广博股份：合理价格区间8.30-10.14元

　　徐银斌南京证券

　　投资要点：

　　公司生产的主要产品包括本册、相册、彩印包装、办公用品、礼品等五大系列产品。2004-2005年度相册、本册产品的市场占有率居行业前三名，其中相册产品的出口量和出口额位于全国首位。

　　全球文具产业的发展保持较为稳定的增长态势，年均增长率在4%以上。国内市场需求持续增长，国际市场对我国本册产品的需求旺盛，以出口为导向的企业展示了更强的竞争优势。

　　公司是北京2008年奥运会文具类产品的特许生产商，将为奥运提供包括本册、相册等6种文具商品。预计07年下半年奥运产品开始预热，持续时间将达半年之久。公司预计08年奥运会直接给公司带来的销售收入将在1.5-2亿元。特许产品的毛利率较高，公司预计其毛利率有望达到30%以上。

　　本次募资主要投向高档纸制文化用品等三个项目，建设期15个月，预计第1年实现产能的50%，第2年达到设计产能。达产后有望每年新增6062.52万元利润。

　　预计公司2006年、2007年、2008年每股收益(摊薄)分别为0.27元、0.36元、0.48元。

　　目前可比的日用易耗品制造业的上市公司2006PE为33.95倍、2007PE为25.73倍。因此广博股份上市后的合理价格分别为9.17元、9.26元。其中值为9.22元。如果取10%的波动区间，则公司上市后的合理价格区间为8.30-10.14元。

　　一、公司概况

　　公司为民营企业，第一大股东王利平先生为公司的实际控制人，通过直接及间接持有公司股份，合计控制公司29.97%的股份；此外，其胞弟王君平先生为公司第四大股东，持有公司9.35%的股份。

　　二、行业背景及发展趋势

　　1、全球文具产业平稳增长

　　根据DATAMONITOR公司对全球文具产业的分析报告，全球文具产业的发展保持较为稳定的增长态势，年均增长率在4%以上，目前消费总额已达900亿美元上(见表3)。文具产品市场主要集中在欧洲、亚太及美国三大区域，占到全球文具市场的91.7%，其中，欧洲最大占33.9%，亚太地区次之占29.4%，美国占28.4%，世界其它国家仅占8.3%。

　　2、出口导向型文具企业更具竞争优势

　　根据国家统计局数据，2005年我国规模以上纸制品文具(或本册制造)企业的销售额达94.7亿元，近三年销售额平均增长率为14.08%，产销率都在96%以上。我国纸制品文具生产企业在不断满足国内需求市场的同时，也加快了对国外市场的供给，2005年笔记本类纸制品文具的出口额约31.88亿元(来源于中国海关数据)，近三年出口平均增长率超过30%。国内市场需求持续增长，国际市场对我国本册产品的需求旺盛，以出口为导向的企业展示了更强的竞争优势。

　　三、公司主营业务分析

　　1、主导产品发展迅速

　　相册产品的销售，在2003-2005期间，平均每年保持10%的增长速度，2005年公司在克服了

人民币升值、公司搬迁等不利因素后较上年增长了4.28%。2006年上半年，较2005半年度增长了15.61%。经过多年的发展，相册产品已成为公司的核心产品，公司的相册产品的出口量和出口额在近几年中一直位居国内企业首位。

　　本册产品的销售，由于公司于2003年承接了伊拉克学生本册产品(即由上海东浩工艺品股份有限公司采购的胶装本1,615.38万元)的印制业务，使得公司2003年度本册产品的销售额较高，扣除此项因素后，2003-2005期间，本册产品销售呈增长态势；2005年公司在克服了人民币升值、公司搬迁等不利因素后仍较上年增长了7.55%；2006年上半年，较2005半年度有较大幅度的增长。近年来，公司重点进行了中高档化本册产品(如精装硬面本等)的设计和开发，获得了较多的境外客户订单，保持了本册产品的销售收入的稳定增长。

　　包装物，即彩印包装业务，是公司多年来一直保持的传统业务，近年来增长较快，2003-2005期间，平均每年增速为15.82%；2006年上半年，也较2005半年度增长了8.96%。彩印包装业务，是近年来印刷行业中发展较为迅速的产业，预计在未来本公司的业务发展中，仍将保持较快的发展速度。

　　其它类业务，近年来发展迅速，在2003-2005期间，平均年增长率达66.16%；2006上半年已经超过了2005全年度的销售水平。公司其它类产品的品种较多，其中自2004年开始开发的纸制文件夹、便签簿及心意卡等办公用品系列，在2006年上半年显现出较强的销售势头。应国外客户要求，2005年开始，公司逐步涉足精品图书的印制业务，截止目前已累获订单达218.58万美元；该业务在国外具有良好的市场前景，但因产能的原因，目前尚不能进行大规模生产，销售额较小。

　　2、借奥运契机促进主营业务再上台阶

　　公司是北京2008年奥运会文具类产品的特许生产商，将为奥运提供包括本册、相册等6种文具商品。根据奥运会市场开发计划，自2007年下半年至2008年，全国大型奥运专卖店将要在目前不足100家的基础上增设2000家左右。根据以往经验，一般在奥运会举办前7、8个月，奥运特许产品的销售将出现井喷。因此预计07年下半年奥运产品开始预热，持续时间将达半年之久。公司预计08年奥运会直接给公司带来的销售收入将在1.5-2亿元。据公司透露，由于这部分产品售价较高，而奥组委通过收入提成的方式收费(具体提成比例为产品出厂价的10%)，致使产品毛利率较高，公司预计该部分产品毛利率有望达到30%以上。

　　公司还透露，正在与奥组委洽谈除门票之外的所有文本的印刷业务，目前进展顺利，已经达成初步意向。据预测，该业务有望给公司新增5000万元的收入，将成为公司新的利润增长点。

　　四、募集资金分析

　　公司本次发行所募集资金主要投资于三个项目：高档纸制文化用品项目、基于数字印刷技术的精品图书印制项目和全球营销网络建设项目。其中高档纸文化用品项目及精品图书印制项目的建设期都为15个月(详见表5、表6)。项目建成达产后，预计第1年实现产能的50%，第2年达到设计产能。

　　五、盈利预测

　　主要假设：

　　1、2006年至2008年，相册、本册及包装物的毛利率水平均维持2006年上半年的水平；

　　2、本次募集资金所投项目可在2006年下半年实现部分投产，毛利率维持稳定。其中，精品图书项目2007年可实现5500万元销售收入，2008年可实现12000万元销售收入。

　　我们预计，公司2006年、2007年、2008年每股收益(摊薄)分别为0.27元、0.36元、0.48元。

　　六、估值

　　公司属于文化用品制造行业，目前尚无相关上市公司。我们选取同为日用易耗品制造业的上市公司作为估值标的。

　　从以上可比公司估值来看，截止12月22日，可比公司2006年平均PE为33.95倍，2007年平均PE为25.73倍。如果以我们预测的2006年EPS0.27元、2007年EPS0.36元为依据，则广博股份上市后的合理价格分别为9.17元、9.26元。其中值为9.22元。如果取10%的波动区间，则公司的合理价值在8.30-10.14元。

　　七、风险提示

　　1、汇率风险

　　公司拥有进出口企业资格，目前公司产品80%以上外销，原材料14%左右进口。

人民币汇率浮动对公司的影响主要表现在：一是汇兑损失。2005年度公司汇兑损失净额为286.38万元，2006年1-6月汇兑损失净额为72.59万元。二是人民币的升值缩小了国外客户的利润空间，使公司的出口产品与其它出口国的同类产品相比价格竞争力有所削弱。

　　2、原材料价格波动的风险

　　目前公司PP粒子等大部分需进口。因此，公司PP等塑料原材料未来采购价格的不确定性因素较大，同时纸张市场的整体价格波动也将对公司纸张采购成本产生一定的影响，进而影响公司的经营业绩。

　　3、税收政策风险

　　公司控股子公司宁波广博文具实业有限公司为社会福利企业，其享受的税收优惠政策从2006年10月1日起发生变化。

增值税原由税务机关先征税后返还的优惠，改为由税务机关按企业实际安置残疾人员的人数限额减征，每位残疾人员每年可减征的增值税具体限额。福利企业税收优惠政策的变化将会对该公司产生一定的影响，预计2007年企业所得税减免将比2005年减少约500万元；增值税退税减少不会产生较大影响。

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