广发证券：济南钢铁产品结构优化

　　刘保瑶 广发证券

　　主营产品以板材为主公司主营产品主要是板材(中厚板)、型材(螺纹钢)、钢坯、铁矿石，三季度的毛利率分别为：21.60%、10.78%、0.25%、10.62%，业务比重分别为：45.73%、12.65%、29.14%、8.97%。可见，支撑公司业绩的产品主要是板材，其次是型材，而钢坯显然处于保本的状况。钢坯的毛利率明显偏低，毕竟原材料和成品的毛利率都在10%以上，半成品钢坯不应没有利润空间。

　　公司是国内中厚板产量最大的企业。现阶段，中厚板厂的产能在220万吨左右，中板厂的产能在150万吨左右，合计中厚板产能约为370万吨。根据目前的投资项目分析，公司中厚板的产能短期内不会明显提升，而是增强板材的热处理能力，提高品种板材的产量。

　　公司未来业绩增长重点在于品种开发展望2007年，公司板材和型材的产量将不会有大的变化，钢坯的产量则因4#连铸机的投产而再次提升，估计增加的产量在80万吨左右。由于钢坯主要卖给集团，毛利率很低，对公司业绩推动有限。综上所述，公司的业绩亮点仅在于品种开发的成效。

　　9月，公司中厚板厂的品种板比约为83%，高专板比约为61%；中板品种板比约为73%，高专板比约为43%。而2005年的年报显示，公司全年的品种板比为62.41%，高专板比为31.05%。可见，2006年公司中厚板的品种开发取得了显著的成果。随着三炼钢的RH精炼设备的运行，板材热处理能力的提高，公司中厚板产品的技术含量仍将继续提升，盈利能力增强，但不可过分乐观。

　　整体上市无法预期目前，集团的优良的资产—热轧厂、冷轧厂已开始生产，产能分别为330万吨、100万吨，并计划建设冷连轧项目。可见，集团钢铁产业的整体上市将有利于增强股份公司的盈利水平。但受山东钢铁集团组建的影响，集团钢铁产业整体上市无法预期。

　　业绩预测公司06、07年业绩预计分别为0.85、0.96元左右，合理动态市盈率在8倍左右，建议买入。

　　主营产品以中厚板为主公司主营产品主要是板材(中厚板)、型材(螺纹钢)、钢坯、

铁矿石，三季度的毛利率分别为：21.60%、10.78%、0.25%、10.62%，业务比重分别为：45.73%、12.65%、29.14%、8.97%。可见，支撑公司业绩的产品主要是板材，其次是型材，而钢坯显然处于保本的状况。钢坯的毛利率明显偏低，毕竟原材料和成品的毛利率都在10%以上，半成品钢坯不应没有利润空间。

　　目前，公司是国内中厚板产量最大的企业。现阶段，中厚板厂的产能在220万吨左右，中板厂的产能在150万吨左右，合计中厚板产能约为370万吨。目前，国内普通品种的中厚板新增产能较快，市场价格波动较大，产品盈利空间大幅下降，而容器板、锅炉板、船板等附加值较高的中厚板品种具有一定的技术和设备门槛，一般的中厚板生产企业暂时还较难涉足，利润空间较大。因此，公司在2006年将发展的重点放在了提高中厚板品种板产量，压缩一般的中厚板产品产量。根据目前的投资项目分析，公司中厚板的产能短期内不会明显提升，而是增强板材的热处理能力，提高品种板的产量。

　　未来业绩增长重点仍在品种开发展望2007年，公司板材和型材的产量将不会有大的变化，钢坯的产量则因4#连铸机的投产而再次提升，估计增加的产量在80万吨左右。由于钢坯主要卖给集团，毛利率很低，对公司业绩推动有限。综上所述，公司的业绩亮点仅在于品种开发的成效。

　　9月，公司中厚板厂的品种板比约为83%，高专板比约为61%；中板品种板比约为73%，高专板比约为43%。而2005年的年报显示，公司全年的品种板比为62.41%，高专板比为31.05%。可见，2006年公司中厚板的品种开发取得了显著的成果。随着三炼钢的RH精炼设备的运行，板材热处理能力的提高，公司中厚板产品的技术含量仍将继续提升，盈利能力增强。

　　随着我国装备制造业的振兴，品种板、专用板的需求量将保持旺盛状态，但也不忽视供应量的迅速增长。虽然品种板、专用板等产品具有一定的技术和设备门槛，但是我国中厚板的大型生产企业众多，宝钢、鞍钢、武钢、首钢、舞钢等企业均有实力增加中厚板的品种，与这些企业相比，公司的优势并不是很明显。因此，随着一般中厚板市场进入充分竞争的状态，中厚板的中高端市场也将面临激烈的竞争，产品的毛利率有下降的压力。因此，公司提升中厚板的品种所给公司带来的效益并不能持续过分乐观，品种的提升只是更好的优化了企业自身的盈利能力，并不具有任何的垄断效应。

　　整体上市无法预期目前，集团的优良的资产—热轧厂、冷轧厂已开始生产，产能分别为330万吨、100万吨，并计划建设冷连轧项目。热轧、冷轧产品是目前钢铁产品的中高端产品，吨钢的盈利能力较强。可见，集团钢铁产业的整体上市将有利于增强股份公司的盈利水平，增厚上市公司的业绩。目前，济钢集团存在钢铁产业整体上市的需要：一是热轧厂、冷轧厂、三炼钢等生产厂的建设造成了集团和股份公司的资产负债率偏高，财务负担较重；二是影响后续项目的实施，如冷连轧项目；三是壮大济钢集团的实力，增强集团及股份公司在山东钢铁集团中的影响力。

　　但受山东钢铁集团组建的影响，集团钢铁产业整体上市无法预期。而山东钢铁集团的组建则完全依靠政府的推动，目前我国政府正值换届时期，政府人事的变动对山东钢铁集团的组建进程起至关重要的影响。就目前的进度而言，山东钢铁集团的组建思路仍没有确定，短期内难有突破。

　　业绩预测及估值就目前公司的资产而言，板材的产能基本上没有大幅提升的空间了，只是品种板产量的提升，而增产的钢坯则没有什么可观的利润而言。因此，公司的业绩亮点在于通过产品开发，提高产品结构的盈利能力。而成本方面，由于新产品的产量逐步提高，吨钢完全成本将有上涨的趋势。

　　我们谨慎预测：公司06、07年业绩预计分别为0.87、0.96元左右。在估值方面，欧美钢铁公司的动态市盈率为9.77倍，亚洲其他地区和国家的动态市盈率为7.94倍，国内上市钢铁公司的行业平均动态市盈率则达13倍，宝钢股份、武钢股份、鞍钢股份等行业龙头的动态市盈率在8~10倍。最近由于受国内A股市场不断上扬的影响，国内钢铁企业的估值已经超过了国际著名钢铁公司。作为国内龙头钢铁企业，宝钢等行业龙头享有与国际著名钢铁公司的估值水平是合理，毕竟其成长性更好，但其他国内钢铁企业的估值理应低于国际平均水平。

　　济钢股份作为国内较大的钢铁企业，并存在集团整体上市的影响，其动态市盈率在8倍比较适合。

　　公司现在股价为6.27元，尚有10%以上的空间，建议买入。

　　风险提示1、国内钢材市场存在供过于求的压力，钢价波动日趋频繁，可能会影响公司的盈利水平及股价走势；2、股价过高可能影响集团资产的整体上市；3、公司的股价短期内涨幅过大，存在适当回调的压力，在操作上注意风险。

    新浪声明：本版文章内容纯属作者个人观点，仅供投资者参考，并不构成投资建议。投资者据此操作，风险自担。