国投电力：优质电力资产的注入

　　彭进 招商证券

　　发电企业的增长主要来自于装机容量的增长。2006年全社会电力需求增长达到14%，未来电力需求增长仍将与GDP的增长保持约1.1—1.3的弹性系数。电力需求旺盛，行业处于快速发展的时期，但由于我国电力经历了02年的电荒后，电力扩张过快，电力出现结构性的矛盾，部分地区出现电力适度过剩，全国机组利用小时也出现下降，07年发电机组利用小时数下降局面仍将持续，导致毛利率下降，因此，发电企业的增长主要来自于装机容量的增长，通过装机容量的增长弥补毛利率的下降。

　　公司增发资金收购集团优质电力资产后装机容量大幅增长。06年7月公司增发募集资金收购了集团公司持有的厦门华夏、淮北国安和北部湾公司的股权，使公司的装机容量从357万千瓦提高到653万千瓦，权益装机容量从147.3万千瓦提高到241万千瓦，分别增长82.91%和63.61%，公司装机规模已成为电力行业第二梯队的中坚力量。

　　总公司不断向公司注入电力优质资产的大方向是确定的。国家开发投资公司作为公司的大股东，把公司定位为其在电力业务板块中唯一的资本运作平台，明确表示将逐步将优质电力资产注入到公司来支持公司的持续快速发展。除上市公司拥有的电力资产外，大股东仍拥有投产和在建装机容量1494.59万千瓦，权益装机容量为544.585万千瓦，分别是公司装机容量和权益装机容量的278.32%和244.97%，公司未来外延式扩张空间巨大。国家开发投资公司电力资产的目标是至2012年装机容量达到5000万千瓦，为公司的成长打开了更为广阔的空间。

　　06年公司业绩将会适度摊薄。黄河来水较丰导致靖远电厂发电量下降、投资收益的下降、所得税提升、收购资产并表期间仅为06年第四季度、以及购并溢价摊销等因素影响，06年业绩将出现下降。随着07年购并资产的全年并表，新增靖远二期机组的全年发电，公司07年业绩将大幅提升。

　　估值。预计公司06、07和08年业绩分别为0.46元、0.68和0.72元。公司作为中型的电力生产企业，未来还有很大的上涨空间，我们认为给予公司07年业绩18-20倍的PE是合理的，目标价为12.24元-14.5元。

　　风险提示：黄河来水减少和