风华高科：机制转变是改善业绩关键

　　周瑾 广发证券

　　企业产销良好，但研发能力有待增强风华高科经营范围包括电容、电阻等元件产品，主要产品积层陶瓷电容产量在国内企业中排名第一。由于行业景气度较佳，公司2006年1至3季度主营业务收入13亿元，同比增长43%。

　　值得注意的是被动元件持续更新换代，创新能力才是决定企业竞争力和投资价值的基础。相比日系企业村田制造所提前对市场需求、原材料开发做到10年的规划和准备，风华高科原材料粉末的研发和调配与日本大厂仍有距离，这制约其产品的高端化和竞争力的提升。

　　融资和投资不足拖慢企业发展步伐近年来行业处于低谷而有利于企业低成本迅速扩张市场份额，台资企业国巨、华新科通过融资而积极兼并收购，规模迅速增大；风华高科未能再融资而投资不足，发展速度落后于台湾竞争对手，积层陶瓷电容的全球市占率从2000年的第五名下滑到2005年的第七名。大股东抵债资产效益并不明显2006年大股东以

股票和固定资产抵偿对上市公司3.5亿的负债。由于公司预计近年内不出售大股东抵偿的1000亩高新开发区土地，而且每年从贺江电力获得收益只有100-200万元左右，因此抵债固定资产的收益对于上市公司业绩提升作用不明显。

　　如果经营机制转变，盈利水平有望提升公司面临市场竞争、企业机制和经营管理等各种风险因素，其中经营机制是关系企业经营动力和投资价值的重要因素。如果2007年公司产权更加明晰和激励机制落实，公司经营活力和动力有望增强，从而扭转前些年

竞争力下滑和盈利水平低下的局面。

　　据公司介绍，通过采购和其他方面的精细管理，营业成本压缩的空间仍然较大。由于成本压缩空间尚未能准确测定，因此对毛利率做敏感性分析，假设条件：1、2005年销售毛利率为14.7%，假设2007年毛利率为18.0%、22.0%和27.0%(1994年-2002年间风华高科平均毛利率27.2%)；2、假设2007年营业费用率、管理费用率、所得税率保持2005-2006年3季度以来的平均水平；3、假设公司继续保持2002-2005年4年以来主营收入年平均增长10%的水平。

　　三种状态下，2007年风华高科每股收益分别为0.11元、0.19元和0.31元。因此，相比2005年和2006年，企业净利润存在发生重大转佳的可能。

　　当前对风险因素及其对运营绩效的影响尚难准确判定，机会不够明朗；另一方面，当前股价3.5元接近公司每股净资产价值，且企业盈利大幅下跌的风险并不大。综合以上因素，给予“持有”评级，企业业绩有待持续跟踪。

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