G置信(600517)：规模效应正迅速体现

　　06年上半年公司实现净利润3006万元，同比增长330%。市场的逐步打开和销售大幅增长，以及管理费用率和营业费用率的大幅下降是业绩迅速增长的重要原因。由于非晶变压器行业正处于爆发增长启动阶段，市场将进一步得到扩展，公司将保持持续快速发展状态。

　　国信证券 杜猛

　　06年中期业绩增长330%

　　06年上半年公司主营业务收入实现22893万元，同比增长119.4%，主营业务增长受益于公司主打产品非晶合金变压器从06年开始迅速推广，销售量大增。公司净利润实现3006万元，同比增长330%，每股收益0.151元。

　　毛利率水平渐趋平稳

　　06年上半年公司毛利率为29.36%，同比下降5.5个百分点。去年同期铜价仅在30000元/吨左右，而06年铜价最高涨至82000元/吨。在铜价如此涨幅下，公司毛利率下降在情理之中，其实毛利率下降从05年下半年就有体现。从06年1Q和2Q对比来看，公司毛利率环比仅降1个百分点，在原材料价格维持高位的背景下，公司毛利率水平已经渐趋平稳。

　　费用率大幅下降，投资收益大幅上升

　　正如我们所料，随着公司市场逐步打开和销售大幅增长，其规模优势将迅速得到体现，管理费用率和营业费用率将大幅下降。06年上半年公司的管理费用率和营业费用率分别为7.4%和7.6%，同比下降5.6和3.3个百分点。我们有理由认为，随着06年下半年公司销售收入的进一步扩大，费用率还有下降的空间。另外，公司参股40%的日港置信06年上半年净利润1418万元，贡献投资收益567万元，同比增长13倍。我们维持全年投资收益为1580万元的预期。

　　下半年江苏定单将显著放量

　　我们预期中的江苏市场在06年上半年未明显放量，虽然二季度江苏电网在招标中已经给出了大额定单，但大部分收入将在三季度确认。帕威尔置信由于是6月才投产，上半年尚未正式开票，因此我们在公司中期报表中还无法看到帕威尔置信的贡献。即便如此，公司的中期业绩仍然优异，这主要是上海地区定单增加的结果。这让我们对公司下半年的业绩充满了更大的憧憬，因为江苏定单将在下半年显著放量(从公司中期报表中存货项我们已经可以看到1.3亿元的产成品)，公司下半年的业绩增长必将远远超过上半年，值得期待。

　　非晶带材定价的内在原则

　　近期有消息称，公司非晶合金带材的供应商日立金属有意提高非晶带材的价格，但我们仍然坚持前期的观点：日立金属目前致力于非晶合金变压器在中国的推广，以带动其非晶合金带材的销售。在中国非晶合金变压器市场的培育期和推广期，日立金属将尽可能的满足国内需要，并且在价格上尽量合理，安泰对非晶合金的介入也将对日立金属构成压力。另外，从非晶带材的定价原则来看，其合理价格应使非晶变压器与硅钢变压器之间的价格比不超过1.3:1，否则将使非晶变压器失去性价优势。因此我们判断非晶合金未来几年价格将出现大幅波动的可能性不大。

　　退一步说，即便是非晶合金带材价格有所上涨，我们认为也不会对公司盈利能力构成实质影响。以公司近乎行业垄断者的地位，具有相当的成本转嫁能力，例如06年上半年铜价的大幅上涨也未对公司业绩构成实质影响。

　　继续维持“推荐”的投资评级

　　我们预计公司06、07年每股收益分别为0.45元和0.75元，对应动态市盈率分别为25.4倍和15.0倍。由于非晶变压器行业正处于爆发增长启动阶段和公司仍然存在不断拓展市场空间的可能，我们仍维持公司52周目标价为18元，继续维持“推荐”的投资评级。

表1：G置信盈利预测

数据来源：公司年报，国信

注：03-05年EPS按原总股本计算