南山铝业：铝加工一体化企业呼之欲出

　　衡昆光大证券

　　公司有望成为国内铝加工领域的龙头企业之一：南山集团正计划通过定向增发方式向南山实业注入全部铝行业相关资产，这包括南山集团持有的包括龙口东海氧化铝有限公司75%股权、南山集团10万吨电解铝及配套炭素、60万千瓦热电机组资产、烟台东海铝箔有限公司75%股权在内的铝及配套资产。同时，公司现有精纺呢绒资产将会被置换出。定向增发完成后，南山铝业将成为国内唯一一家拥有从氧化铝、热电、电解铝、热轧、冷轧到铝箔的完整铝产业链的上市公司。这将大大增强公司的盈利能力和抗风险能力。

　　中国正成为高精度铝板带生产大国：虽然中国已成为铝型材和铝箔净出口国，但仍然是铝板带产品的净进口国，尤其是高端铝板带材产品主要靠进口来满足。预计随着中国铝业公司、南山铝业、亚洲铝业和渤海铝业等大型项目的投产，中国将成为高精度板带的生产大国。南山铝业的热连轧和冷轧项目均采用国际先进的设备，生产工艺先进。加上建成时间早于竞争对手，具有较好的先发优势。

　　下调公司2007年盈利预测：考虑到氧化铝价格的回落速度超出我们预期，我们已将2007年和2008年的现货氧化铝平均价格分别由2,800元/吨和2,650元/吨下调至2,250元/吨和2,300元/吨，并降低了南山铝业氧化铝业务未来两年的盈利预测。另外，由于审批程序复杂，我们认为南山铝业的定向增发难以在2007年1季度前完成，我们已将公司2007年和2008年的每股盈利预测分别由0.92元和1.12元下调至0.66元和1.06元，下调幅度各为28%和5%。

　　维持公司“优势-1”投资评级：我们看好南山铝业的铝行业一体化发展模式，并预计随着资产注入的完成，以及铝板带项目的逐步投产，未来三年公司盈利将大幅增加。按照2008年6倍的EV/EBITDA，我们认为公司合理股价应为12.2元，并维持公司“优势-1”的投资评级。公司未来的主要不确定性在于，板带以及铝箔产品的品质能否稳定，并迅速占领市场，从而确立自己的行业优势。