第一食品(600616)：业绩增长稳定

　　2006年前三季度公司业绩维持较高水平的增长。2007年，黄酒在核心地区销售将继续增长，增长幅度小于今年，预期在20%左右。我们预期原料价格和包装材料以及能源消耗水平与今年持平，随着高中档产品比例继续增加，利润率水平比今年要好。

　　中信建投 郑绮

　　全年业绩维持较好增长

　　一、1-9月份，公司主打产品石库门销量8000吨左右。四季度是黄酒销售旺季，预期全年销售量将达到13000吨，同比增长30%。这是第一食品2006年净利润增长奠定稳固基础。九月底到10月份进入闸蟹消费旺季。作为最佳饮食搭配的黄酒消费量也随之上升。2006年国内闸蟹消费总量同比出现较大增长。预期江、浙、沪黄酒消费也出现相应增长。公司在上海以外市场主要围绕昆山和苏州等上海周边接受海派黄酒的地区。主打餐饮，主推石库门黑标和红标。进展稳妥，销售保持增长的势头。但销售增长幅度低于预期。

　　二、针对“和酒”开发的“侬好”依然保持50%以上销售量增长，全年预期总销售量将达到1500 吨。但由于价位低，市场价格也不超过总量小，暂时还不能对业绩做出更大贡献。“侬好”市场销售价没有超过10 元，是针对上海市场销售量最大的和酒开发的。争取最基础的黄酒消费人群。由于和酒在上海市场根基稳固，2004 年销售收入就已经达到1 亿元。因此“侬好”一方面有市场潜力，另一方面在争夺和酒的市场份额也不容易。加上这一价位段的其他越派黄酒品牌也很多。因此竞争更为激烈。总体上我们还是更为看好石库门老酒的发展潜力。

　　三、全年食糖价格普遍较高该项业务收益良好，2007年公司食糖业务将保持稳定。2006/2007 榨季，普遍预期广西甘蔗产量增产，食糖总产量预期达到1100万吨。加上

石油价格近期下跌，影响国际市场食糖价格未来走高。因此我们认为国内食糖价格未来会在3800 元-4200 元的稳定平台。这妨碍公司食糖业务利润后期增长。明年公司持股的上上糖厂食糖产量预期增长3 万吨，在一定程度上弥补价格方面的损失。因此2007 年公司食糖业务会维持稳定格局。由于玉米价格全面上涨，国内淀粉糖对甘蔗糖替代的忧虑有所减弱，这将维持甘蔗糖的价格保持较高水平。加上石油价格还存在不确定性。因此我们对公司甘蔗糖业务的前景和盈利还是持谨慎乐观的预期。

　　四、新产品开发步伐加快。第一食品在黄酒现代化方面曾经取得创造性开拓，石库门黑标、红标改变了传统黄酒的固有形象，提升黄酒档次，也提高黄酒价格。目前5 年陈的出厂价格为15 元/500ml 左右。公司新开发了6 年陈和9 年陈(金6 年和金9 年)，出厂价格提高到20 元以上；市场售价为48-58 元350ml，专门为餐饮渠道设计。目前新产品还处于市场导入期。

　　五、零售业务收入继续增长，能维持稳定盈利。2006 年前三个季度，公司食品销售收入增长9.83%，利润率有所提高，带动公司整体主营业务利润率和净利润同比都有所增长。2006 食品销售收入和利润都将比去年有较大增长。但2007 年由于五角场店春节将开业，有两年的消费培育期，基本不盈利，同时费用的增加将拖累南京路店的盈利水平。但由于南京路店经营成熟，维持2000 万元左右利润还是可以做到。

　　六、“大光明集团”的产业整合由于政治事件暂时停顿。今年五月份，在上海国资局主持下的上海食品行业整合工作拉开序幕，成立了大光明集团，计划将冠生源公司的和酒业务纳入第一食品，整合上海黄酒产业。但由于陈良宇事件，该项工作暂时停顿。因此我们对第一食品2007 的经营状况将不考虑大光明资产整合因素。

　　预计明年增幅有所减缓

　　2006 年公司黄酒依然保持良好增长，前三个季度黄酒总收入同比增长32.78%。我们假设四季度仍能保持同样的增长幅度，全年黄酒销售收入将达到56113 万元。2005 年金枫酒厂的净利润率是24%，今年由于糯米价格上涨15-20%左右，黄酒毛利率有所下降，但仍能达到23.5%的净利润率水平。食糖基本做到即时销售，本年度最后两个月，预期销售量为4.5 万吨，销售均价为4100 元/吨，则全年食糖销售总收入为64273 万元，实现净利润7000 万元。

　　2007 年，首先黄酒在核心地区销售将继续增长，增长幅度小于今年，预期在20%左右。我们预期原料价格和包装材料以及能源消耗水平与今年持平，随着高中档产品比例继续增加，利润率水平比今年要好。

　　估值偏低，建议增持

　　按照2006 年和2007 年业绩预测，公司目前股价估值不到28 倍，远远低于其他酒类

股票的估值水平，也低于同酒种公司股票的估值；给予“增持”的投资评级。

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