天威保变：盈利主要来自投资收益

　　符彩霞 民族证券

　　变压器业务情况：公司主营220kV及以上大型变压器，主要用于大型电厂和电网的大型变电站。根据电厂新增机组情况和电网新增变电容量情况推测，预计公司2006年和2007年变压器产量分别为5000万kVA和6000万kVA，同比分别增长20%。变压器收入分别为19亿元和24.21亿元，同比分别增长79.58%和27.42%。收入增长高于产量增长的原因有二，一是高电压等级产品增多，二是产品提价。

　　天威英利公司情况：天威英利主营太阳能电池组件，公司持股37.87%。预计天威英利2006年和2007年电池片销量分别为6.4万千瓦和9万千瓦，收入分别为20亿元和27亿元，净利分别为2.9亿元和3.78亿元。为公司贡献的投资收益分别为1.10亿元和1.13亿元。

　　公司盈利预测：公司盈利主要来自变压器业务和天威英利的投资收益。预计公司2006年和2007年净利分别为2.01亿元和2.30亿元，分别增长99%和15%。每股收益分别为0.55元和0.63元。其中

　　估值与建议：目前A股市场输变电龙头公司的动态PE估值水平为33倍左右，以2006年业绩计算，公司变压器业务估值在8.25元左右。国内同样经营太阳能电池组件的无锡尚德已在纳斯达克挂牌上市，其动态PE为58倍左右，据此计算，公司太阳能业务的估值在17.4元左右。两项合计，公司估值为25.65元左右，离目前价位还有20%左右的空间，建议增持。

　　一、公司变压器业务情况

　　公司主营220kV及以上的大型变压器。据中电联网上信息，2006年1-11月全国新增生产能力8117.41万kW，预计全年新增生产能力9000万kW左右，2007年预计为8000万千瓦。电厂用升压变压器按1.2的倍数关系估算，2006年和2007年至少需分别新增厂用变压器1.08亿kVA和9600万kVA。近年新增机组中30万kW以上机组占多数，估计在70%左右，公司大型机组厂用变压器的市场占有率在40%左右，由此推算，公司厂用变压器2006年和2007年的产量可分别达到3000万kVA和2650万kVA。

　　据国家电网公司统计，2006年1-10月，新增500kV变电容量2865万kVA，新增330kV变电容量381kVA，新增220kV变电容量3680万kVA，220kV-500kV变电容量合计新增6926万kVA，预计全年新增8500万KVA左右，再加上南方电网，全国电网预计新增1.15亿kVA左右。根据国家电网公司公布的信息，公司占有率在17.5%左右，预计公司全年电网用变压器产量可达2000万kVA。国家电网公司2006年共招标330kV以上的变压器322台/9280.6万kVA，公司中标60台/1516.20万kVA，市场占有率16.3%。公司330kV及以上变压器占50%左右，据此推算公司电网用变压器2006年新增订单应该在3000万kVA左右。再加上新中标的750kV特高压晋东南变电站的4台变压器，容量合计为400万kVA，金额1.812亿元，2007年底交货。初步预计公司2007年网用变压器产量应在3400万kVA左右。公司近年变压器收入、产量见表1。

　　据了解，公司2006年1-11月累计新增订单为6964万kVA，预计全年新增订单在7500万kVA左右。

　　2006年上半年，由于电磁线价格大幅上涨，变压器行业协会曾组织会内企业与用户协商价格上调。根据协会公布的互感器调价标准，2006年5月一次对互感器价格上调10.5%-14%，2006年7月份以后，以7.5万元/吨的铜价作为基准，铜价每上涨5000元，则互感器价格上调2%，每下跌5000元，则互感器价格下调1.5%。2006年下半年沪铜0702期货合约的均价在6.7万元左右，互感器价格下半年应下调1.5%。下半年综合定价应较2005年上调9%-13.5%。由此推算，下半年变压器的价格上调幅度也应在10%左右。

　　二、天威英利太阳能电池组件情况

　　天威英利主营太阳能电池组件，目前产能为10万千瓦，产品90%以上用于出口，按单价4美元/瓦计算，预计2006年收入在20亿元左右，全年净利在2.9亿元左右。2007年如果能达产90%的话，全年收入在27亿元左右，净利在3.78亿元左右。经过多次增资扩股后，公司目前对天威英利的持股比例已降至37.87%，未来还将进行一轮资增扩股，实施后，公司持股比例将降至29.89%。由此估算，天威英利2006年和2007年将分别给公司贡献投资收益1.10亿元和1.13亿元。增资扩股完成后，公司产能将由现在的10万千瓦增加到30万千瓦左右，收入、利润规模还将扩大，对此我们将保持关注。天威英利盈利预测见表2。

　　三、成都新光硅谷公司

　　预计成都新光硅谷公司2007年2月底能进行点火试生产，2007年上半年将处于试运行状态，对公司盈利贡献有限，因此暂不考虑。公司目前持有新光硅业公司35.66%的股权。

　　四、其他参股公司投资收益情况

　　公司还持有吊装带公司49%的股权，四环药业15.83%的股权，预计这两家公司2006年分别为公司贡献投资收益0.08亿元和0.16亿元，2007年预计变化不大。

　　五、公司盈利预测

　　根据我们所了解的最新情况，预计公司2006年和2007年净利润分别为2.01亿元和2.30亿元，每股收益分别为0.55元和0.63元。详见表3。

　　主要预测依据如表4所示。2006年投资收益＝天威英利1.10亿元＋四环药业0.16亿元＋吊装带公司0.08亿元＋其他0.06亿元＝1.39亿元。2007年投资收益＝天威英利1.13亿元＋四环药业0.16亿元＋吊装带公司0.08亿元＋其他0.06亿元＝1.43亿元。

　　六、投资建议

　　根据我们所做的盈利预测，预计天威英利2006年和2007年的每股收益分别为0.55元和0.63元，其中太阳能贡献的每股收益分别为0.30元和0.31元，变压器等业务贡献的每股收益分别为0.25元和0.32元。

　　目前A股市场输变电龙头公司的动态PE估值水平为33倍左右，以2006年业绩计算，公司变压器业务估值在8.25元左右。国内同样经营太阳能电池组件的无锡尚德已在纳斯达克挂牌上市，其动态PE为58倍左右，据此计算，公司太阳能业务的估值在17.4元左右。两项合计，公司估值为25.65元左右，离目前价位还有20%左右的空间，建议增持。