S三九：清欠＋股改 重塑OTC龙头

　　袁璐 光大证券

　　集团重组预期明确：三九集团债务重组已经取得重大进展，为大股东清欠方案提供了重要保障。同时引进战略投资者的工作有序进行，国资委支持三九重组，因此我们对三九集团在2006年解决对上市公司占款问题表示乐观。我们认为三九医药真实盈利能力被众多历史问题所掩盖，如果公司能甩掉历史包袱，其真实的经营业绩将得到还原。同时我们也期待新战略投资者的引进，公司治理结构得到改善。

　　OTC品牌优势明显：OTC药品业务是三九医药最核心的业务，品牌优势是公司OTC药品业务核心竞争力的体现。“999”品牌具有很高的市场知名度，三九胃泰、“999”皮炎平等OTC药品在细分市场的排名也名列前茅。我们认为未来国内OTC药品市场前景广阔，三九医药在OTC药品领域的品牌优势、品种优势、渠道优势将逐步显现，而且其竞争优势具有可持续性。

　　资产结构逐渐清晰：公司积极调整自己的经营方向，剥离非主营和亏损的资产，突出主业医药经营。公司从2004年开始通过坏帐计提和出售

　　盈利预测：公司在完成清欠和重要控股子公司出售后，资产结构和盈利能力将发生重大变化。我们预计公司2007年业绩增长主要来自于：(1)主营业务的增长；(2)大股东清欠完成，财务费用大幅下降(假设2007年中期完成清欠)；(3)三九连锁出售，亏损减少。在这个情景假设下，初步预计公司2006-2008年净利润分别为1.35亿元、2.55亿元、3.32亿元，2006-2008年EPS分别为0.14元、0.26元、0.34元，2007-2008年分别同比增长89%和30%。

　　估值和投资建议：(1)短期关注：大股清欠，财务费用下降，盈利水平恢复性提高。另外公司还未完成股改，具有一定的含权价值。(2)长期关注：未来国内OTC药品市场将快速增长，三九医药品牌优势将得到充分体现。我们倾向以公司08年业绩25倍PE定价，公司合理股价在8.5元，考虑到公司还没有完成股改，因此我们给予公司优势-1的评级，12个月目标价10元。