G卧龙(600580)：从电器向电气的跨越

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　　公司视点

　　公司8月8日公告拟对两个子公司增资1.2亿元

　　股价近期慢慢盘出低位区，启动迹象明显

　　公司主业轨迹已经由“电机”向“电气”迈进

　　当前股价： 目标股价：9.18元

　　长江证券 黄东升

　　自2002 年上市以来，公司近几年资产规模不断扩大，主营业务收入连续持续保持45%以上的速度增长，主营业务利润保持35%复合增长率。在此基础上，06 年上半年收入5.09 亿，同比增长41%，主营业务利润9000 万，同比增长51%，主营业务利润率仍提高了1.8 个百分点，提高到17.8%，净利润3300 万，同比增长27.04%。在原材料价格大幅上涨的情况下，公司能够继续保持较高的盈利能力和成长能力，充分体现公司优秀的管理能力。

　　成功应对原材料价格上涨压力

　　卧龙电气80%的成本来源于原材料，主要是硅钢、铜和铅等金属材料。从2003 年开始公司主要产品所需铅、硅钢片(有取向)、铜等原材料价格有大幅度的上涨，直接影响公司主营产品的盈利能力，公司主要产品毛利率呈现下降趋势。公司通过扩大生产规模，提高规模效应，同时积极调整产品结构，技术创新来应对原材料价格上涨压力。

　　公司在今年4 月份调整了产品结构，限制生产低毛利率的产品，加大高毛利率产品生产能力。同时全面生产YYW2 型电机，大幅降低原材料的耗用量。从今年5 月份开始，对大部分产品实行了提价，提价幅度从5%-20%不等，成功转嫁了部分原材料价格上涨压力。

　　进一步完备微分电机业务链

　　公司年内拟将上市公司的电动自行车业务剥离。尽管电动自行车业务近几年也获得较大增长，但公司的优势在于围绕微分电机制造产业链的中间产品的生产和集成，而不在终端产品的生产和销售。公司今后专注于电机产业链的制造，围绕发电、输变电、用电和储电进行系统集成。公司大股东有意将与意大利合资的意大利电动力公司(ELDRIVES.R.C)注入上市公司，该资产盈利能力较强，也将进一步完备公司微分电机业务链。

　　主营业务收入的持续的高速增长，使公司提前完成了原始积累，为公司进一步的扩张打了坚实的基础。

　　再融资项目为公司走向系统集成商做准备

　　公司于7 月4 日完成了非公开增发，融资总额为2.693 亿元，准备投向四个项目。这将进一步扩大公司生产规模，夯实在微分电机、网络电源和特种变压器三大业务，为公司未来走向电气系统集成商奠定了坚实基础。

　　1. 年产280 万台U 系列高速串激电机产业化项目

　　卧龙电气已成为多家国际著名电器企业的重要战略合作伙伴，公司自主开发的高速串激电机主要为爱默生高端吸尘器配套，每年为爱默生提供1400 万美元的高速串激电机，占爱默生该类电机全球订单的60%左右。此外，公司也为世界著名电动工具公司德国博世配套生产60 万台两种规格的U 系列高速串激电机，并为本田生产

摩托车启动电机。

　　2. 交流永磁伺服电机及其全数字化交流伺服系统产业化项目

　　国内精密伺服交流控制系统是以交流永磁伺服电机为核心的数控系统，广泛用于工业自动化的功能部件。目前国内处于产业化初始阶段，尚未形成大批量生产能力。卧龙电气作为我国较早进行伺服交流控制系统研发并进行产业化的企业之一，从2000 开始与华中科技大学合作，已经掌握了具有自主

知识产权的高性能交流伺服控制技术，该项技术已达到国外同类产品的技术水平，在国内处于领先地位。我们了解到，公司对伺服控制系统项目寄予厚望，专门成立了伺服技术服务子公司，伺服技术专家以技术入股的方式负责伺服控制系统的产业化。今年首先实现工业缝纫机伺服控制系统产化化，明年实现通用伺服控制系统产业化。项目总投资为9000万元，其中铺底流动资金1200 万元。项目完成后，年销售收入为26164 万元，预计新增利润1123 万元，投资回报率 28.84 %。

　　快速向电气系统集成商迈进

　　公司自2002 年6 月上市以后，经过近几年的产业整合，公司成功收购了灯塔蓄电池厂、湖北电机厂以及银川变压器厂，并先后与松下电器、爱默生等境外知名企业建立战略合作伙伴关系，形成一个以电机为主营产业，以UPS 电源、铁路牵引变压器为互补产业的电气产品公司。

　　公司的主业轨迹已经由“电机”向“电气”迈进，本次银川卧龙电气化铁路高电压牵引变压器国产化项目建成，以及伺服控制系统实现大规模产业化后，预示着公司已成功实现了“电气化”的转变，而且在资本、技术、管理、市场各个方面都已经完成了原始积累，进入快速发展的阶段。

　　我们了解到，今年以来，从控股股东层面上的董事会已经就这个问题召开了5 次会议，明确了卧龙电气未来发展的规划：充分发挥已有的电气技术优势，继续提高技术含量，掌握电气领域系统集成能力，为客户提供全套解决方案，成为东方的电气系统集成商。

　　目前公司正加大研发力度，加紧研发和掌握通用伺服控制系统生产技术，并且积极介入磁悬浮铁路集成系统、大型供给水泵集成系统、大型电气化铁路集成系统的研发。

　　盈利预测和投资建议

　　我们预计G 卧龙06 年业绩为0.34 元，再融资项目对业绩的贡献将在07、08 年体现，

　　预计07 和08 年EPS 分别为0.47 和0.59 元。根据DCF估值得到合理的价格为8.28-9.18元(考虑增发项目产生的效益)，目前股价存在一定低估，我们给予“谨慎增持”的

　　投资评级，其持续的成长能力值得长期关注。

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