天润发展：上市首日定价8.97-10.26元

　　李波 上海证券

　　公司概况

　　公司主要生产和销售尿素。公司主营业务为尿素、碳酸氢铵、液氨、粗醇等化肥化工产品的生产和销售，拥有年产18万吨合成氨(中间产品)、20万吨尿素、4万吨碳铵、4万吨液氨和2万吨粗醇的生产能力，已成为湖南省重点化肥生产企业之一。公司多年来在设备技改和产品研发方面的投入不断增强，目前尿素生产装置单套综合效能远高于同类企业平均水平，使公司具有较为显著的成本控制优势。

　　公司主要原材料供应商和客户。公司主要原材料是煤炭，占公司生产成本的44%，电是主要生产

能源，占生产生本的21%。公司尿素产品主要销往两湖、两广以及江西、河南等广大区域，在洞庭湖区域的市场占有率为30%。

　　行业特点及发展趋势

　　氮肥行业。我国对化肥的需求量仍将小幅增长，估计2010和2020年化肥需求量将分别达到5100万吨和5600万吨，2004-2010年年均增长在2.4%左右，2010-2020年均增长在1%左右。我国化肥的市场需求仍有很大的增长空间，氮肥占比仍将在50%以上。高浓度、复合肥和专用肥是化肥行业的发展方向。

　　业务结构

　　公司主要收入和利润来自尿素。公司主要生产尿素、碳酸氢铵等农用化肥产品，副产少量的液氨、粗醇、硫磺等

化工产品。报告期内，尿素产品销售收入分别占公司主营业务收入的87.14%、85.09%、90.29%和93.01%，产品和业务集中度较高。若尿素产品市场出现不景气，将对公司产品销售产生较大影响，造成收益下降的风险。

　　竞争能力

　　具有一定的区域优势。公司周边地带一直是我国重要的粮食生产基地之一，此外，公司周边交通运输十分便利，为公司产品畅销两湖、两广提供了得天独厚的地理条件。

　　风险因素

　　产品业务集中度较高。产品和业务集中度较高。若尿素产品市场出现不景气，将对公司产品销售产生较大影响，造成收益下降的风险。

　　盈利预测

　　未来盈利增长主要来自本次募集资金项目的建成投产。公司募集资金拟投入两个项目：年产20万吨尿基复合肥项目，建设期1年；热电联产综合利用项目，建设期2年。

　　盈利保持增长。预计2006年～2007年主营业务收入分别为367百万元和432百万元，净利润分别为25百万元和43百万元，EPS(全面摊薄后)分别为0.34元和0.58元。

　　估值基准

　　参照近期可比上市公司的估值情况，2006年动态市盈率平均为15倍左右，2007年市盈率平均为12倍左右。

　　定价结论

　　根据公司2006年0.34元/股和2007年0.58元/股的盈利预测，考虑到公司具有一定的区域优势和稳定增长的前景，给予公司2007年14～16倍的合理市盈率，适当的折扣(15%)，建议询价区间为6.90元/股～7.89元/股。

　　参考最近

中小企业板上市公司上市首日价格波动范围，考虑到公司2007年业绩增长的幅度及确定性，公司上市首次定价溢价30%左右，大致在8.97元/股～10.26元/股。

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