赣粤高速：短期波动不影响长期买入策略

　　高世梁 中原证券

　　投资要点：

　　公司近期股价大幅波动，主要受南昌西外环高速分流、两税合并以及财政补贴等因素综合影响。

　　06年12月28日公司收到江西省财政厅划拨的财政补贴12648.8万元，增加06年每股收益0.09元。不过未来对公司财政补贴有被取消的可能性。

　　即将通行的南昌西外环高速公路以及公司环内昌樟、昌九高速相关收费站点调整对公司有一定影响。不过由于昌九高速计费里程只减少了5公里以及和西外环高速并行里程只有36.4公里，对公司业绩影响不大。

　　公司从04年3季度开始享受高新技术企业所得税优惠政策，按15%的税率缴纳企业所得税，两税合并后25%的所得税率高于公司平均税率。不过，昌泰高速免税期结束以及温厚、九景高速收入占比上升(税率均为33%)将使公司受税制改革牵制不大。

　　我们预计06年公司全年业绩在0.69元左右，07年达到0.75元，给予短期“增持”长期“买入”的投资评级。..风险提示：南昌市西外环高速公路通车将对公司昌九、昌樟高速产生一定分流作用；两税合并实施可能对公司有一定影响；公司获得的财政补贴收入不具有长期性。

　　近日来赣粤高速(后简称公司)股价大幅波动。在南昌西外环高速公路即将开通、所得税合并政策的影响下，公司股价从06年12月21日开始回调了10%以上。后由于06年财政补贴收入超出预期，公司股价大幅拉升，目前反弹幅度接近20%。

　　1.06年财政补贴提升公司每股收益0.09元

　　06年12月29日公司发布公告，根据江西省人民政府《关于继续给予江西赣粤高速公路股份有限公司财政支持优惠政策的批复》的精神，省政府同意继续通过省财政支出渠道安排资金，对公司及其控股子公司给予财政补贴。

　　06年12月28日公司收到江西省财政厅划拨的财政补贴12648.8万元，根据计算，将增加06年每股收益0.09元。

　　公路类上市公司历史上都有财政补贴的惯例，其初衷是为了在车流量和通行费收入较少、净资产收益率达不到上市要求的经营初期，补贴公路企业并促使其上市。公司就是由于这个原因，并根据江西省人民政府《关于给予赣粤高速公路股份有限公司财政支持优惠政策的批复》精神，在上市后按税前利润的25%获得财政补贴，并一直持续至今。

　　不过目前上市的公路类企业中，大多数公司已经取消了补贴，目前只有公司还每年获得大额财政补贴。根据公司方面表示，未来公司每年仍会向省财政厅申请，省政府方面也没有取消补贴的明确表态。

　　我们的观点是，目前高速公路企业经营情况都比较好，财政补贴继续存在的理由不充分。虽然公司今年获得大额财政补贴，我们在对公司盈利预测和估值时不能将这种情况看成常态。

　　2.南昌市西外环开通对公司影响有限

　　06年12月26日公司发布公告，公司收到江西省人民政府《关于印发南昌西外环高速公路与赣粤高速公路体制利益问题协调会议纪要的通知》，具体内容如下：

　　一、南昌市西外环高速公路系福州至银川国道主干线南昌西外环绕城段，南起昌樟高速公路生米路段，北接昌九高速公路乐化路段，全长41公里。环内公司经营的昌樟、昌九高速公路里程为36.4公里，收费站4个(即省庄、雷公坳、舍里甲、蛟桥站)。南昌市西外环绕城高速公路建成通车后，对扩大南昌城市规模、减轻南昌过境交通压力具有重大作用。

　　二、南昌市西外环绕城高速公路将于近期建成通车，通车后与环内公司经营的昌樟、昌九高速公路相关路段并行收费。

　　三、在两段高速公路并行收费的情况下，对环内昌樟、昌九高速公路相关收费站点进行调整。即将昌樟高速公路省庄收费站南移，设立昌西南收费站，原省庄收费站收取的车辆通行费并入昌西南收费站计收，计费里程起止为昌九高速长堎互通；撤销昌九高速公路雷公坳、蛟桥收费站，昌九高速公

　　路舍里甲收费站北移，设立昌北收费站，原雷公坳、舍里甲、蛟桥收费站收取的车辆通行费并入昌北收费站一并计收，计费里程起止为昌九高速舍里甲互通立交。收费站点调整后，公司经营的环内区间计费里程较调整前略有所减少，即减少昌九高速公路舍里甲收费站至长堎互通段约5公里的计费里程。

　　原批准的收费期限、单公里收费标准保持不变。

　　四、预计南昌西外环绕城高速公路通车后，将分流环内昌樟、昌九高速公路相关路段的部分过境车辆，对公司主营业务收入有一定负面影响。根据我们的分析，此次南昌西外环高速公路通车以及昌樟、昌九高速公路相关收费站点调整对公司经营业绩影响不大。主要原因是：1、昌九高速计费里程只减少了约5公里，占公司总收费里程比例不到1%。2、南昌西外环高速公路主要是为了缓解过境车辆对南昌市区压力，进入南昌市的车辆还需通过公司昌九高速相关路段；过境车辆可以在南昌西外环高速公路和公司环内经营路段之间选择。虽然南昌西外环高速公路是一条新建高速，通行条件较好，但由于其计费里程比公司相关路段长10公里，且收费标准相同，那些对价格较为敏感的车辆将不会选择西外环高速公路。退一步来说，即使西外环高速公路产生分流作用，但由于并行距离只有36.4公里，只占公司总收费里程的6%左右，对于整体业绩也不会有大的影响。

　　3.两税合并不构成利空公司按照04年7月江西省科技厅《关于认定江西赣粤高速公路股份有限公司为高新技术企业的通知》，从04年3季度开始享受高新技术企业所得税优惠政策，按15%的税率缴纳企业所得税。其中昌九高速和昌樟高速所得税率是15%，而昌泰高速符合享受国家规定的“老、少、边、穷”地区新办企业所得税优惠政策，03-05年免交所得税。

　　公司04、05和06年前三季度平均税率分别为20%、15%和20%，低于两税合并调整后25%的所得税率。但昌泰高速免税期结束以及温厚、九景高速收入占比上升(三路段税率均为33%)将使公司平均税率逐步上升。预计到08年两税合并正式实施后，公司受其影响较小。

　　4.盈利预测和投资建议考虑财政补贴影响，我们将公司06年业绩从0.6元调整到0.69元、维持07年0.75元的业绩预测(不考虑07年财政补贴)。鉴于07年公司将继续受益于计重收费和收购温厚、九景高速带来的收入增长，维持短期“增持”长期“买入”的投资评级。

　　5.风险提示

　　南昌市西外环高速公路通车将对公司昌九、昌樟高速产生一定分流作用；两税合并实施可能对公司有一定影响；公司获得的财政补贴收入不具有长期性。