G中色(000758)：实施走出去战略典范

　　中色集团在股改中承诺将逐步注入优质资产

　　股价在低位企稳后持续上行

　　公司未来几年业绩有望持续增长

　　当前股价： 目标股价：10.6元

　　国金证券 李追阳

　　实施“走出去”战略以解决资源稀缺

　　我国属于资源稀缺国家，近几年来由于国内基础实施建设以及固定资产投资的快速增长，资源稀缺问题更加突出。以铜为例，2004 年我国铜贸易逆差高达106 亿美元，而1995 年贸易逆差仅为17.3 亿美元，随着近两年铜价的大幅上涨，预计2005~2006 年铜贸易逆差有望继续增长，另外，我国自有矿产铜占每年铜消费量的比重持续下降，2004 年该比重仅为12%。因此由于国内资源的稀缺性，实施“走出去”资源战略就成为国内企业的必然选择。

　　利用我国的劳动力优势、技术优势以及资金优势实施国际工程承包是“走出去”资源战略的重要步骤，在国家合作背景下，通过资源类项目的工程承包项目，有利于国内企业和海外资源企业的资源开发合作，从而解决我国的资源稀缺问题。06 年上半年我国对外承包工程业务量大幅增长，我们认为主要原因与我国的“走出去”战略有关。

　　公司是成功“走出去”的典范

　　中色是国内主要的有色类项目工程承包企业，在国外也有较强的品牌优势，根据美国《工程新闻纪录》(Engineering News-Record 简称ENR)公布评选出的全球最大225 家国际工程承包商座次排定，中色由2003 年的180 名上升到2004 年的150 名，2005 年进一步上升到139 名。

　　通过国际工程承包，中色已经成为实施“走出去”资源战略的成功典范，其中蒙古敖包锌矿是公司比较典型的通过工程承包实现资源战略的模式，目前中色集团已经在23 个国家和地区设立机构和开发项目，已拥有的资源量含铜500 万吨、含钴15 万吨、含锌103 万吨；正在运作的项目资源量含铜3100 万吨、含金580 吨、铝土矿26.7 亿吨，对外投资近3 亿美元，是我国占有海外有色金属优势资源最多的企业。

　　中色集团2010 年的战略目标：到2010 年，在海外控制有色金属资源总量2000 万吨以上(铜、镍、钴、铅、锌金属量)，形成年产40 万吨有色金属的生产能力。

　　在中南部非洲，以赞比亚和刚果(金)铜钴资源开发为主体，预计到2010 年，形成控制年产20 万吨铜钴的生产能力；

　　在周边国家，铜镍资源的开发以蒙古、缅甸、印尼、老挝的有关矿区为重点，铝土矿资源的开发则以

　　未来几年业绩持续增长

　　工程承包业务有望持续增加：公司作为我国唯一一家具备二十多年海外有色工程施工经验的央企直属企业，国家政策扶持与公司的海外有色工程施工品牌是公司承包业务增长的最大动力所在；同时，海外有色资源建设项目的金额可能高达数亿美元或以上，在公司的储备项目中只要成功的概率达到5%或者10%，就可以保持业绩连续增长。就公司目前已签订合同看，如果伊朗西尔湾电解铝项目07 年开始实施，就能够保证公司未来三年工程承包业务的快速增长，西尔湾电解铝项目的合同金额高达9.98 亿元，分三年完成。

　　蒙古敖包锌矿的扩产带来的增长：敖包锌矿锌资源储量达103 万吨，平均品位13.7%，目前的生产能力为4万吨锌精矿，中色股份占有51%，待蒙古方还清贷款后，股权比例降为

　　50%，在还贷期敖包锌矿的所得税率为0，我们预计未来几年锌价仍将维持在较高水平，因此敖包锌矿成为公司未来几年的重要利润贡献点，根据公开数据，06 年上半年敖包锌矿实现的净利润高达2391 万美元，即1.9亿人民币左右。公司计划将产能扩张到6 万吨，我们预计敖包锌矿07 年锌精矿产量将达5 万吨，08 年达到6 万吨。

　　赤峰中色库博红烨项目将投产：公司控股的赤峰中色库博红烨锌业已于2006 年3 月全面开工建设锌冶炼三期扩建工程，届时将具备11 万吨的锌冶炼产能，预计07 年该项目锌产量将达到8 万吨。另外公司在赤峰地区的风险探矿也将于07 年结束，赤峰地区的锌资源已探明储量高达400 万吨左右，我们预计公司在赤峰地区的锌资源开发也将有所收获，一旦公司在该地区获得锌资源，将极大的促进公司未来几年的盈利增长。

　　集团资产有望注入到股份公司

　　在公司股改期间，集团公司已有计划将资源主要到股份公司，目前集团公司控制的资源中，谦比希铜矿和抚顺红透山铜矿已经正常生产并产生盈利，因此我们认为，集团公司先注入上述两个铜矿的可能性较大，其他矿山如缅甸达贡山镍矿由于刚做完可行性研究报告，因此目前注入的可能性不大。

　　在不考虑伊朗西尔湾电解铝项目和07 年集团公司可能资产注入的前提下，我们预计公司07 年每股收益为0.621 元，按照16~18 倍的市盈率，公司股票的合理价位应该在9.94~11.18 元，价值中枢在10.6 元左右。如考虑伊朗西尔湾电解铝项目07 年开始结算，则10.6 元价值中枢对应的07年动态市盈率仅为10.2 倍，远低于国内外承包类企业的估值水平，与国内外的纯有色资源类公司估值水平接近，同时考虑到公司在承包业务和资源扩张领域的成长性，我们认为，10.6 元的价值中枢具备较高的安全边际。