工行A+H发行四大看点

　　A股筹资额相当于两个中行

　　证券时报记者刘昆明

　　根据工行公布的招股说明书(申报稿)，工行此次A股发行股数为130亿股(未考虑工行A股发行的超额配售选择权)；若全额行使工行A股发行的超额配售选择权，A股发行数将达到149.5亿股。目前市场普遍认为，工行在香港发行价的市净率应在2倍至2.2倍之间，定价区间约在2.76与2.90港元之间，A股市场的发行价应该在2.8元与3元之间，这样，工行A股的募集资金可能会达到450亿元，超过了今年以来首发的大盘股中国银行、大秦铁路、中国国航、保利地产、潞安环能、大同煤业六家公司募集资金之和，将比中国银行200亿的筹资额大出一倍左右。

　　中行一共发行了64.94亿股A股，其中向战略投资配售的股份为12.86亿股，向一般法人投资者配售的股份为17.53亿股，其中网下申购配售比例为4.7%，网上中签率则为1.94%。如果参照中行的配售比例来估算工行的网上网下发行股份，其中向战略投资者配售的股份可能在26亿股左右，向一般法人投资者配售的股份可能在35亿股左右，则网上发行的股份可能在69亿股左右。

　　根据最新的《证券发行承销管理办法》，此次工行A股发行是网上网下申购同步进行，所以冻结资金有可能没有原来采用网上网下分开申购时多。不过，如果按照中行网下申购配售比例和网上中签率来计算，在网下申购配售的冻结资金可能在2200亿元左右，而网上申购冻结的资金即使比中行的中签率提高一倍，冻结的资金也在5300亿元以上，为此，工行A股发行冻结的资金或将逼近8000亿元。

　　一级市场冻结如此巨量的资金对二级市场可能会产生较大的影响，不过从中国银行上市前二级市场的走势情况来看，影响不会很大。事实上，徘徊在一级市场的资金依然非常充裕，而近期二级市场维持小幅升浪的格局也说明主力资金正在迎接大盘股的到来。但也有市场分析师指出，大盘在近期仍将经受一次比较严峻的考验，指数出现连续小幅下跌的可能性较大。

　　A股一人一手理论上无困难

　　证券时报记者万鹏

　　作为《证券发行与承销管理办法》颁布以来发行的第一只大盘股，本次工商银行A股发行将正式实践超额配售选择权(绿鞋)机制，这在A股市场尚属首次。

　　工商银行预披露的招股说明书(申报稿)显示，工行计划本次发行A股130亿股，H股353.91亿股，如果超额认购选择权全部行使，其最终可实现的融资数量为A股149.5亿股，H股407亿股。

　　在工行即将发行的353.91亿股H股中，国际发行部分为336.21亿股，占到了95%，而留给香港公众认购的部分仅有17.70亿股，所占比例为5%。不过，即便如此，17.70亿股的发行总量也足以实现“一人一手”，满足香港公众的认购热情。

　　此外，工商银行本次H股发行中还引入了回拨机制。如果根据香港公开发行有效申请的发行股份数目达到香港公开发行初步可供认购的发行股份数目的一定倍数，可将股份由国际发行转拨至香港公开发行，增加香港公开发行可供认购的股份总数。而当香港公开发行并未获全数认购，则将全部或部分未获认购的香港发行股份转拨至国际发行。

　　值得注意的是，由于工行本次A股发行总量最高可达149.95亿股，以50%的比例计算，网上发行数量可达74.975亿股，可满足7497.5万人每人申购100股的需求，这也意味着，工行A股“一人一手”理论上并无困难。

　　据业内人士透露，工行本周二上会后，将于国庆前向境内机构预路演，国庆长假期间进行国际推介，“十一”长假之后将正式启动发行。

　　境内外机构首次同台竞技

　　见习记者胡学文

　　由于A+H股同步上市包含着同步路演、同步询价、同步定价、同步发行和同步上市的“五大同步”看点，与此同时，因政策、法律法规、境内外承销机构能力水平的不尽相同，“五大同步”看点也被誉为“五大难点”。这其中，除政策、法律法规问题将由两地政府部门与交易所协商解决外，境内外承销机构的首次同台比拼也格外吸人眼球。

　　此次发行，工行就敲定中国国际金融有限公司、中信证券、国泰君安和申银万国担纲A股发行，美林、中国国际金融公司、瑞士信贷集团、德意志银行以及工商东亚负责H股承销。此次工行A+H同步发行，两地承销商将在路演、询价、定价过程中进一步强化协同作战。业内人士更是言称，首次A+H股的同步上市不仅对境内外承销机构能力水平是一个考验和比较，更可能为今后其他公司A+H股同步发行上市提供借鉴和标本意义。

　　工行要实现A+H同步上市，关键是实现发行询价的同步。很多时候都是海外承销机构定价低而国内的承销机构和询价机构定价高。如果排除海外承销机构可能有意压低中国企业的定价而牟利之外，恐怕定价能力是一个根本因素。假如境内外定价机构不通气，各自封闭作业，那投资者就可能从中看出孰优孰劣。此前中行发行，境内机构定价在3.05—3.15元，按以往惯例一般上限为最终发行价，但最终定为3.08元，显然是考虑了中行H股2.95港元的发行价。

　　按照预计发行日程安排，本月26日上会审核之后，工行的境内路演和国际推介也将随之展开，如何在国内外定价间做到真正同步，避免落入以往总是境外机构定价低、境内机构定价偏高的窠臼，这是工行境内外的两大承销集团必须面对的第一个问题。由此，也可以比较出海外承销机构和国内承销机构及询价机构的定价能力孰优孰劣。

　　此外，本次新修订的IPO新规第48条规定：“首次公开发行

股票数量在4亿股以上的，发行人及其主承销商可以在发行方案中采用超额配售选择权”。上述规定简称“绿鞋”机制，其最主要的功能是：主承销商可以根据市场状况，适当调节新股的发行规模，增加市场流通性，收窄价格波动。为减少二级市场价格波动，工行此次发行将采用超额配售选择权，允许主承销商超额配售不超过发行股份15%的股票。对此，境外承销商可能不陌生，而作为首个“绿鞋”机制实施股票的国内承销们来说则面临着又一次考验。有业内人士指出，如果超额配售权行使，对于上市公司来说可以多融入资金，对于承销商来说，则可以按比例多获得承销费，同时也有利于市场稳定，因而是多赢的安排。

　　有业内人士预见，如果此次工行成功实现A+H同步上市，那么A股市场与H股市场的一些制度、规则上的不协调都将得到相当程度的调整，有利于内地市场与海外市场的对接。同时，在这种对接过程中，A股审批和发行制度也将得到进一步的完善。而境内承销机构则可以通过与境外成熟承销机构的联动合作，进一步提高自身的业务

竞争力。

　　将对激励对象授股票增值权

　　证券时报记者彭松

　　工商银行预披露的招股说明书(申报稿)显示，为了激励和奖励工商银行管理层和其他主要员工，工行董事会和股东已经采纳一项股票增值权政策。根据该股票增值权政策，工行将会实行一项股票增值权计划。在工行H股发行完成后首6个月，将进行股票增值权的首次授予。

　　根据该计划，股票增值权将以工行H股价格为基准授出和行使。被授予人可在股票增值权的行权有效期内，将生效的增值权按照董事会规定的窗口期行权。被授予人将有权收取一笔金额，相等于下列两者之间的差额(如有)：一是于股票增值权行使日工行H股的市场价格；二是不低于工行H股在授出日(交易日)的收市价或工行H股于紧接授出日前五个交易日的平均收市价的价格，并将根据工行权益变动而调整。

　　计划还明确，在H股发行完成后首6个月内，将进行首次授予，而首次授出股票增值权下的股份总数，将不会超过本行股本总额的0.5%，而股票增值权有效期内所有授出的股票增值权下的股份总数将限制在国家有关规定的比例之内。股票增值权计划下将不会发行任何股份。因此，根据该计划发行股票增值权不会摊薄股东的股权。

　　早前已完成发行上市的中国银行，在其招股说明书中也披露有类似的股票增值权激励计划的条款。

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