云铝股份：竞争力进一步增强优于大市评级

　　中银国际

　　乐宇坤致力于发展成为上下游一体化的铝生产企业。云南铝业准备投资铝土矿和氧化铝，以求由一家电解铝冶炼企业发展为上下游一体化的铝生产企业，这将大大增强公司长远的竞争力。英文版深度报告现已出版。

　　预计07年盈利同比增长212%。我们预计公司2007年净利润增长可达到约212%，增长动力主要来自于氧化铝成本下降，我们预计2007年公司氧化铝的单位平均成本将同比下降约35%。此外，铝土矿和氧化铝项目的投产以及电解铝产量增加将在2008年为公司贡献利润。

　　

竞争力进一步增强。公司计划开采文山铝土矿，并建设年生产能力达80万公吨的氧化铝厂。文山拥有丰富的铝土矿资源，我们预计可以满足公司超过30年的对铝土矿的需求。考虑到中国铝土矿的缺乏，我们认为公司拥有铝土矿资源可降低公司的经营风险，并将大大增加公司长远的竞争力。

　　可能增发新股。截至2006年9月底，公司的净债务/股本比率高达104%。公司在铝土矿和氧化铝工程上的投资高达约40亿人民币，这将会进一步加重公司今后几年的财务负担。我们因此预计公司可能通过增发新股的方式进行融资，以缓解沉重的财务负担。

　　估值。我们用现金流折现对公司进行估值，由此得出我们的目标价格11.80元人民币，相当于约7.9倍的2007年市盈率，较国际国内同业的平均水平有11-23%的折让。即使考虑到可能进行的再融资，在我们的目标价格下，2007年市盈率为9.2倍，与国内同业的平均水平基本一致，仍是合理的。首次评级为优于大市。