北大荒：本质上农业地产类公司

　　蒋小东 光大证券

　　我们认为，北大荒本质上是农业地产类公司，在既定的承包租金水平下，行业景气将使承包农户经营环境改善，减少公司的坏账率水平；同时，较低的坏账率水平间接反映了承包租金具有提升能力。

　　在我们的应收款坏账率模拟中，我们发现，04年以来的行业景气使公司的应收款坏账率明显下降，在05年消化02年大笔坏账情况下，06、07年公司的应收款造成的管理费用增加将比05年减少1个亿和2个亿。

　　而这仅仅是受益于04年行业景气，近期的粮价上涨将进一步改善公司07年以后的承包收入和坏账水平。

　　我们预计公司06-08年的eps分别为0.33元、0.40元和0.45元，目前股价对应的pe水平分别是20.4、16.8和15.1倍，我们认为公司12个月目标价在10元，评级为最优-1，建议积极买入。