S江钻：整合集团业务的平台 买入

　　海通证券黄锦超

　　发展方向得到明确。2006年11月14-17日上午，中国石油化工集团公司总经理、中国石油化工股份有限公司董事长陈同海莅临江汉石油管理局调研。陈同海总经理此行明确了江汉油田机械制造业发展方向是成为中石化乃至全国石油勘探开发装备的制造基地。江钻股份将成为完成石油勘探开采机械业务整合的平台。

　　机械业务高速增长。作为江汉油田非上市部分“半壁江山”的机械制造业，在高油价带来的石油装备市场需求旺盛的机遇下得到快速发展。江汉机械制造业继去年销售收入接近20亿元(其中江钻股份7.6亿元)，2006年生产经营仍然保持强劲发展态势，主要指标大幅度增长，产品销售收入和出口再创新高。1-10月就已实现销售收入20多亿元，同比增长近50%；其中出口交货值同比增长一倍多。

　　江汉油田主要机械制造资产包括4家单位，组织结构见附图1。我们此次调研参观了江钻股份广华钻头生产基地、四机厂、和沙市钢管厂，并和相关业务负责人进行了交流。这几家企业产品市场地位显著，收入增长很快，完成整合之后会提升江钻股份的整体实力。

　　中国石化集团江汉石油管理局第四机械厂(四机厂)固井设备和车装钻机国内领先。四机厂是江汉油田最大的机械制造企业，2006年销售收入12.5亿元左右(不包括材料销售收入)。公司净资产4.6亿元，总资产13亿元，综合毛利率18-20%。四机厂主导产品包括固井设备、钻井修井设备和高压管汇等三项业务，分别占公司主营业务收入的40%、50%和10%。公司固井设备综合实力国内第一，年销售100多台套。其中关键设备高压泵为公司自主知识产权产品。高压泵不仅配套自身固井设备，并对外供货。2006年销售300台左右，毛利率达到40-50%。公司计划将高压泵生产规模扩大到1000台/年。公司钻井和修井设备集中在3000-5000米车装钻机。车装钻机较传统钻机具有更大的灵活性，是发展最快的钻机之一。公司引进国外车装钻机技术生产的钻机大量出口，成为公司业务中成长最快的一块。公司2006年新设立的300亩生产基地使公司的钻机生产能力得到快速提升。高压管汇属高压产品，产品毛利率较高。四机厂还拥有一家中美合资公司――四机赛瓦65%的股权。四机赛瓦主要生产井下设备，销售收入为2亿元左右。

　　沙市钢管厂受益西气东输。沙市钢管厂是生产螺旋埋弧焊钢管、直缝埋弧焊钢管和玻璃钢抽油杆的专业工厂，是我国目前规模最大、设备最先进的焊管生产企业之一和国内唯一的玻璃钢抽油杆生产厂家。工厂资产总值4.6亿元，固定资产原值3.1亿元，固定资产净值2.5亿元，流动资产2.2亿元。工厂现有二个螺旋焊管分厂、一个直缝焊管分厂和一个玻璃钢分厂。两个螺旋焊管分厂共有三套螺旋焊管机组，年综合生产能力15万吨；直缝焊管生产线是2003年建成投产的，是目前国内最先进的大口径直缝焊管生产线，年综合生产能力10万吨。从美国引进的玻璃钢抽油杆生产线可年生产50万米玻璃钢抽油杆能满足各大油田的需要，并可拉挤生产其它玻璃钢型材。钢管产品主要用于石油天然气等高压流体长距离输送及固体输送，也可用于江河穿越、高层建筑基础桩、桥梁结构管及低压流体输送等。

　　目前公司生产的钢管主要为西气东输服务，2007年订单已达到20多万吨。公司生产钢管采用来料加工方式，公司按照加工难度收取每吨1千多元的加工费用。企业利润不受钢材价格影响，生产经营风险较小。目前钢管加工的毛利率在20-30%之间。

　　三机厂提供天然气输送动力装置。中国石化集团江汉石油管理局第三机械厂(三机厂)是从事压缩机的专业机厂，主要生产RDS天然气压缩机系列、API抽油机系列、CNG汽车加气站用压缩机系列、水处理系列、小型空气压缩机系列产品。工厂总资产3.2亿元，其中固定资产净值1.4亿元，年产值4-5亿元。公司将从西气东输和CNG汽车加气站中受益。

　　维持S江钻“买入”投资评级。基于油价高企，石油开采力度不断加大，国内石油开采的投入不断增加，石油钻头国内销售收入持续增长。江钻股份出口钻头价格只有国外同类产品的1/3，竞争力很强。随着公司国际营销和售后服务体系逐步完善，出口销售收入占总收入的比例有望从目前的1/3提高到1/2，出口将推动公司收入加快增长。随着江汉石油管理局优质资产的注入，将会进一步提升江钻股份的发展速度和投资价值。在不考虑集团资产注入的情况下，我们预计公司2006到2008年的每股业绩分别为0.43元、0.77元(预计2007年出售华工科技股权带来7000万元的投资收益)、0.74元。我们继续维持“买入”的投资评级。