沃华医药：坚持做实 做专 做强 做大

　　天相投顾

　　赵楠

　　1.民营控股的中药企业

　　1.1公司简介

　　公司全称为山东沃华医药科技股份有限公司，坐落于山东省潍坊市。民营控股，股权结构清晰，实际控制人赵丙贤通过大股东北京中证万融生物科技公司间接持有公司47.11%股权。

　　1.3心可舒片的生产和销售决定着

　　公司未来的发展公司主要业务是纯天然植物类心脑血管中成药的研发、生产和销售。主要产品包括心可舒片、心可舒胶囊、琥珀消石颗粒、鸢都感冒颗粒等。

　　心可舒片是公司主导产品，为“国家二级中药保护品种”，该产品2003年、2004年、2005年、2006年1～6月的销售收入占公司同期主营业务收入的比例为88.98%、89.64%、90.56%、92.63%，销售毛利占公司当年销售毛利的比例为96.21%、94.90%、97.11%、98.40%，心可舒片的生产及销售状况决定公司的收入和盈利水平。

　　1.4公司未来发展战略清晰，民营控股、主要管理层持股的股权结构，建立起有效的激励机制

　　公司坚持“做实、做专、做强、做大”的战略方针，主要产品聚焦于心脑血管中成药领域，目前主导产品心可舒片居国内纯天然植物类心脑血管成方药销售额的第一位，公司在招股说明中披露预计到2010年公司将成为中国心脑血管中成药领域的领导企业。

　　2.心可舒片特点鲜明优势明显，未来市场空间巨大

　　2.1心可舒片产品特点鲜明，价格优势明显

　　心可舒片和目前市场上其他心脑血管中成药相比，组方更加科学，该组方不含冰片成分，对胃肠道无刺激作用，不含虫类药成分，无毒性蓄积，无异体蛋白过敏反应，二十多年临床应用未发现任何毒副作用。同时心可舒片具有明显的价格优势，日最大服用量价格较国内同类中成药日最大服用量平均价格低38.45%，容易被普通患者接受。

　　2.2心脑血管类药物未来市场空间广阔

　　目前，心脑血管疾病已成为危害人类健康及生命的严重疾病之一，被世界卫生组织称为“人类头号杀手”。在我国，心脑血管疾病致亡率已达到35%，位居各类疾病致亡率之首。2004年11月，

卫生部、科技部、国家统计局联合发布的《中国居民营养与健康现状调查报告》显示，我国18岁以上居民高血压的患病率为18.8%，与1991年相比，患病率上升了31%，达到了1.6亿人。该报告同时显示我国成人血脂异常患病率亦达到了18.6%。随着高血压、高血脂等心脑血管类患病人群的增加，心脑血管用药已经成为世界医药市场第一大类药品。

　　南方医药经济研究所数据显示，2005年心血管类药物在全球药品市场排名第一，市场规模为850亿美元，市场份额为17.00%。根据南方医药经济研究所CDCC模型测算，2005年我国心脑血管用药在中国药品市场排名第二，仅次于抗感染用药，市场份额为17.10%。随着抗感染用药的需求减弱和心脑血管用药需求的快速增长，心脑血管用药将成为国内医药市场第一大类药品。经研究显示，2005年心脑血管中成药的市场零售总规模约为119.8亿元，约占心脑血管用药(中成药和化学药)总体市场的25.96%。2000～2005年我国心脑血管中成药总体市场平均增长率为22.84%，高于同期心脑血管用药总体市场平均增长率2个百分点。

　　心可舒片以其鲜明的产品特点和竞争优势，上市以来盈利能力保持稳定，销售保持快速增长，随着心脑血管用药市场的不断扩大，未来产品市场空间广阔。

　　3.单产品经营模式的风险到底有多大？

　　公司主要面临的风险因素为：单产品风险、专利保护过期风险、药品价格风险。

　　3.1单产品风险

　　主导产品心可舒片在公司A股发行前三年的销售收入占同期主营业务收入的比例均在90%左右，销售毛利占公司同期销售毛利的比例更是超过了95%，心可舒片的生产及销售的异常波动情况将会对公司业绩产生较大的风险，产品的过于集中是公司急需要逐步解决的问题。

　　单产品风险是目前国内很多医药制造企业普遍存在的风险，或者说是企业由小变大、由弱变强的发展过程中均可能出现的风险。因产品单一可能出现的风险的确存在但在实际中影响有限，一方面，由于中药企业历史一般比较长，随着临床实践的长期检验，中药产品显示出强大的生命力和品牌影响力。另一方面，中药产品的原料来自纯天然植物，毒副作用较小，药品更新换代较慢。

　　3.2专利保护过期风险

　　公司主导产品心可舒片为独家保护的“国家二级中药保护品种”，保护期限至2008年2月止，保护期过后将不再受行政保护，心可舒片有可能被其它企业仿制，导致产品价格下降，盈利能力降低，公司生产经营面临较大的风险。

　　单产品和专利保护过期的风险公司已经有了充分认识。公司在心可舒片的基础上进行二次开发，自主研发出心可舒滴丸，心可舒滴丸技术被列入国家“863”计划项目、科技型中小企业技术创新基金无偿资助项目和山东省科学技术攻关计划项目。心可舒滴丸及生产工艺的发明专利申请已获国家知识产权局的受理，目前已进入公示期，处于实质审查阶段。

　　3.3药品价格风险

　　心可舒片等43种药品已列入《医保目录》，由政府统一定价。目前国家发改委价格司正在积极推进第21次

药品降价，此次价格调整主要针对心脑血管和内分泌类药品，价格调整幅度依然很大，平均降幅达到21%，其中专利药平均降幅为10%，原研药平均降幅为16%，部分产品的最高降幅甚至达到80%至90%。

　　募集资金主要沿着中药制造产业链的方向进行投资，依次为中药提取、制剂、市场和研发四个方向。扩大心可舒片生产能力，使产能从年产4.2亿片提高至年产14亿片的规模，有效的缓解目前产能的不足，同时按照目前心脑血管中成药市场的增长速度，预计可满足未来3～4年的生产需求。

　　募集资金项目的投产有利于公司实现规模经济，降低单位产品成本，加强竞争优势，提高公司收入和利润水平。

　　6.盈利预测盈利预测假设：

　　1) 2006年心可舒片产量达到目前为4.2亿片，2007年后新增产能将逐步投产，2008年将完全达产，预计2007年、2008年心可舒片产量保持25%、30%的增长。鸢都感冒颗粒和琥珀消石颗粒产量保持5%的增长，其它普药产量保持15%的增长。

　　2)未来2年药品价格、毛利率保持稳定。

　　3)公司为国家重点高新技术企业享受税收优惠，所得税率为15%。

　　7.公司估值和投资建议

　　我们预计公司2006年每股收益(按发行后总股本摊薄)为0.46元；2007年每股收益0.58元。考虑公司未来募集资金项目投产后带来业绩的高增长，我们给予公司35倍市盈率，合理的市场价格在20～22元之间。

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