东软股份：未来软件外包行业龙头

　　光大证券

　　殷鸣

　　公司最早进入软件外包行业，软件外包业务已成为公司主要利润来源。东软是国内最早大规模发展软件外包业务的企业，通过国际合作公司的项目管理能力获得很大提升；并且随着能力的提高，能够争取到更多高端的客户订单。通过多年的发展，软件外包业务已成为公司最主要的利润来源。

　　公司在对日外包业务上具有丰富经验，未来将保持较快增长：股份公司的订单基本来自日本客户。日本客户较欧美客户更注重合作的稳定性，偏向于将更多的订单给长期的合作伙伴。东软通过多年的积累已经形成比较稳定的客户，特别在对日业务上有相对丰富的运作经验集团与股份公司今年外包业务均保持较快的增长，其中公司方面的增速将不低于40%。

　　公司发展软件外包具有规模优势和人力资源优势：东软目前已经是国内规模最大的软件外包企业。软件出口外包业务是典型的技术密集型加劳动密集型业务，开发人员的数量决定了所能完成的订单数量。在软件出口外包业务良好的发展环境下，影响增长的主要因素不是客户的订单量而在于开发规模的扩张，其瓶颈主要在于人才的供给。公司通过自己教育资源的优势进行定向培养，有效的解决人才供给问题。

　　集团整体上市将实现软件外包资源整合，增厚公司盈利：公司未来有整体上市计划。整体上市对公司的影响主要是对公司出口外包业务的整合，05年股份公司的软件外包收入只占东软集团外包的50%左右，并且集团拥有一些优质的客户资源，实现整体上市后有助于出口外包业务的整合。此外集团的目前的净资产收益率要远高于股份公司，因此集团资产进入上市公司将有助于上市公司盈利能力的提高。我们预测如果实施整体上市，考虑股本扩张的影响，对公司盈利的增厚应在20%左右。

　　估值与投资建议：我们预计06年，07年，08年的每股收益将约为0.31元，0.41元，0.51元(不考虑集团整体上市的影响)。如果考虑整体上市的影响，我们保守预测07，08年的业绩将能达到0.49元和0.65元。考虑公司未来的高成长，我们认为可以给予“优势-1”的投资评级和27元的目标价。