雅戈尔：公司业绩处于高速成长阶段推荐

　　长江证券

　　钱锟

　　公司业绩处于高速成长阶段

　　我国纺织服装行业近十年来发展迅速，尤其是加入WTO更给行业带来的爆发式的增长。雅戈尔依靠经营取得的资金和上市募集资金，不断扩大规模、进行品牌营销、整合内部结构、多样化战略。2005年比1995年主营业务收入增长了18倍，年复合增长率34.67%；净利润增长了13倍，年复合增长率30.34%，处于快速成长期。

　　纺织服装主业稳健发展

　　公司确立了以纺织服装为主业，

房地产和国际贸易为两翼的经营格局。在纺织服装主业方面，公司是国内最早进行品牌经营的服装企业之一，雅戈尔衬衫和西服具有较高的市场知名度和占有率。公司2002年开始对纺织业进行投资，至2006年末已达产，以高附加值产品为主的纺织业务将成为公司利润的又一个增长点。

　　公司多样化战略投资的地域性特点保障的战略投资的高回报

　　房地产业务。公司的房地产业务集中在宁波市，依靠与当地政府的良好关系、打造品牌工程，雅戈尔迅速成为当地一流的地产商。公司土地储备丰富，目前正在开发和未开发的土地面积达127万平方米，足以支撑公司未来4年的地产开发。近三年的房地产业务为公司利润贡献分别为25%、39%、33%，预计未来几年内地产业务将会对公司业绩具有更大的支撑。

　　长期股权投资。公司具有宜科科技、广博股份、中信证券、宁波商行股权，其中宜科科技和中信证券已经上市，广博股份1月份上市，宁波商行处于上市辅导期。根据新会计制度，这些长期股权上市后将会大幅增加公司的净资产，进一步提升公司内在价值。

　　持有中信证券、宁波

商业银行股权，给予推荐评级

　　我们预计06、07、08年公司的每股收益分别为0.41元、0.5元、0.55元。我们按07年业绩采取分部业务估值的方法，07年业务中纺织服装为0.24元，房地产业务为0.26元。国内服装类公司的PE均值为16.41，因此纺织服装部分为3.94元。按房地产可比较上市公司22.55倍PE值计算，地产部分估值为5.86元。因此雅戈尔基础业务的合理估值为9.8元。而公司持有3.2亿股中信证券，占中信总股本的6.16%，相当于每股含有0.18股中信证券股权。我们认为中信证券07年的合理价格为35-38元，则雅戈尔每股价值提升约为6-6.6元，而公司持有宁波商业银行9.94%的股权，相当于每股含有0.1份宁波商业银行股权，而我们了解到宁波商业银行在07年将IPO,我们预计其发行市净率将在2X左右，上市后合理市净率约在2.5-2.6X,则宁波商业银行上市后合理价格为6-6.5元，对雅戈尔每股价值提升为0.5-0.55元，综合两方面估值，我们认为公司的合理股价应为16.3-17元。给予推荐的投资评级。

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