兴业银行：传统具特色中间业务慎对转型

　　中投证券

　　刘文超

　　公司属于具备良好的成长和盈利能力的中型商业银行兴业银行是一家由区域性银行成功向全国性银行实现转变的股份制商业银行。兴业银行在公司业务和同业业务方面经营都颇具特色，而在中间业务方面的发展则颇为审慎。这一方面是基于公司股东利益最大化的要求，另一方面也是由于公司的资本金不足客观制约了公司的战略转型。

　　总体而言，公司属于具备良好的成长和盈利能力的中型商业银行。

　　按照有形网络扩张和无形渠道延伸相结合的方式，近几年公司快速进入全国主要城市，过去3年，资产、存款、贷款的年复合增长率分别为35.42%、30.78%、24.32%，分别实现净利润14.34亿元、17.66亿元和24.65亿元，净利润复合增长率为31.11%，净资产收益率分别为25.84%、20.57%和22.25%，每股收益分别为0.48元、0.48元和0.62元，盈利水平、增长速度在国内各家银行中位居前列。2006年人均各项指标在国内各家银行中位居前列。

　　公司目前整体盈利能力仍在持续提升中。

　　融资后经营杠杆将大幅下降公司募集资金将全部用于充实核心资本。预计未来募集资金后核心资本充足率与资本充足率将分别达到9.36%和13.3%，抵御风险能力和盈利能力将明显增强，并可支持公司各项业务持续快速健康发展。

　　预计公司会根据实际需要增设分支机构、进行电子化建设、购建固定资产等，并预计在中间业务方面会进一步战略转型。

　　我们认为从本次发行完成到业务规模的相应扩大还需要一个过程，因此直接产生的效益可能无法在短期内明显体现。

　　可以预见的是,本次发行有利于充实公司资本金，充实核心资本,尽快符合国际规范要求，为公司未来的业务拓展、业务转型、提升潜在贷款能力，以及进一步发债放出空间。

　　与此同时，在A股融资全部完成后，公司每股净资产将进一步增厚，直接导致未来经营杠杆的大幅下降。预计5年后可恢复到融资前水平。

　　乐观估计公司上市后的合理价格区间为：23.90—31.26元

　　估值：预计公司06年和07年的每股收益分别为0.62和0.92元。预计公司06年和07年的每股净资产分别为3.98和7.81元(以每股发行价16元测算)。目前同行业上市公司06年和07年的平均市净率分别为4.06倍和3.6倍。而与兴业银行业务结构相似的浦发银行过去20个交易日的市净率为3.06倍。

　　综合考虑公司的行业地位和发展前景，乐观估计公司上市后的合理价格区间为：23.90—31.26元。

　　建议询价区间为：14.68—17.61元

　　建议询价区间为：按照07年公司发行后净资产，如按发行后PB为2.6倍测算，则二级市场估价为20.02元，考虑到二级市场和一级市场有15%的差价，建议询价区间为：14.68—17.61元。

　　风险提示

　　兴业银行的主要风险包括宏观经济过热或过度紧缩，利率风险，盈利不及预期等。