武钢股份：产能扩张+产品结构优化

　　国金证券周涛

　　我们在10月19日的《武钢股份投资价值分析报告》中所给的标题是硅钢片与汽车板双驱动，武钢步入新发展。主要指的是二冷轧与二硅钢的投产给公司带来的新发展。近期武钢股份也得到了市场的广泛认同，我们将在未来不定期对公司新项目的投产状况进行即时跟踪。

　　当前主要新项目投产状况：

　　二硅钢项目：二硅钢机组从日本引进，9月份二硅钢全面投产，到目前为止，基本已经达产，产能释放状况良好。年初取向硅钢的计划排产量是20万吨，估计全年实现的产量为18-19万吨。并且公司认为如果12月份的生产状况良好的话，实现20万吨的取向硅钢产量还是有可能的。而2007年的取向硅钢产量估计为25-26万吨。公司预计在下游变压器保持20%的增长速度下，每年取向硅钢的增量至少为50万吨*20%=10万吨，而公司2007年新增产量为7-8万吨，基本可被市场消化。

　　二冷轧项目：三条镀锌线还处于调试与试生产过程中，普冷板的生产也没有实现年初定下的100万吨的计划，这其实也在我们的预计之中，在当初的投资价值分析报告中，我们就指出该项目的达产不会太快，公司认为主要设备是从德国引进，相比二硅钢的设备，档次略微低一点，对不同钢号的试生产确实需要一定时间。根据当前的生产状况，公司估计2006年的冷板生产量为60万吨，而2007年5月份可以实现月度达产，当年冷板产量为170万吨。

　　新项目投产对业绩的贡献：

　　二硅钢项目：该项目肯定是顺利达产，而未排满产的原因是考虑到资源的综合分配，如果按照粗略的估算，明年新增取向硅钢8万吨，按照15000-20000的吨钢毛利润计算，2007年新增取向硅钢对EPS的增厚数为0.1-0.14元/股。

　　二冷轧项目：2006年第3季度冷板的毛利率只有5.4%，低于市场平均盈利水平，主要原因前面已经作过分析。同时没有达产而造成的吨钢摊销成本较大也是影响毛利率的关键点所在，但即使是在冷板没有盈利的情况，2006年

武钢股份全年依旧达到0.46元以上的业绩，按照通常的状况，我们认为二冷轧的冷板在产量达到170万吨的基础上，毛利率至少可以提高6个点以上，达到10-11%的毛利率水平，假设冷轧板均价为4200元/吨，2006年全部冷轧板产量177万吨，2007年287万吨，2007年毛利率为11%，则全部冷轧板对2007年业绩增厚为：0.082元。

　　小结：假设其他项目保持盈利能力不变，以上2项将贡献0.18-0.22元/股的每股收益。

　　武钢股份未来的产能增长与业绩驱动因素：

　　除了以上的新项目贡献2007年的业绩增长外，我们认为未来2年公司在产能扩张方面将领先国内其他大型钢铁企业，钢产能将由2006年的1000万吨增加到2008年的1800万吨。

　　CSP项目：产能300万吨，估计在2007年底投产。

　　其他热轧项目：产能300万吨，估计在2007年中投产。

　　万能轧机项目：改造完成后具备105万吨的产能，新增量为45万吨。

　　三冷轧与三硅钢：三冷轧110万吨产量，三硅钢20万吨产能，估计也在2008年投产。其中三冷轧主要是电镀锡板和高档家电板。

　　结论：继续重申我们在10月19日投资价值分析报告的观点，硅钢片与汽车板双驱动，武钢步入新发展。武钢已经进入一轮新的快速发展期。公司之前在“产能扩张”+“产品结构优化”方面的布局将在2007年显现出快速的成长性。

　　综合考虑2007年钢材供需状况，我们预测公司2006-2008年主营收入分别为：405.98、478.18、610.42亿元，净利润为36.48、49.42、66.01亿元。对应的EPS分别为0.465元、0.631元、0.842元。

　　估值：在国内钢铁股普遍定位8-10倍的PE水平下，考虑到武钢股份未来3年的业绩增长速度，取2007~2008年9倍PE定位，我们认为12个月的合理股价区间为6.72-7.56元的判断。继续维持买入建议。

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