兴化股份：具有成本优势的硝酸铵业龙头

　　蔡目荣 国金证券

　　兴化股份是国内硝酸铵龙头企业，天然气是其主要原料，未来天然气成本面临上涨的压力，但公司正在建设的热电、循环水等项目2007年第一季度即将投产，届时公司可以有效抵制天然气成本上升的负面影响。

　　由于预期未来工业炸药对硝铵的需求可以继续保持稳定的增长，硝基复合肥消费潜力也较大，硝酸铵行业需求将会保持持续增长。

　　受政策限制，硝酸铵行业进入壁垒较高，新增产能主要集中在现有厂商。

　　但尿素价格下滑可能会导致部分尿素和硝酸铵联产企业增加硝酸铵产量，另外前几年因为52号文推出停产的硝铵企业恢复生产也会导致产量增长。

　　公司主要风险是

天然气供应及涨价幅度超出预期的风险和行业政策变更风险。

　　根据近期发行的

中小企业板

股票2006年PE及公司2006年盈利状况，我们认为公司首日价格区间为17.21～20.00元;根据对公司2007年EPS的预期以及我们认为其合理PE水平,公司合理价位12.48～14.04元。

　　受政策限制，硝酸铵行业进入壁垒较高，新增产能将会受到一定的限制。

　　预期未来工业炸药对硝铵的需求可以继续保持稳定的增长，硝基复合肥消费潜力也较大，硝酸铵行业需求将会保持持续增长进入壁垒较高，新增产量主要来自现有厂商..“国办发[2002]52号”将硝酸铵产品纳入民用爆炸品管理，同时也宣称不再批准设立新的硝酸铵化肥生产厂点。因此我国硝酸铵新增产能将会主要来此老厂的扩建，有一定的进入壁垒。

　　预期未来硝酸铵产量增长主要来自尿素和硝酸铵联产企业增加硝酸铵产量，前几年因为52号文推出停产的硝铵企业恢复生产也会导致产量增长。

　　炸药是硝铵主要消费领域，需求将会持续增长..工业炸药是硝酸铵最主要的消费领域，占其总消费量的70%以上，2001～1005年我国工业炸药产量年均增长率为13.28%，工业产值年均增长率为15.01%。

　　由于预期未来我国经济将会继续保持8%左右的快速增长，为了解决中西部贫穷和落后问题，该地区发展将会受到日益重视，当地的基础设施建设、矿山开发也会受到一定扶持，因此预期未来工业炸药需求量增长将会保持在10%左右。

　　硝基复合肥是硝铵行业需求增长点..硝基复合肥主要适用于烟草、玉米、瓜果、蔬菜、林木等经济作物以及偏碱性土壤、喀斯特地貌地区，在偏碱性土壤、喀斯特地貌地区的施用效果优于尿素，硝基复合肥在我国存在较好的发展前景。

　　我国硝基复合肥发展还处于初始阶段：2005年我国硝基复合肥占整个氮肥总量的比重仅为1.43%，远远落后于发达国家(30%-40%)，依然处于较低水平，因此未来发展空间较广。

　　出口持续增长，未来出口前景依然乐观.. 2005年我国硝酸铵出口量达到了22.37万吨，而2000年仅为2.95万吨，同时出口价格也由2000年163.89美元/吨提高到256.44美元/吨。

　　由于国内硝酸铵产能过剩，国内硝酸铵企业还具有一定的成本优势，因此未来我国硝酸铵出口还会保持稳定增长的态势。

　　公司面临天然气成本上升压力，热电等项目对公司控制成本有利公司是国内最大的硝酸铵生产企业，具有产能30万吨。公司硝酸铵是以天然气为原料，面临天然气价格不断上涨的风险，但公司通过新建热电联产项目将会在07年实现成本降低。

　　公司新建热电、循环水项目将会有效抵御公司天然气上涨风险：公司新建热电联产项目将会在2007年第一季度建成投产，届时公司用电成本将较目前下降33%，并每年减少外购一次水量158.40万吨、蒸汽21万吨，预期06、07、08年公司通过节能降耗等措施单位生产成本还会呈现降低趋势。

　　股票估值和定价..根据近期发行的(3000～5000万股)中小企业板类上市公司2006年PE(31.04X，其中扣除40X以上的公司)以及公司2006年盈利状况，我们认为公司首日价位为18.60元，取10%的波动区间为17.21～20.00元。

　　根据对公司2008年EPS的预期以及我们认为其合理PE水平(16～18X)，我们认为公司合理价位12.48～14.04元。

　　公司年天然气采购量占陕西省天然气供应量10%以上，全部来源于陕西省天然气公司，而后者还向陕西省内居民、其他工业用户提供天然气。如果天然气供应紧张的情况下，居民用气肯定会优先供应导致公司用气可能受到影响，进而影响公司的生产经营。

　　天然气是公司的主要原料，2006年1-9月天然气采购金额占同期公司总采购金额的比重分别为35.60%。由于我国正在进行天然气价格体制改革，未来天然气价格面临一定的上涨压力。目前情况下，天然气价格每上涨0.1元/立方，公司成本上升。天然气价格每上涨0.05元，按照2005年其他各项因素不变情况测算，公司30万吨硝酸铵主营业务成本将增加610万元。

　　硝酸铵行业政策变更风险..硝酸铵行业目前实施的是国办52号文，该文明确规定：暂停进口硝酸铵、不再批准设立新的硝酸铵化肥生产厂(点)等。如果52号文出现重大修改，将会对硝铵行业产生影响，从而影响公司的生产经营。

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