展提供重要资源保证。

　　新钢钒所需矿石主要通过向矿业公司及攀枝花周边地区采购，另有部分依赖进口。粗略估算，公司目前钒钛铁精矿采购的平均价格为360元/吨左右。投资建设白马铁矿一期工程将年产品位57%的铁精矿233万吨，不考虑税金、运费及其它因素，白马铁矿生产铁精矿石成本约在200～260元/吨，每吨将节约矿石采购成本约100～160元。

　　同时，我们也应该看到，铁矿的投产达产是一个漫长的过程。虽然07年白马铁矿已经投产，预计将生产铁精粉80～100万吨，但07年不会实现盈利；预计08年一期工程全部完工后，白马铁矿才会实现其经济效益。尤其是二期工程实施并完工后，将大幅降低公司

铁矿石成本，增强公司的长期竞争力。

　　未来可能收购攀成钢攀钢

　　集团旗下的攀钢集团成都钢铁有限公司(简称攀成钢)生产规模为200万吨钢材，其中无缝管100万吨，06年利润总额近5亿，盈利能力较强。攀成钢拟在成都新建年产40万吨冷轧卷板的冷轧工程，其中热镀锌卷30万吨，该工程已经进入厂房基础施工阶段。

　　由于厂区面积的限制，新钢钒本部的钢铁规模几乎饱和，公司要进一步发展必须向外扩张。我们认为，为了新钢钒的不断发展以及避免普碳钢领域的同业竞争，攀钢集团会允许新钢钒收购集团中剩下的普碳钢资产——攀成钢，从而实现攀钢集团普碳钢的整体上市。

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