国金证券：网盛科技合理定价为16.97-20.37元

　　朱亮　国金证券

　　预计06~08年EPS分别为0.603元、0. 679元和0.85元，分别同比增长-6.5%、12.6%和20.2%。

　　中国化工网，是中国化工专业B2B网站第一品牌，商业模式是“会员+广告”。与阿里巴巴等综合性网站比，中国化工网走得是“专业化”路线，依靠对行业和客户需求的深刻理解，提供给客户最及时、“全方位”服务(如行业咨询、价格行情、分析预测、人才招聘等)，来粘住客户。近3年，用户数4%的流失率、20%的增长率就是很好的证明。

　　我们认为未来3年，公司付费用户及传统网站广告将稳步增长，新利润增长点可能来自于“

化工专业信息搜索服务平台”募集项目，原因如下：

　　中国搜索引擎营销市场规模未来5年CAGR为41.2%，到2010年达100亿元。我们认为，搜索已成用户寻找资料的习惯和搜索引擎广告客户定位更精确、性价比更高是搜索引擎网络营销高速成长的驱动力；..公司的品牌、庞大的信息数据库、用户数及流量，是吸引客户采用“竞价排名”投放广告的良好基础；..公司预计07年该项目建成，我们保守估计08年可带来收入1250万元。需要说明的是，互联网是技术引导市场，所以届时出现爆发成长也不是没有可能的。

　　以07EPS为准，Nasdaq上市的中国网络股平均30X PE，美国

电子商务上市公司平均23X PE。鉴于国内电子商务更好的前景，我们给与公司PE25X~30X，对应合理定价区间为16.97元~20.37元。按20%折扣对应询价区间为13.58元~16.29元。

　　我们盈利预测中，08年网络广告收入有1250万元是当年竣工的“化工专业搜索信息服务平台”项目产生的，

　　如果实际进度慢于我们预期，则会对08年盈利产生负面影响；

　　我们也发现公司在04年5月已推出“”专业搜索引擎和竞价排名广告服务，但从其网站来看效果不理想，为此我们预测08年竞价排名广告时已保守估计。但终因未实地调研查明原委，所以存在风险。这将是我们下一步实地调研的重点工作之一；

　　网盛是专业从事互联网服务的高科技公司，旗下拥有中国化工网、全球化工网、中国纺织网等多家知名网站。其典型的“会员+广告”的B2B商业模式，可以看作化工、纺织行业里的“阿里巴巴”。需要说明的是，与国内绝大多数B2B网站类似，目前网盛旗下网站仅提供咨询服务，还没有实现真正的交易功能。今后交易会成为其发展方向之一。

　　网盛90%的利润来源——中国化工网(包括全球化工网)平台，目前是中国化工专业网站第一品牌。据互联网流量权威机构Alexa统计，截止到2006.6.30，其流量在全球所有商业网站中排名3038位，位居国内专业化工网站首位。

　　专业化是特色，品牌、庞大的信息数据库和用户数是竞争法宝

　　中国化工网的定位是专业化工网站，我们认为其对手主要是两类：阿里巴巴、慧聪网之类的综合性B2B网站和其它专业化工网站。

　　我们认为，与综合性网站比，“专业化”是专业网站的优势。

　　阿里巴巴等综合性B2B网站走的是“规模化”路线，覆盖了几乎所有行业，以供求撮合并收取交易佣金为目的。正因其大而全，所以没精力自己去深化行业；..而专业网站则依靠对行业和客户需求的深刻理解，能够提供给客户最及时、“全方位”服务(如行业咨询、价格行情、分析预测、人才招聘等)，而非仅是供求信息。我们认为，正是各个行业之间的巨大差异，才给专业化网站提供了生存空间。不过，目前综合性网站也在努力朝专业化方面发展，未来可能会给专业网站造成一定威胁。

　　作为国内专业化工网站的第一品牌，我们认为公司起步早为自己赚取了时间优势，经过多年积累，形成的庞大的信息数据库和用户数成为公司今后的竞争法宝。

　　中国化工网的化工信息数据库是国内最完备、更新最及时的数据库之一，内含70万条中外产品信息，并为客户提供个性化的数据收集和推送服务；拥有5700多家付费用户，24万多家注册用户，而且还在不断增长，付费客户流失率仅在4%左右；..我们认为，互联网是“眼球”经济，吸引并粘住用户是一个网站成功的关键。品牌、丰富准确及时的信息和庞大的用户群，会吸引新用户加入，用户群的增长则会提供更多信息(如供求、价格等)，这就形成良性循环，从而不断加强网站对用户的粘性，提高

竞争力搜索引擎网络营销前景光明

　　本次募集的4个项目中，我们较为看好“化工专业搜索信息服务平台”项目，这一化工行业的专业搜索引擎。

　　iResearch统计，2005年中国搜索引擎运营商收入为10.4亿，同比增长81.9%，预计到2010年达100亿元，CAGR为41.2%。而且作为重要的网络营销手段，搜索引擎占网络营销比例同年也上升到24.9%，预计2010年达39.1%。

　　我们认为，企业越来越青睐用搜索引擎进行网络营销的原因主要在于：

　　使用搜索引擎查找信息的用户越来越多，访问次数也越来越频繁，这就为企业投放的网络广告带来了大量的潜在客户；

　　目标更精确。通过用户键入的关键词来确定显示的广告，能使企业更精确地定位广告受众，从而收到更好的效果。例如，用户输入“电视”时，一般想搜集电视等相关信息，这时显示电视制造商、电视剧节目等广告就可收到更好的效果；

　　此次募集资金所投向的4个项目对公司竞争力的加强都具有积极作用，其中我们最为看好的是“化工专业搜索信息服务平台”项目，主要因为如果在技术和营销上获得成功后，将会持续为公司带来大量利润。Google、百度等搜索引擎的发展历程已印证这一点(见图6)。

　　公司预计07年就可推出“化工专业搜索信息服务平台”，预计07-09年销售2万个广告位。因未实地调研深入了解该项目，我们保守认为，此项目仅从08年贡献收入，当年卖出2500个广告位(每个5000元/年)，实现收入1250万元。

　　盈利预测

　　预计2006~2008年公司收入分别为74.3百万元、88.2百万元和110.3百万元，分别同比增长16.5%、18.8%和25.1%，EPS分别为0.603元、0.679元和0.85元，分别同比增长-6.5%、12.6%和20.2%。06年EPS负增长，主要是上市后股本增大，若未摊薄，应同比增长24.7%。

　　预计2006~2008年，会员服务费分别为51.5百万元、60.5百万元和69.6百万元(化工网和纺织网付费用户数增长情况如上)；网络广告收入分别为20.9百万元、25.5百万元和38百万元。假设如下：

　　付费用户增长数目和流失率为前三年平均值，主要因为1)经过多年运营，付费用户已经进入稳步增长期；2)公司预测化工网升级后，可每年新增1000名付费用户。鉴于未实地调研，我们采用前三年平均值(也在1000左右)；

　　预计“化工专业搜索信息服务平台”项目07年竣工，08年带来广告收入1250万元；

　　预计2006~2008年，营业费用占销售收入比例从22%下降到20%，我们认为网站本身营销并不需大量花费，而营业费用主要构成——人员工资在05年调整后未来也不会太大变动，因此随着08年新产品推出提高收入，费用占比降下降；管理费用占销售收入比例分别为16%、20.8%和21.2%，07、08年占比增加主要来自于新增固定资产折旧，预计07年折旧新增600万元，08年新增500万元。

　　公司合理定价区间16.97~20.37元，询价区间13.58元~16.29元

　　以07EPS为准，Nasdaq上市的中国网络股平均30X PE，美国电子商务公司平均23X PE。鉴于国内电子商务更好的前景，我们给与公司PE25X~30X，对应合理定价区间为16.97元~20.37元。按20%折扣对应询价区间为13.58元~16.29元。

　　我们盈利预测中，08年网络广告收入有1250万元是07年竣工的“化工专业搜索信息服务平台”项目产生的，..如果实际进度慢于我们预期，则会对08年盈利产生负面影响；我们也发现公司在04年5月已推出专业搜索引擎和竞价排名广告服务，但从其网站来看效果不理想，为此我们预测08年竞价排名广告时已保守估计。但终因未实地调研查明原委，所以存在风险。这将是我们下一步实地调研的重点工作之一；互联网技术日新月异，发展非常快。因此有可能未来公司募集项目已过时，这是这个行业的特殊风险。

　　公司06年11月一名核心技术人员离职创业，虽然与公司签订协议半年内不从事与公司竞争的业务，但半年后情况怎样无法判断。

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