招商证券：华闻传媒 打造综合性集团

　　投资要点

　　今年下半年公司先后以很低的成本收购了陕西华商传媒公司30%的股权，以及深圳证券时报传媒公司84%的股权，并将收购首都机场广告公司股权，加快了全面向媒体转型的步伐，致力于打造一个跨媒体、跨地域的综合性媒体帝国！

　　公司未来的增长模式为：已收购媒体的内涵式增长+收购兼并新媒体的外延式增长+各媒体的协同效应带来的内涵式增长。

　　公司下属的华商传媒将不断寻求与新的都市类报纸合作，复制《华商报》的成功经验，将打造成媒体行业的国美、苏宁；控股的证券时报传媒将成为证券市场牛市的直接受益者。

　　公司与首都机场结成战略联盟具有重要意义，一方面使得公司迅速切入了快速增长的高端机场广告市场，另一方面，将使公司获得低成本债务融资的便利，有利于公司加速整合优质媒体资源。

　　仅根据目前公告的资产重组进度进行盈利估算，07年每股收益为0.28元，同比大幅增长331.5%，08年每股收益有望达到0.41元，同比增长45%。如果考虑后续的资产注入，盈利水平将更高。

　　风险因素

　　重组的时间跨度不会太短，复杂性较大。

　　投资建议

　　给予强烈推荐的评级，建议机构投资者积极买入，长期持有，充分享受公司成长为国内最具实力的综合性媒体集团带来的长期价值增长。

　　一、主要结论

　　1、公司通过资产置换和收购重组，不断占有优质媒体资源，致力于打造一个跨媒体、跨地域的综合性媒体帝国！国内A股市场传媒行业中流通股本最大、流动性良好、适合机构投资者作为重要资产配置的传媒蓝筹公司。

　　2、以目前已经公告收购的媒体资产带来的业绩估算，公司07年每股收益为0.28元，同比大幅增长331.5%，08年每股收益有望达到0.38元，同比增长37%。

　　3、用两种方法给公司估值，得到公司

股票的合理价格为8.38-9.57元，较目前股价有36-55%的上涨空间。

　　4、如果考虑到2007年极有可能再收购2家新的媒体公司，则盈利能力将超过上述预测。07年每股收益将达到0.39元，同比增长500%，08年每股收益将达到0.50元。这样得到的估值区间将达到11.68-12.5元，较目前股价有89-102%的上涨空间。随着未来2年有更多的媒体资产进入上市公司，预计到2008年，公司股价将达到15元以上(按08年0.50元的EPS给30倍市盈率)。

　　5、华闻传媒具有强大的股东背景、垄断性的媒体资源，内部资源共享带来的巨大协同效应，以及市场化的专业经营管理团队，上述优势是国内目前已经上市的传媒公司难以比肩的，也使该公司可能成为境外传媒集团优先选择的潜在收购目标。给予强烈推荐的评级，建议机构投资者积极买入，长期持有，充分享受公司成长为国内最具实力的综合性媒体集团带来的长期价值增长。

　　二、公司全面向媒体转型的背景分析

　　今年下半年以来，公司先后以大约10倍的P/E收购了陕西华商传媒公司30%的股权，以及深圳证券时报传媒公司84%的股权，11月3日，公司更名为“华商传媒投资股份有限公司”，开始了全面向媒体转型的步伐。

　　笔者认为，公司的这种转型是有深刻的背景的——公司的转型是在国内证券市场深化改革，迎接股份全流通的背景下，既是上市公司自身的需要，也是人民日报社在十一五规划中深化文化体制改革、“开创报社经济工作新局面”的需要(人民日报社2006年经济工作会议精神)，更是党和国家扶持主流媒体做大做强的现实需要！是上市公司大股东的利益和中小流通股东的和谐利益统一，更是党和国家对传媒行业改革成果的具体体现！

　　2006年是中国传媒行业体制改革力度最大的一年。.. 2006年01月13日，中共中央、国务院发出《关于深化文化体制改革的若干意见》，指出：必须从加强党的执政能力建设的高度，充分认识文化体制改革的重要性和紧迫性。重点培育发展一批实力雄厚、具有较强竞争力和影响力的大型文化企业和企业集团，支持和鼓励大型国有文化企业和企业集团实行跨地区、跨行业兼并重组。..2006年03月22日，国务院发布《第十一个五年规划纲要》，其中专门有一个章节论述加强社会主义文化建设。..2006年9月13日，国务院公布《国家“十一五”时期文化发展规划纲要》，指出：要深化文化体制改革，以发展为主题，以改革为动力，以体制机制创新为重点，通过改革不断破除制约社会主义文化发展的瓶颈和体制机制性障碍，营造有利于发展的体制环境、政策环境和市场环境。要坚持一手抓公益性文化事业，一手抓经营性文化产业，不断提高社会主义文化的市场竞争力和国际竞争力。2010年前国有独资文化企业基本完成规范的公司制改造，推出一批主业突出、核心竞争力强的上市文化公司。因此，笔者认为，公司全面向媒体转型并在此基础上做大做强媒体产业是内因和外因共同作用的结果，这一趋势已经不可逆转！

　　三、公司转型的基本思路

　　在向媒体产业转型之前，公司的基本业务是燃气供应、市政基础设施施工、高速公路收费、金融信托等业务。截至2005年底，公司总资产为49.08亿元，净资产25.58亿元，负债率47.88%；总资产中固定资产30.33亿元，流动资产16.54亿元，无形资产1.5亿元。公司财务状况优良，资产盈利稳定，但盈利能力偏低，2005年度总资产收益率只有1.3%，净资产收益率为3.27%，每股收益为0.047元。自2003年到2005年，收入增长率分别为27.9%，5%，25%，但净利润增长率分别为-1.3%，-11.9%，-23.9%，成长性较差。由于公司拥有庞大的盈利能力稳定的资产，以资产置换或资产处置的方式逐步把现有资产转换成为盈利能力强、成长性高的媒体资产就成为最佳的选择。

　　2006年5月23日，公司公告：控股股东及其实际控制人表示有意将优质平面媒体资产及其他媒体资产与本公司有关资产进行重组。2006年6月16日，公司将持有的黄山长江徽杭高速公路有限责任公司60%股权以审计的净资产值出售；8月19日，公司以审计的净资产值出售中泰信托9.99%的股权；7月7日，公司公告以自有资金2.2亿元，约10倍的市盈率收购陕西华商传媒集团有限公司30%的股权；8月30日，仅仅时隔一个半月，公司又公告以约10倍的市盈率收购证券时报传媒有限公司84%的股权。10月25日的股东大会已经通过了公司更名为“华闻传媒投资股份有限公司”的提案，并于11月3日正式更名为“华闻传媒”。11月16日，公司又公告：将引入首都机场集团并列成为第一大股东，后者将注入首都机场广告公司的业务，公司因此进入国内最高端的户外媒体广告市场，并可借助机场集团的强大实力降低融资成本，为公司今后的一系列收购兼并国内优质媒体资产奠定坚实的基础。这一系列动作正是公司全面转型的具体体现。

　　笔者综合各种信息得出以下判断：公司将逐步淡出传统业务，获得的资金将以较低的市盈率持续收购国内优质媒体，包括但不限于大股东及其最终控制人人民日报社以及首都机场集团拥有的优质经营性媒体资产，打造一个综合性的，覆盖报纸、杂志、户外广告、广播媒体、以及IPTV业务的全方位媒体帝国。公司未来的成长空间巨大。

　　四、大股东及其控制人掌握的经营性媒体资产概况

　　公司大股东华闻控股及其实际控制人人民日报社拥有众多媒体资产，主要有(参见下图)：

　　除了上述媒体之外，在人民日报社控制下的媒体公司还有：

　　1、北京中体传媒有限公司。深圳证券时报社有限公司持有北京中体传媒有限公司98%股权。该公司与若干国家级体育专项协会和国际体育媒体、体育品牌缔结战略合作，开发中国的体育产业。中体传媒旗下媒体有——《篮球报》(周报)、《搏》(月刊)、《网球天地》(月刊)、《中国体育》(月刊)、《桥牌》(月刊)。

　　中体传媒广告公司的业务包括：媒体广告代理：中体传媒旗下一报四刊，中体传媒联络和代理的其他泛体育媒体；赛事广告代理：中体传媒经营赛事的企业冠名、场地广告和其他广告；形象广告代理：体育明星、体育用品企业、体育俱乐部、体育运动场所、体育教育培训、体育博彩、体育公益等形象策划和包装、宣传；广告制作：体育、运动和时尚休闲类广告制作，包括平面广告、电视广告、室外广告、互联网广告、动漫、多媒体广告等2、国广传媒投资有限公司。根据网上的资料，该公司为中国国际广播电台下属的全资子公司。

　　根据我们了解的信息，最近该公司已经成为华闻控股与国际广播电台合资的公司。该公司具有广告、国际文化艺术合作交流、印刷出版、广播电视节目制作等营业资质。该公司由中国国际广播电台授权独家代理经营开发该台可经营性资源(包括报纸、音像出版等，中国国际广播电台还获得了IPTV牌照和手机电视牌照)，近年来通过与合作伙伴的共同努力，市场开发与产业发展稳步推进。

　　3、北京华闻旭通国际广告有限公司。根据网上的公开信息，华闻旭通成立于1994年，中方投资人是《人民日报》所属中国华闻投资控股有限公司，日方投资人则是日本三大广告公司之一的ADK公司。各占一半股权。2004年，华闻旭通营业额比上一年增长了1倍，利润增长了近3倍。凭借这样的成绩，总经理艾美娟被评为“2004年度中国30位杰出女性广告人”和“04-05年度中国最具影响力的100位广告公司经理人”。现在华闻旭通的客户中,日系企业占到了八成左右，包括资生堂这样的著名品牌；以及天津一汽等国内知名企业。

　　4、北京中青凯诚网络电视传媒有限公司。根据网上的公开信息，公司是由团中央网络影视中心(共青团中央直属单位)、中国华闻投资控股有限公司与凯诚高清电子技术有限公司合资建立的企业。公司的宗旨是建立中国唯一的、面向全国的、为全国青少年提供教育、咨询、娱乐、增值业务等服务的中国青少年网络电视台。公司拥有广电总局颁发的“信息网络传播视听节目许可证”，人民日报和团中央的政府资源和庞大的媒体资源，和凯诚的高清IP-HDV技术等综合优势，是一个集教育、文化、娱乐、服务、信息传播、影视制作与播出的大型企业。

　　5、有必要再介绍一下《京华时报》和《环球时报》。《京华时报》创刊于2001年5月28日，创刊只有10个月，《京华时报》便从32版扩充为48版，直至72版。据慧聪媒体研究中心的数据显示，《京华时报》2006年上半年进入全国报纸前5名。目前发行量30多万份，广告营业额8～9亿元，估计实际广告收入约4～5亿元。《环球时报》在世界75个国家和地区驻有350多位特派、特约记者，单期发行量超过180万份。2004年，环球时报社广告额突破两亿元。而《环球时报》的发行收入则超过了它的广告收入(这在报业中是非常罕见的)。2006年上半年《环球时报》订户比2005年同期增长55.3%，零售量也有上升。

　　另外，11月16日，公司发布公告，公司的控股股东上海新华闻投资有限公司与首都机场集团公司签订了《合作框架协议》，后者将通过协议受让以及从二级市场买入股份的方式，成为与前者并列的第一大股东。首都机场集团将对下属的北京首都机场广告有限公司拥有的广告和媒体资源进行必要的整合，并尽快将其拥有的北京首都机场广告有限公司的股权及其他媒体资产注入华闻传媒。

　　四、未来的扩张之路

　　公司将以华商传媒和证券时报传媒为起始平台，联合新的战略合作者首都机场集团，不断收购控股股东及其实际控制人拥有的优质媒体资产，打造一个覆盖报纸、杂志、户外广告、广播媒体、以及IPTV业务的综合性媒体帝国。公司未来的增长模式为：已收购媒体的内涵式增长+收购兼并新媒体的外延式增长+各媒体的协同效应带来的内涵式增长。

　　4.1华商传媒集团有限公司——媒体行业的国美、苏宁

　　华商传媒05年实现收入8.09亿元，较上年增长21.6%，净利润1.16亿元，较上年增长73.6%，所得税率由29%下降到14.5%。06年上半年实现利润3570万元，但全年仍有望实现利润1.2-1.3亿元，主要原因有三：一是下半年的广告收入将超过上半年，二是新合并一家子公司(沈阳华商广告公司)的业务，增加利润约1000万元；三是全年所得税率将从中期的29%下降到15%左右。

　　华商传媒依托的核心媒体——《华商报》，是西安、陕西乃至西北地区发行量、阅读率、影响力最大的综合类城市生活报。该报创建于1997年，从2003年开始，连续3年在中国报业协会的排名在20强以内。该报的成长路程与《成都商报》类似，目前在陕西省10个地市发行，日发行量超过60万份，略微超过《成都商报》，2005年广告收入约5亿元，约占西安市平面媒体广告总收入的70%。广告收入现在已经进入平稳增长期。

　　《华商报》依靠其取得的成功的办报经验，于2002年左右开始了异地扩张的步伐，主要寻求与当地的弱势媒体合作。目前已在沈阳、长春、重庆、天津、北京等地创建了合作的媒体，其中沈阳、长春、重庆三地的合作媒体仅用2-3年左右的时间，就成为当地发行量第一的优势媒体，取得了良好的经济效益。

　　《华商报》为何能获得如此巨大的成功？通过调研，笔者认为《华商报》及其所属的华商传媒集团有限公司具有三大法宝：

　　1、有效的激励机制：报社和广告公司员工都建立了优胜劣汰的机制，确实做到奖优罚劣，留住了一批优秀人才，并在广告公司的股权中留出大约15%给予管理层和骨干员工，以达到更好的长期激励的效果。

　　2、先进的办报理念和管理制度：真正从细微处做到贴近读者、贴近群众，创办让党和政府、老百姓都喜欢的报纸；实行完全的市场化管理手段，广告业务实行全面代理制度。

　　3、强大的发行队伍：华商传媒控股的子公司华商数码有限公司拥有13000多人的名曰“黄马甲”的发行队伍，分布在西安(约4000人)、长春(约3400人)、沈阳(约4000人)、重庆(约2000人)四个地区，公司建立了一套有效的管理体系，使得“黄马甲”成为一支作战能力顽强、渗透力广泛的配送队伍。“黄马甲”除了投递报纸之外，还配送书籍、杂志、日用品等等，并经常帮助困难家庭解决日常的生活服务问题，赢得了很高的市场声誉，也取得了很好的经济效益，据介绍，仅西安市的“黄马甲”队伍，一年就可以创造效益上千万元。这是基于这支队伍的战斗力，再加上百姓喜爱的报纸内容，《华商报》的异地扩张才能获得如此巨大的成功。

　　华商传媒集团有限公司未来的发展计划是：继续在国内大中城市寻求与当地媒体的合作，不断复制华商报的成功经验，争取用5-10年的时间再发展20家左右的媒体合作联盟，总收入达到50亿元，较2005年度的8亿元增长5倍以上。

　　华商传媒未来的增长模式是：不断寻求与新的媒体合作，复制华商报的成功经验，在外延式增长的基础上，逐步建立内涵式的增长模式。从这个意义上说，华商传媒的商业模式就是平面媒体行业的连锁经营模式，非常类似于商业连锁行业的国美、苏宁。笔者也承认，在平面媒体行业进行异地扩张面临着比商业零售行业更多更高的进入壁垒，但是，正如笔者在本文第一节所分析的——传媒行业的政策取向正在发生革命性的变化，优势媒体的异地扩张是造就传媒航母的必然选择，是完全符合新的政策方向的，必将得到政策的支持。而正因为目前有很高的壁垒，才给了华商传媒更多的低成本扩张的机会。

　　预计未来1-2年，华商传媒对华商数码的股权将从目前的40.625%增持到80%左右，而华商传媒本身也将在更多的城市找到合作媒体，建立更多的广告公司。上市公司华闻传媒对华商传媒的股权比例也将增持到61.25%(公司在11月16日的公告中已经提到这一点，笔者预计明年初可以完成增持股权的交易)，长远看甚至可能达到82%。

　　华商传媒最为重要的子公司是华商数码，该公司主要从事印刷、物流配送、网站经营(华商网)等业务，经营业绩稳步增长。

　　未来华商传媒集团公司有可能继续增持华商数码的股权到80%左右，这也是华商传媒的增长点之一。

　　小节：预计华商传媒今年可完成利润1.2-1.3亿元，07年净利润可达到1.8亿元左右，未来仍可保持30%以上的增长。

　　4.2证券时报传媒公司——证券市场牛市的受益者

　　公司已持有证券时报传媒公司84%的股权，后者拥有《证券时报》的独家广告和经营业务代理权。根据收购协议，公司是以1倍的P/B，大约10倍的现有业务的P/E来购买证券时报传媒公司的股权，非常便宜。从另外一个角度看，即便我们把公司向深圳证券时报传媒有限公司提供的3.9亿元专项资金作为长期投资来看，按照模拟的证券时报传媒公司独家代理证券时报广告业务的经营业绩(05年4748万元，06年1-7月5704万元)，购买价格也不足5倍的预期市盈率。

　　目前证券时报的收入主要来自上市公司的刊发各种公告的费用。根据证券时报传媒公司模拟的盈利报表，今年1-7月份，主营业务收入已经接近去年全年的水平，而净利润已经超过去年全年。出现这种状况的原因主要是2005年之前，深圳交易所已经有多年没有新的公司上市，今年以来，随着有越来越多的公司在深圳交易所上市，证券时报传媒公司的收入大幅增长。公司将进一步增加服务手段，从而调整收入结构，拓展商业广告等其他业务收入中的比重，增强公司抵抗风险的能力。

　　小节：笔者预计公司今年将实现1亿元左右的利润，较2005年翻一番，2007年净利润将至少增长30%以上，达到1.4-1.5亿元。

　　4.3与首都机场集团结盟——切入快速增长的机场广告市场，同时为今后加速整合国内优质媒体资源带来融资便利

　　公司与首都机场结成战略联盟具有重大意义。首都机场集团将对下属的北京首都机场广告有限公司拥有的广告和媒体资源进行必要的整合，并尽快将其拥有北京首都机场广告有限公司的股权及其他媒体资产注入华闻传媒。这一方面使得公司迅速切入了机场广告市场，另一方面，由于机场集团拥有庞大的现金流，将使公司获得低成本债务融资的便利，有利于公司加速整合国内优质媒体资源。

　　根据公司公告，截止目前首都机场集团拥有和控制的机场达到29个，参股机场2个。根据相关网站披露，首都机场广告公司隶属于首都机场集团，成立于2004年1月17日，公司在京外设有5家分(子)公司，现有员工83人，目前以租赁经营的方式拥有北京、天津、重庆、湖北、贵州、江西等六省市所属17个民用机场的35000平方米广告资源经营权。而根据公司最近的公告来看，公司实际拥有的广告资源又得到了大幅扩张。

　　公告内容没有提及机场广告公司的盈利状况，以及大概以何种价格收购，但是根据公司前期均是以10倍以下的市盈率来收购相关的传媒公司这一事实，我们可以预测，今后收购机场广告公司的价格也不会高于上述市盈率水平。

　　根据香港上市的首都机场股份公司(0694.HK)的有关公告，北京机场航站楼内的广告业务在2005年1月1日之前由公司参股25%的机场广告公司经营，此后上市公司(0694.HK)转让了机场广告公司的股份，广告业务经营完全交给了独立的第三方经营，但是向第三方收取特许经营费。我们估计经营方仍然是首都机场广告公司，但由于(0694.HK)不再持有股份，所以变成了独立的第三方。

　　由下表的历史数据我们可以看到北京机场广告的盈利能力和增长潜力。

　　根据国际机场协会，全球机场的国际性协会的数据显示，北京机场按旅客吞吐量计名列全球第二十大最繁忙之国际机场，亦为中国最繁忙的机场。目前66家国内、外航空公司在首都机场运营着232条国内、国际航线，每周有5000多个定期航班从首都机场飞往世界各地。机场各项运营指标名列全国第一，首都国际机场目前拥有两座现代化的航站楼，共占地面积41.4万平方米。

　　首都机场第三座航站楼于2004年3月份开始动工，2006哪3月份已经结构性封顶，预计2007年底完工，该楼的总建筑面积是前两者之和的2倍，新增建筑面积达90.2万平方米。建成后，首都机场的旅客吞吐量将达到6000万人次。随着2008年北京奥运会的临近，首都机场的广告价值极具增值潜力。

　　根据笔者的了解，北京机场广告业务的特许经营费为广告总收入的70%，其他外地机场的特许经营费一般为广告总收入的50%。根据上述比例，可以估算出2005年北京机场广告总收入为1.7亿港元，较上年增长56%；06年中期已经达到1.1亿港元，同比增长63%，预计全年将接近3亿港元。再考虑第三座航站楼带来的广告增长，估计07、08年广告收入仍将大幅增长！

　　关于广告公司的上述预测还没有包括31个外地机场的广告业务，笔者预计这部分业务07年将带来约2500万元的利润，08年约3000万元。广告公司的总利润07年将达到1亿元左右，08年将达到1.9亿元左右。

　　小节：预计机场广告公司将于2007年初进入上市公司，对公司的利润贡献可能达到1亿元左右，2008年的利润将大幅增长，预计达到1.8-2亿元人民币。

　　4.4打造综合性媒体公司——美国媒体集团的发展经验

　　纵观美国媒体集团的发展历史，当某一单一媒体发展到一定阶段，市场份额逐渐饱和之时，就要从经营单一媒体转向经营多个媒体和跨媒体，使属下的多种媒体产业互相支撑，资源共享，实现利润最大化，而收购兼并就成为扩张的主要手段。

　　美国报业集团的雏形，始于1794年，距美国第一家日报的诞生仅11年之遥。位于宾州费城的名为“The Company of Printers of Philadelphia”的公司合并了该市早期的两家日报，其动机只有一个：节省开支。到1929年，美国59家报业集团已控制了全国325家日报。当时全国106个10万人以上的城市中有84个城市有集团控制的报纸。其中，斯克里普斯—霍华德、赫斯特、布拉克和甘尼特4大报业集团拥有全国近半数10万人以上城市的60份日报。

　　到1985年，全国156个报业集团已拥有1186家日报，占日报总数的71%。美国的报业集团，早已不是单一报纸媒介的集合体，而是拥有包括报纸、杂志、通讯社、广播、电视在内的综合化媒介托拉斯，以“联合舰队”的形式抵御市场竞争的大风大浪。

　　目前，甘尼特集团是美国最大的报业集团。在美国43个州拥有99份日报和300多份周报或半周报(在其他国家的报纸未计在内)，7个电视台和16个广播电台。员工总数为53000人。该集团的99份日报，包括全国发行量最大的《今日美国》，占全国日报总数的7%，期发行总量约780万份，占全国日报期发行总量的12%。

　　被美国新闻界公认跨媒体步伐最快也最成功的报业集团是论坛报公司。总部设在芝加哥的论坛报公司是在《芝加哥论坛报》的基础上发展起来的，素以报纸少而精著称，1996年以报纸发行量计在美国报业集团中排行第十。后来该集团有两大举措使之成为美国新闻界的重要新闻，其一是1999年，该集团“小鱼吃大鱼”，买下当时排行第五、老牌报业大亨钱得勒家族的时报镜报集团公司，使《洛杉矶时报》等一批大报归己所有；其二就是其近年来轰轰烈烈的广电化运动。从1996年开始，论坛公司在原有少量电台、电视台的基础上加速进入广播电视领域，先后在华盛顿特区、费城、波士顿等城市收购了16家电视台，使其拥有电视台的总量达到22家，在全国12个最大电视市场城市的10个城市拥有自己的电视台。2001年，该集团已成为全美仅次于三大广播电视网络公司的第四大广播公司，也是非广播网络公司所有的全国最大广电集团。同时，论坛报公司向电子网络进军的速度也十分惊人，至2001年已建有30个新闻服务和特殊服务网站，每月吸引上网人次逾500万。多媒体战略的实施使该集团在覆盖全国新闻、吸纳全国和地方广告等方面的能力大大增强，2000年集团的经营收入达到60亿美元，仅次于62亿美元的甘尼特集团，一举跃居全国报业集团第二把交椅(按发行总量计排列第三)。

　　因此，笔者认为，公司目前的战略发展方向——打造跨媒体、跨地区的综合性媒体集团是完全符合传媒行业的发展趋势的，有极大的可能性成为国内实力最强的综合性媒体集团公司之一。

　　五、公司财务状况分析与预测

　　5.1公司现有资产的盈利分析及预测

　　以目前已经公告收购的媒体资产带来的业绩估算，预计华商传媒06年净利润可达1.2-1.3亿元人民币，07年有望达到1.7-1.8亿元左右；证券时报将伴随着深圳股市发行上市的公司迅速增加带来业务收入的高速增长，证券时报传媒拥有证券时报的独家广告和经营业务代理权，预计今年实现1亿元左右的利润，较2005年翻一番，2007年净利润将至少增长30%以上，达到1.4-1.5亿元。08年继续维持高速增长态势。预计机场广告公司将于2007年初进入上市公司，对公司的利润贡献可能达到1亿元左右，2008年的利润将大幅增长，预计达到1.5-2亿元人民币。

　　由于公司目前的总资产为49.08亿元，净资产25.58亿元，负债率47.88%；总资产中固定资产30.33亿元，流动资产16.54亿元，无形资产1.5亿元，财务状况优良。再加上首都机场集团可以提供低成本的融资服务，预计在未来的2年内，公司不需要进行股权融资，不会增加股本，摊薄业绩。

　　仅根据目前公告的资产重组进度进行简单的盈利预测，公司06年每股收益为0.065元，较上年的0.05元增长38%；07年每股收益为0.28元，同比大幅增长331.5%，08年每股收益有望达到0.41元，同比增长45%。而上述预测并没有考虑后续的资产注入。

　　如果考虑到2007年极有可能再收购2家新的媒体公司，则盈利能力将超过上述预测。07年每股收益将达到0.38元，同比增长480%，08年每股收益将达到0.52元。

　　5.2未来综合性媒体集团的盈利能力分析

　　从美国媒体集团发展的历史和经验看，跨媒体、跨地域的综合性媒体集团具有相当明显的协调效应和规模经济效益，也具有强大的抵御市场风险的能力。笔者预计，2年后，公司极有可能成为中国资本市场最具实力的综合性媒体集团。到那时，公司将具备长期稳定增长的盈利能力，公司的价值将获得极大的提升。

　　六、估值与投资建议

　　笔者认为，考虑公司目前媒体资产的成长性，以及后续的资产注入，公司大股东强大的背景，应该给公司以估值溢价。

　　我们按2种方法给公司做估值：一种是给予公司一个整体的市盈率倍数；一种是分业务估值。

　　第一种方法，按2007年的预期EPS，给予30倍的市盈率；按2008年的预期EPS，给予25倍的市盈率，对应的合理估值区间为8.38～10.12元，较目前股价有35.5～63.8%的上涨空间。

　　第二种方法，对华商传媒，由于可以不断复制其商业模式，扩张潜力巨大，按照07年的预期盈利和成长性(平均30%左右)，给予30倍的PE(目前与之类似的博瑞传播也有30倍左右的PE)；对证券时报传媒，证券市场牛市将推动其高速成长，预计年均增长率可达40%以上，给予40倍的PE；对机场广告市场，预计未来2年的成长性高达60%，我们也保守地给予40倍的PE；对公司原有的燃气供应等业务，给予10倍的PE；这样得到公司股票的合理价值为9.04元。

　　如果再考虑后续的优质媒体资产注入，公司未来的盈利增长空间更大，合理估值区间更高。比如，如果考虑到2007年极有可能再收购2家新的媒体公司，则07年每股收益将达到0.375元，同比增长480%，08年每股收益将达到0.515元。这样得到的估值区间将达到11.24～12.88元，较目前股价有81.9～108%的上涨空间。预计到2008年，公司股价将达到15元以上(按08年0.50元的EPS给30倍市盈率)。笔者将继续密切跟踪该公司的后续重组情况，适时调整盈利预测和目标价。

　　华闻传媒具有强大的股东背景、垄断性的媒体资源，内部资源共享带来的巨大协同效应，以及市场化的专业经营管理团队，上述优势是国内目前已经上市的传媒公司难以比肩的，也使该公司可能成为境外传媒集团优先选择的潜在收购目标。

　　综上所述，笔者认为该公司有望成为国内A股市场传媒行业中流通股本最大、流动性良好、适合机构投资者作为重要资产配置的传媒蓝筹公司。给予强烈推荐的评级，建议机构投资者积极买入，长期持有，充分享受公司成长为国内最具实力的综合性媒体集团带来的长期价值增长。

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