江西长运 客运灰狗雏形 增长可期

　　中金国际

　　基于以下三点理由，我们推荐江西长运，目标价位7.70元，较目前股价高出43%：

　　中国公路客运行业不仅还有一定的发展空间，而且具备很好的整合机会，有望改变目前地方割据的局面；

　　江西长运过去几年积极进行客运行业的兼并收购，成效显著，未来有望成为中国公路客运行业的“灰狗”，公司长期增长前景乐观；

　　根据我们的预测，考虑增发后公司2006~2008年盈利的复合增长率可达25%，而目前2006年和2007年的市盈率水平仅分别为20.2倍和16.5倍，估值偏低。

　　江西长运是A股市场首家以公路客运为主业的上市公司。自2002年上市以来，公司经过不断的兼并收购，建立起了以南昌为中心、覆盖江西省及相邻省份的公路旅客运输服务网络，营运线路超过740多条，建制车辆超过2300辆。公司不仅规模较大，并且管理规范，树立起了精品客运的良好市场形象。过去3年公司净资产收益率每年都超过10%，在公路运输板块中表现突出。

　　我们认为江西长运是客运“灰狗”的雏形。灰狗公司是全球公路客运行业的典范，其起初成长所走的并购式的道路取得了巨大成功，开始阶段的20年里，利润扩大1000倍，年均增长41%。我们认为，随着

中国经济的发展、高速公路里程的增加以及乘客对服务要求的提高，国内公路客运市场散、乱、差的局面有望得到改变，集约化经营将是未来公路客运的趋势所在，灰狗模式可以在国内得到运用，而江西长运是灰狗模式的国内积极实践者，拥有优秀的管理团队和成功的并购经验。

　　公司未来盈利增长主要来源：1)新的并购，包括省内和省外；2)由于旅客周转量增加导致的内生增长。

　　投资风险主要包括：1)并购时点存在不确定性； 2)再融资存在一定的不确定性；3)

燃油税的开征等。

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