中信证券：中国石化 行业增长催升估值

　　殷孝东 中信证券

　　投资要点

　　近期有关成品油定价体制推出的说法再度成为讨论的热点，我们认为此一说法并非“空穴来风”，成品油定价机制适时推出并不遥远，炼油业也即将走出两年的亏损境地，进入盈利周期。

　　中国石化在近两年的经营中已苦炼好了内功，抵御油价波动的能力更强。在更长期的范围内，油价的波动早已被公司的内生增长过滤掉，中国石化将演绎超越整个”石化周期“的增长故事。

　　原因主要有两个：中国的经济增长一直以惊人的速度增长，目前已是世界经济增长的重要引擎，高度相关的石油石化行业将表现出区别于国际行业运行的特征，在国内需求强劲增长的背景下，表现出极强的抗周期能力。二是石油石化行业的竞争环境尚未完全市场化，未来面临更多的政策变革机遇，这一机遇将使得中国会诞生出世界顶尖的石油石化公司去参与国际竞争，这一机遇将和行业环境形成合力，使得公司在近几年的业绩增长斜率上行，表现出高速增长的势头。

　　公司在上游资源的争取上，从未停止脚步。目前在国内国外均有建树，这些将改善公司在上游资源上的不足，同样会提升公司的估值。

　　基于中国持续不断的对油品需求的增长，而中国石化拥有庞大的原油加工能力和完善的销售网络系统，自身竞争力在不断提升。未来成品油价格理顺以及天然气价格逐步提升，将使得公司的业绩进入高速增长的时期。

　　中国石化的目标市盈率15倍以上，目标价大于10元，公司的市值应长期稳定在10000亿左右的规模上，建议“买入”

　　投资摘要

　　近期有关成品油定价体制推出的说法再度成为讨论的热点，我们认为此一说法并非“空穴来风”，成品油定价机制适时推出并不遥远，炼油业也即将走出两年的亏损境地，进入盈利周期。

　　中国石化在近两年的经营中已苦炼好了内功，抵御油价波动的能力更强。

　　在公司的估值中，我们不建议参考

原油价格的短期波动来左右自己的操作，在更长期的范围内，油价的波动早已被公司的内生增长过滤掉，中国石化演绎超越整个”石化周期“的增长故事。

　　其原因主要有两个：中国的经济增长一直以惊人的速度增长，目前已是世界经济增长的重要引擎，高度相关的石油石化行业将表现出区别于国际行业运行的特征，在国内需求强劲增长的背景下，表现出极强的抗周期能力。二是石油石化行业的竞争环境尚未完全市场化，未来面临更多的政策变革机遇，这一机遇将使得中国会诞生出世界顶尖的石油石化公司去参与国际竞争，这一机遇将和行业环境形成合力，使得公司在近几年的业绩增长斜率上行，表现出高速增长的势头。

　　另外，公司在上游资源的争取上，从未停止脚步。目前在国内国外均有建树，这些将改善公司在上游资源上的不足，同样会提升公司的估值。

　　估值

　　按照我们对全球主要可比公司做的比较，全球大型一体化的石油石化公司的估值长期高于12倍P/E，最近5年平均P/E是13.9倍。小型一体化公司五年平均P/E是9.6倍，主要炼油公司的五年平均P/E是16.7倍，主要上游公司五年平均P/E是13.5倍。

　　我们认为中国石化的估值水平应该提升，中国石化比美国的石化公司有更好的成长性，估值水平可以达到15-20倍，在

中国经济增长的强大支持下，高度垄断的石油石化行业受益程度更大，其成长空间同样不可限量。公司市值稳定在10000亿是由公司本身的地位和价值决定的，它是一个对公司长期价值的肯定，即使公司的业绩经营表现出周期性的特征，但不影响公司价值的体现。目标市盈率可以到达15倍以上。

　　

人民币升值惠泽中国石化

　　人民币升值不仅提高了国内资产的价值，对大盘蓝筹股票的正面作用更大。目前，人民币兑美元突破7.90，维持在7.83左右，人民币在过去短短三周内升值了0.73%，这个速度是前所未有的；而且，人们预期人民币汇率的波动幅度还会进一步加大。币值上升，将直接导致国内的基础型行业受益，而这些行业也是大盘蓝筹密集的行业。

　　随着中国的经济增长与外汇储备不断增加，人民币在可控范围内持续升值。人民币升值对中石化的影响途经既包括基本面，也包括资金面。首先，人民币升值降低了原油进口的成本，扩大了中国石化的盈利空间。其次，人民币升值使以人民币计价的资产(包括动产与不动产)的内在价值提升。这吸引了国际资金源源不断地进入中国，购买中国的资产。而中国石化作为A股总股本第三大权重股，石油化工行业的龙头企业，自然会在国际资金的配置中得到股价上升。

　　大盘蓝筹股的行情到来

　　中国石化的上涨并不孤独。自10月中旬以来，代表大盘蓝筹股的中标50指数涨幅超过上证指数，而同期中信中小盘指数却在震荡下跌。目前，投资者将目光投向大盘蓝筹股，原因主要有三个。首先，经过今年的上涨行情，市场上原先估值较低的股票现在已经变得不再便宜。而投资者做多热情不该，于是投资者的投资范围从中小盘股转向大盘股。其次，入市资金如源头活水不断流入股市，大量的资金为操作大盘蓝筹股提供了强大的财力保证。

　　股指期货将提升大盘蓝筹股的稀缺性价值。股指期货是国内全新的金融创新，它不仅可以直接投机获利，还可以对冲股票投资风险、挖掘套利机会，因此机构投资者兴趣更加浓厚，尤其是风险厌恶型的投资者。为了提前布局，机构投资者必然会吸纳相关筹码，沪深300成分股中优质大盘蓝筹股将为重点选择对象。

　　公司选择：中国石化

　　中国持续不断的对油品需求的增长

　　庞大的原油加工能力和完善的销售网络系统，自身竞争力不断提升

　　原油价格下跌，成品油价格理顺，天然气价格逐步提升

　　估值水平：目标市盈率15倍以上，目标价大于10元，公司的市值应长期稳定在10000亿左右的规模上.

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