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山西三维:BDO龙头 业绩稳步提升

http://www.sina.com.cn 2007年01月16日 17:49 证券导刊

山西三维:BDO龙头业绩稳步提升

  预计公司06-08年的每股收益将达到0.41元、0.588元及0.857元。预测未来六个月其股票理论价值应在11元上下。若公司增发能够实现,拟增建项目能够正常建设投产,公司2008年价值应该在15元上下。考虑到公司在化工行业的地位,我们给予该公司“谨慎买入”评级。

  第一创业证券 贾殿村

  公司围绕PVA、BDO、粘胶剂三大系列产品,扩产、改造,利用地域煤炭资源优势,向煤化工领域发展,逐步完善产业链,做大做强煤化工产业,提高公司综合竞争力。

  PVA业务发展稳定,收益可期

  1、公司PVA产能我国第一,世界第三

  目前,公司PVA产能在我国居第一位,占我国PVA产能的23%,世界第三位。公司PVA产品的种类齐全,在国内同类企业中产品品种最多(约有80多个品种),工艺控制最先进、产品市场形象良好。从近几年PVA的市场价格来看,毛利率大约在10-20%,且有逐步下降的趋势。公司PVA的毛利率略低于皖维高新的毛利率,其主要原因一方面是公司新上的PVA两条生产线处于市场开拓初期,销售不稳定,使生产线开工率不足;另一方面是公司扩产BDO需要醋酸乙脂,导致PVA的部分原料醋酸乙脂需要外购,影响了PVA的利润率。

  2、PVA市场发展前景—需求旺盛,公司电石法乙炔具有较大优势

  目前,全球共有20多个国家和地区生产PVA,主产分布在亚洲、北美、欧洲等地,装置总产能约110-115万吨/年,2005年产量约为93-95万吨/年。2005年我国PVA产量约48.5万吨,进口3.4万吨,同比增加5.5%,出口3.8万吨,同比增加42.5%。由于近一年多国际石油价格大幅度提高,使PVA的生产原料醋酸乙烯(VAM)的生产成本提高,而采用电石法生产成本较低。因此电石法生产PVA已出现比较优势。

  BDO生产具有绝对优势

  1、公司BDO产能国内第一

  目前国内BDO主要以进口产品为主,国产量稍显不足。2005年国产的商品量较2004年增加了将近31.0%,而进口商品量仅增加了7.0%。这说明我国的BDO国产货的商品量在大幅度地增加,而进口货则相对增加较少。2006年,我国的BDO生产能力得到了进一步的放大,四川天华的2.5万t/a的BDO装置于今年2月份投产,并于5月中下旬大量投放到市场,山西三维的3.0万t/a的BDO新建装置于6月20日开始试车,并于7月份开始投放到市场,因此BDO国产商品量将会得到进一步的提高。而从1~5月份的进口情况来看,进口量并无明显的增加。

  2、公司BDO生产具有技术垄断优势

  山西三维拥有世界上唯一的一套电石法BDO装置以及优化的技术,技术的复杂及难以复制性,使得即使有别的BDO工艺产能大规模释放,也与三维存在一定的差距。公司采用的是GAF公司在美国的一套电石法生产BDO的装置,2000年公司以800万美元的价格买断该美国一工厂的全套生产设备,以及工艺包、过去扩产的所有图纸等资料,比同期杜邦5-6亿元的石油法技术报价,节约资金高达88%。从技术上看,公司BDO及其配套的下游产品生产工艺及生产技术可领先国内同行6-10年。

  3、公司BDO生产具有较大的成本优势

  公司是全球能够生产BDO的15家企业之一,也是国内目前唯一具备大规模、高技术生产BDO及下游系列产品的企业。公司现有两套电石乙炔法BDO生产装置,产能共8万吨,为目前已建或在建同类企业中规模最大的,国内成本最低的。多年来公司通过吸收美国技术,乙炔法BDO工艺,保证了该公司技术的先进性与领先性。公司依赖当地石灰石矿,以电石为原料生产BDO,在原料上也具有竞争优势。山西三维位于富产焦炭、石灰石、动力煤的山西省,原料资源丰富且有价格优势。加之其绝对领先的规模优势和成本优势,使BDO近三年的销售毛利率均保持在40%以上。

  4、BDO价格有望持续走强,为公司带来丰厚利润

  从价格的走势来看,自2006年3月底以来,BDO市场开始回暖,并在4月份有了明显的上涨。这其中的主要原因是由于在3~4月份BDO的进口数量,特别是台湾地区的进口数量开始大幅下跌所造成,那么同时,与3月31日上海漕泾BASF的8.0万t/a的THF工厂由于泄漏造成国内THF空前紧缺也有一定的间接原因。从需求角度来看,3-5月份正值PU下游的旺季,PU工厂的开工率普遍有所提高,而且PBT行业由于反倾销,国内PBT纯树脂十分畅销,因此在进口PBT树脂不足的情况下,国内几家PBT工厂开始大幅度提高开工率,对于BDO的需求量也是有了较大的提高。所以结合供需方面的因素来看,未来BDO价格上涨的可能性较大。同时,BDO价格由石油法决定,但影响价格更在于供求关系。目前,在下游行业聚氨酯、PBT工程塑料、GBL等带动下,国内BDO呈现需求快速增长现象。预计BDO景气的情况能够持续到2009年。

  未来发展战略明确,核心竞争力稳步提升

  1、目标明确,做强企业

  公司围绕PVA、BDO、PTMEG主营业务,完善产业链。公司在建的3万吨BDO项目、20万吨粗苯精制项目、电厂及1万吨多聚甲醛项目将进一步完善公司产业链,这几个项目将先后在06年年底到07年年初建成投产,几个项目的建成将能进一步提高公司综合竞争能力。

  2、公司拟增发扩建,两年后业绩将有望大幅度提高

  公司拟通过增发扩建:2万吨PVA、4.64万吨BDO、1.8万吨(顺酐加氢法)THF、5.8吨GBL。如果增发顺利,几个项目将有望在08年中期建成投产,届时将成为公司08年以后新的利润增长点。

  3、公司竞争优势

  (1)公司PVA产能在我国第一,世界第三

  目前,公司PVA产能在我国居第一位,占我国PVA产能的23%,世界第三位。公司PVA产品的种类齐全,在国内同类企业中产品品种最多(约有80多个品种),工艺控制最先进、产品市场形象良好。

  (2)BDO总产能规模将达到16万吨,进入世界前3强

  从未来国际油价的波动,以及投资成本的考虑(投资电石法7.5万吨BDO项目总投资约13亿元,顺酐法投资大约只要4亿元)。公司在建设20万吨粗苯精制基础上计划建设7.5万吨/年顺酐法BDO装置。公司计划在2007年中期投产粗苯精制,在2007年底完成顺酐法BDO,届时公司BDO总产能将达到16万吨/年,规模上仅次于BASF和Lyondell,处于世界BDO产能第三位。同时,公司将同时拥有两种BDO生产路线,未来业绩受到油价冲击的影响将相对减小,从而提高公司的抗风险能力。

  4、公司新的利润增长点

  (1)新投的4.5万吨电石法装置

  2006年6月公司新投的4.5万吨电石法装置和下游产品产能释放将成为公司2007年的主要新增盈利点。

  (2)2万吨低碱法PVA扩产项目

  该项目系在现有设备基础上扩建,投资0.47亿元,该项目能耗达国内先进水平,建成后PVA产能达到12万吨/年,居世界第二位。

  (3)20万吨粗苯精制项目

  该项目被列入《加快发展具有山西优势的煤化工产业三年推进计划(2005—2007)》,将采用山西煤炼焦粗苯为原料加氢精制,引进德国技术和关键设备,产品质量和回收率远超过国内一般的酸洗精苯,而且没有环境污染问题。该项目市场前景很好。从目前市场看每吨粗笨的毛利大约在1500元上下,预计毛利率能达到在30%上下,届时将成为新增盈利点。

  (4)增发扩建项目将为公司08年以后带来可持续增长

  公司拟定向增发不超过8000万股,募集资金约4.5亿元,投资建设PVA:2万、BDO:4.64万吨(顺酐加氢法)、THF:1.8万吨、GBL:5.8吨。如果增发能够顺利实施,项目能够按原计划顺利建设,将为公司09年提供可持续的业绩增长来源。

  估值

  根据预测,山西三维在2006年的主营业务收入能够达到21.5亿元左右,主营业务利润达到4.25亿元,净利润达到1.27亿元;2007年的主营业务收入能够达到28.6亿元左右,主营业务利润达到5.7亿元,净利润达到1.8亿元,2008年的主营业务收入能够达到38.9亿元左右,主营业务利润达到7.8亿元,净利润达到2.67亿元。预计06-08年的每股收益将达到0.41元、0.588元及0.857元,以市盈率20倍,未来六个月其

股票理论价值应在11元上下。若公司增发能够实现,拟增建项目能够正常建设投产,公司2008年价值应该在15元上下。

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