华鲁恒升：携先进煤气化优势发展替代能源

　　光大证券

　　刘军

　　具有自主知识产权的先进煤气化技术优势：国产化水煤浆气化炉技术和华鲁恒升的工程化应用技术获得了2006年中国石油化工协会的3个科技进步特等奖中的两个，另外一个由烟台万华的宁波16万吨大型MDI技术获得。该装置已经达到满负荷生产状态，目前公司拥有3台气化炉，新建了2台气化炉正在开工，从“两开一备”提高到“四开一备”，备用系数从33%下降到25%，仅仅增加了2台气化炉就使造气能力翻了一番。先进煤气化技术确保了公司的成本优势。

　　甲醇产能扩张，价格提升，是新的增长点：目前拥有16万吨甲醇，新建的20万吨甲醇正在试车，明年1月投产，甲醇总产能达到36万吨，除了与DMF配套15万吨外，新建的20万吨产能主要外售。公司计划在2008年再增加30万吨甲醇，除了与新建的8万吨DMF配套和20万吨醋酸之外，甲醇外销规模将达到22万吨。由于国际甲醇价格近两年将跃上新的平台，国内推广煤基替代

　　替代能源产品占比不断提高：公司“十一五”规划重点发展甲醇、醋酸、二甲醚、DMF等产品。国内醋酸产能42%来自乙烯法生产，未来将逐步由煤基醋酸替代；国外DMF原料为石油和天然气，成本较高，我国的煤基DMF具有国际

　　未来三年保持持续增长：公司2003年上市以来保持了40%以上的复合增长率。2007年20万吨甲醇将产生效益；2008年初新建的8万吨DMF将投产；20万吨醋酸和30万吨甲醇在2008年底建成，2009年开始释放。因此，公司未来三年将保持持续的高速增长，复合增长率在30%以上。

　　调高2007年、2008年盈利预测：甲醇的价格将高于我们的预期以及新建的8万吨DMF08年释放，因此我们上调公司未来两年的盈利预测，2007年的每股收益从1.02调高到1.09，2008年的EPS从1.34调高到1.43。

　　估值洼地，重估空间巨大：公司目前按07年每股收益计算的市盈率水平仅为10倍，估值水平极具吸引力。从国际案例来看，巴西的能源替代类公司经历了明显超越大盘的重估。我国未来大规模推广煤基替代能源，在我国大盘重估的背景下，煤基替代能源受益公司未来必将经历超越大盘的重估。我们认为估值至少提升一倍，按照07年20倍市盈率，华鲁恒升12个月目标价21.8元，维持“最优-1”评级，与目前股价比较有100%的空间，建议买入。