岳阳纸业：林纸一体化带来竞争优势

　　赵涛 海通证券

　　公司增发完成后，林木资产总量达105万亩，并在进入大规模砍伐期之后平均每年贡献0.57元/股的林业收益。公司将通过“林纸一体化”继续收购林业资产，该盈利模式具备可持续性。公司将凭借90万吨造纸产能给地方政府带来的利税，不断获取湖南、广西、湖北、贵州等适宜林业生长的临近地区新的林业资产；并凭借105万亩速生林资产所带来的成本优势，不断提高新的造纸产能。这一盈利模式为公司和地方政府均创造了价值，具备可持续性。

　　公司造纸资产收益将持续增长，平均每年贡献0.52元/股的造纸收益。2006年和2007年公司造纸部分利润主要通过新闻纸转产实现增长，2008年公司增发资金项目50万吨超级压光纸基本达产，造纸部分的收益在未来3年持续增长，2005-2013年平均收益为0.52元。

　　我们预计公司增发完成后，2006-2009年的每股收益分别为0.29、0.48、0.95和1.23元/股。综合PE、PEG、PB等相对估值法和海通DCF绝对估值法的结果，我们认为公司增发以后的合理股价区间为15元，维持“买入”评级。主要不确定因素为50万吨超级压光纸项目投产后的盈利状况存在不确定性。