西南证券：G中新依然没有进入投资拐点

　　主要观点：

　　公司基本面一般，是国内目前唯一的中、新两地上市的股票，公司新加坡市场股价为0.335新元，相当于人民币1.70元；

　　速效救心丸和中美史克的投资收益是公司主要的盈利点，六厂的舒脑欣滴丸是公司未来有潜力的新产品，但在目前市场环境下，期待出现高速增长有难度；

　　公司生产基地除六厂外搬迁到滨海新区，对公司税收影响不大，但搬迁后的土地可能成为公司的炒作题材；

　　公司未来三年业绩预计为2006/0.25元、2007/0.30元、2008/0.37元。以18倍P/E计，未来股价将在4.5元~6.80元区间波动。

　　投资建议：在不考虑搬迁土地概念的前提下，建议卖出。

　　公司简介与近期经营动态分析

　　公司是天津最大的以中成药制造业为主的国有控股大型医药企业，1997年在新加坡发行1亿S股(2006年9月5日收盘报0.335新元)，2001年5月回归国内市场并发行4000万A股，2004年5月，公司2295万内部职工股上市。

　　公司主要产品有我国第一个滴丸制剂——速效救心丸，2005年该品种销售收入达4.149亿元。公司还是我国目前国内最大中外合资企业——天津中美史克的第二大股东，拥有其25%的股权。2005年天津中美史克实现利润32331万元，公司获得投资收益7782.8万元，占上市公司净利润的96.3%。

　　其主要控股、参股公司及公司结构图见后附图。

　　公司2006年上半年实现销售收入114,189万元,比去年同期增加6,036万元。实现净利润4,608.9万元,同比增长3.17%。报告期内,公司的33个重点品种共计完成销售收入61,715万元,其中几个重点品种同比表现突出,公司第一大品种速效救心丸实现销售收入22,364万元,比去年同期增加了4,600万元,京万红完成销售收入2,355万元,同比增长298.5%。胃肠安完成销售收入1,775万元,同比增长88.2%。降压避风片完成销售收入2,302万元,同比增长74.9%。清咽滴丸完成销售收入2,150万元,同比增长51.7%。

　　2005年第二次董事会通过了控股子公司天津华立达生物工程有限公司另一股东方以色列TEVA制药集团单方对华立达进行增资的议案。同意TEVA集团以单方增资的方式变更其在华立达的股权比例，即TEVA集团单方以现金方式增资6906.45万元人民币增资，增资后其对华立达的股权比例将由45%变更为60%，公司在华立达的股权比例将由55%变更为40%。由于华立达目前是微利或亏损，因此股权的转让不会造成公司业绩的变化。

　　搬迁不会对公司税收产生影响

　　公司将逐步把旗下除第6中药厂之外的所有企业迁至位于滨海新区的现代中药产业园,将享受滨海新区各项政策支持；腾出的有升值空间的市区土地将出售,但公司注册地址不会变更，因此不会改变公司整体的税率，而且公司目前15%的所得税率与滨海新区分公司15%的所得税率一致。但天津经济技术开发区每年还将征收国税中的25%留成部分返回给区内公司，因此中新药业相关分、子公司业绩的改善将提升公司的投资收益，但前提是这些公司能够实现盈利。因此公司具备一定的滨海概念，也会对公司的业绩产生一定影响。但实质影响不是很大。

　　公司目前享受政府每年2000万元贴息补贴，期限为三年，到2007年结束。另外，旗下的国家级研发中心每年享受800万元的补贴。

　　滨海新区是国家重点发展区域，国务院有许多相关扶持政策，鼓励企业走高科技发展道路。中新药业的现代中药产业园占地24万平米，土地仅需700多万元；公司在该区域建成了现代中药产业园，下属分公司达仁堂、隆顺榕已经在其中。但公司的支柱产品和龙头分公司——第6中药厂不在其中。

　　未来增长依然在中美史克和第六中药厂

　　中新药业第六中药厂是我国著名的中药企业，是公司主要的利润增长点,主产品为清咽滴丸和速效救心丸。

　　1982年研制出全国中药行业第一个滴丸产品——速效救心丸。1994年建成全国第一个规模化、产业化的滴丸制剂基地。1997年通过国家GMP认证，成为全国第一个通过GMP认证的中药企业。2003年开始，第六中药厂投资上亿元，新建滴丸系列产品的超临界萃取车间，完善和续建制剂车间，引进超临界萃取设备，使超临界萃取技术应用于滴丸制剂的技术创新，形成了包括速效救心丸、清咽滴丸、华山参滴丸、月舒滴丸、冠心苏合滴丸等产品在内的滴丸制剂产品群。目前，第六中药厂已成为我国规模最大、技术工艺最先进的滴丸制剂生产基地。

　　作为治疗脑血管疾病的第一个中药滴丸制剂，舒脑欣滴丸历经长达二十年的研制过程。它借鉴了中国古代的益智方剂“芎归汤”，并结合了目前国际领先的制剂工艺。具备清脑、养脑、护脑的特点，市场潜力比较大。未来3-5年内,舒脑欣滴丸将成为第6中药厂新的利润增长点。

　　速效救心丸是我国传统古方，日本成功对其进行过开发。目前公司该产品依然处于增长态势，而且毛利率一直接近70%，应该说来该品种的利润贡献就足以支撑公司目前的利润水平，但公司在每年获得中美史克巨额投资收益的同时，依然仅维持比较低的盈利水平，只能说明公司管理水平一般，其余业务盈利能力太低。

　　天津中美史克是国内目前最大的合资医药企业，2001年曾经受PPA事件影响，导致盈利水平受影响。近几年外资加大了对中国市场的瓜分，市场占有率一直维持在相对高的水平，盈利也比较稳定。因此公司预期将继续获得来自于中美史克的巨额投资收益。

　　盈利能力和成长性

　　从公司的主要盈利指标看，公司的盈利能力一般，未来的成长性预计能够保持在10~20%。

　　主要利润增长依赖中美史克的投资收益、速效救心丸以及二线新产品的增长。但在医药行业整顿力度逐步加大的市场环境中，近几年要获得高增长，非常难。因此我们仅维持平稳增长的预期。

　　投资建议

　　公司在新加坡挂牌交易以后，最高曾经到$1.06，但近三年一直在0.30~0.64之间徘徊，仅相当于人民币1.50~3.20元。

　　公司未来三年业绩预计为2006/0.25元、2007/0.30元、2008/0.37元。以18倍P/E计，未来股价将在4.5元~6.80元区间波动。

　　建议卖出。