长安汽车(000625)：自主品牌蓄势亮剑

　　公司10月28日预告今年业绩增长100%以上

　　股价11月份以来一路走高

　　公司本部盈利能力将实现反转，自主品牌进入收获期

　　当前股价： 目标股价：

　　今日投资个股安全诊断星级： ★★★★★

　　申银万国 王智慧

　　本部盈利能力将实现反转

　　自主品牌微型轿车投放市场后，公司开始有精力解决本部的微车亏损问题。本部微车业务是公司发展的根本，也曾经是公司主要的利润来源，即使是现在公司依然还是坚持“以微为本、以轿为主、发展商用、进军服务”的发展战略。因此，只要公司管理层能够逐步从自主研发中部分解脱出来，解决微车问题不是能不能解决的问题，而是公司的战略重心转移的问题。我们预计，2007 年解决微车亏损问题将是公司的战略重点。

　　微客市场主要增量已转向客货两用的商用化微客。2005 年下半年开始，长安微客之所以被竞争对手——

上汽通用五菱所超越，根本原因就在于，当城乡市场的微客经过2002 至2005 年的快速发展以后，保有密度有了快速提升，新的微客需求增长动力主要在于满足客货两用的商用化微客，而不再是以前仅仅用于载客的乘用微客。上汽通用五菱最早应对了这一市场需求，推出了载货功能更强的“五菱之光”；而长安汽车到目前为止尚没有真正意义上经过改进的、强化载货功能的商用微客，从而导致长安微客的市场份额逐渐下降。

　　公司2007 年将推出新的商用化平台微客。2007 年1 月份，公司将推出全新平台的CM5P 车型，该车型具备“宽、大、长、内部平”的特征，尤其是具备上下货物方便的平地板特征，能够充分满足用户的客货两用需求。同时，对现有长安之星也将进行改进，以满足多种需求。新车型的推动将极力扭转目前微车市场份额和利润下滑的局面，推动市场份额上升，并帮助微车扭亏为盈。

　　长安福特马自达公司快速增长

　　在油价高涨的背景下，美系车在中国的市场份额明显增长乏力，即使是上海通用的明显车型——凯越也是来自于韩国通用大宇的车型。市场因此担心从福特汽车引进到长安福特马自达的车型是不是也是来自于北美的“油老虎”。

　　实际上，长安福特马自达近年来引进的车型均是来自于欧系和日系，真正只在美国本土销售的车型均没有引进到中国。随着消费人群的不断扩大，中国轿车市场将走向多样化，对购置成本和使用成本比较敏感的中低端消费者将会偏爱日系车，而对安全、舒适性更为追求的中高端消费者将更偏爱德系车。因此，长安福特马自达来自于德系、日系的车型组合将增强其产品竞争力。

　　全球同步车型的导入彰显长安福特马自达在福特全球的重要地位。无论是唯一同时获得大西洋两岸年度风云车的明显车型——福克斯

两厢车，还是2007 年即将引进的S-Max、抑或2008 年将引进的高档蒙迪欧，福特汽车均采用全球同步的方式向中国市场导入。这不仅打消了市场对于福特汽车是否还会在中国寻找第二家合作伙伴的顾虑，而且提升了长安福特马自达在福特汽车的全球地位，毕竟任何汽车巨头均不敢轻视全世界最大的潜在市场。

　　长安福特马自达后续新车型逐渐明朗，逐步迈向全系列的车系型谱。公司已在11 月份推出蒙迪欧2007 款，并恢复Mazda3 的生产；2007 年将推出基于蒙迪欧平台的S-Max(一款MPV)以及蒙迪欧高档车，南京工厂将推出Mazda2 的经济型家轿；2008 年将推出SUV 车型。公司后续车型投放计划明确，为销量和业绩增长提供保障。

　　车系型谱快速增长的过程，一般也是销量高速增长的过程。比较经典的案例就是2002 年-2004 年的上海通用。福克斯将成为轿车市场的绝对主流明星车型之一。任何市场份额位居前列的厂商均有明星车型作为坚实的支撑，福克斯无疑将是长安福特马自达公司未来三年内的明显车型，正如凯越之于上海通用、伊兰特之于北京现代。福克斯在市场投放1 年后，就迅速超过直接竞争对手成为细分市场的冠军，充分显示出突出的竞争力。我们判断，随着居民消费能力的提升，以及福克斯价格中枢的缓慢下移，2007 年福克斯将成为市场上少数几款月度销量维持在1 万辆以上的

中级车之一。

　　自主品牌将逐步进入收获期

　　长安汽车自主品牌项目有望进入收获期。虽然第一款自主品牌车型——CM8并未取得成功，但是公司后续投放的自主品牌车型——CV6(即“奔奔”)、CV9(即“陆风风尚”)、CV11、CV7 等的市场定位更加准确，具备一定的性价比优势，并且研发费用具备规模效应且已经完成了集中投入期，随着车型逐步投放市场，有望逐步进入收获期。“奔奔”2006 年12 月份的销量目标是3000 辆，2007 年计划销售5 万辆。即使按照2007 年保守的4 万辆销量，五厂产能利用率也将提升200%以上，有助于本部扭亏为赢。

　　“奔奔”尽管定位于市场竞争较为激烈的微型轿车，但是由于能够与长安汽车的原有客户群体具备一定程度的吻合，因此能够充分发挥长安汽车原有的营销能力、网络资源，当然还包括设计能力。实际上，公司在原有微车网络的基础上，遴选优质经销商专门为“奔奔”轿车建立了经销网络，以实现轿车网络与微车网络的彻底分离，后续投放的自主品牌轿车将统一在轿车网络中销售。

　　估值及投资建议

　　应给予15 倍的动态PE。目前，正值我国轿车进入家庭的起步阶段，尽管轿车行业也面临一些产能过剩、自主技术能力不足的缺陷，但是随着自主技术能力的培育、未来2-3 年内产能利用率的逐步提升，轿车行业将逐步显现出消费品的特征。作为一家业绩高速增长的轿车行业龙头企业，合资轿车公司业绩为其提供了较好的盈利保障，而自主品牌将打开其发展空间。因此，我们认为应给予公司2007年15 倍的动态PE 估值水平，按照我们2006、2007、2008 年EPS 分别为0.52 元、0.74 元和0.91 元的盈利预测(未考虑开办费)，公司合理股价应该为11.1 元。

　　考虑开办费后的目标价为10.85 元，上调评级至“买入”。

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