西南证券：G中创将进入新的增长期

　　投资摘要：

　　1.公司自2006年后将进入新的增长期。

　　2.通信测试市场快速增长。

　　3.公司在未来的3G测试市场，NGN测试和7号信令都有较大的市场份额。

　　4. 3G牌照发放日期不明确，发放的方式，尤其是TD-SCDMA如何组网，由哪个运营商主导建设，也极大的影响公司的未来业绩表现。

　　5.鉴于目前股价10.68元，对于公司06年0.15元的收益，市盈率高达70倍，建议暂时回避。

　　公司主要业务

　　G中创(600485)为国家火炬计划重点高新技术企业，TD-SCDMA产业联盟成员。产品涵盖七号信令网、IP电话、IPTV测试、3G、NGN(下一代互联网)、运营支撑系统、网络质量测试与分析、IP宽带网络监测系统等。现已形成通信网络测试仪器仪表和通信网络监测维护、网管系统等2大类、14个系列、51种产品，并在市场竞争中处于优势地位。

　　公司自2006年后将进入新的增长期。2006年中期，TD-SCDMA将开始组建试验网，年底明年初如果能发放3G牌照的话，在3G建网初中期，网内对通信测试系统和测试仪表的需求将明显增加，在建网的后期，不同网络之间的互联互通测试将同样提升对中创信测(资讯 行情 论坛)的测试仪表和系统的需求，所以我们预计2006～2008年公司的业务量将获得持续增长。

　　公司自身在通讯测试领域已具备一定竞争实力，特别是在信令测试及监测系统方面已形成优势市场地位，市场占有率可达40-50%(按累计安装量计算)。收购竞争对手沃泰丰，进一步加强综合竞争力。公司出资4250万元收购沃泰丰100%股权，此次收购有利于加强中创信测的综合竞争力。

　　通信测试行业现状据

　　市场调研公司国际数据公司(IDC)数据显示，全球通信测试与测量市场2003-2008年的复合年增率将为11%。2005年通信测试与测量市场达到49亿美元，2006年上升至54.4亿美元，2007年再增长至60.4亿美元，2008年达到67亿美元。IDC数据还显示，通信测试的市场中目前有25-30家厂商，其中安捷伦(Agilent)是其中的领导厂商，2004年市场份额为36.6%。IDC预计，在3G投资的带动下，2004年到2008年中国的通信网络测试产品市场累计规模将达到29.5亿元。Frost & Sullivan数据显示，05年市场规模达50亿美元，未来年复合增长率达10%，高于通信设备市场4%左右的数据。

　　从设备厂商的角度看，随着芯片集成度提高，产品技术越来越复杂，测试成本在整个生产制造中所占的比例逐步增大。国际惯例，通讯设备制造企业约会用整个生产制造费用的30%-40%来购买测试测量设备和系统。但是，在国内，则出现一种状况，就是设备商购买测试设备完成测试之后会退还，从而造成测试设备的销售远远低于这个比例。

　　从运营商角度来说，测试设备及维护支出为总的设备投资2-4%，预测目前通信运营商测试市场规模达10-15亿。

　　分产品简介

　　目前运营商监测系统类的投资大概是测试仪表类的60-80%左右，时间上延后半年到1年。

　　NGN市场

　　预测06年NGN总的市场规模为分别为40-50亿元，07年NGN市场大约为75-80亿元，08年NGN市场规模大约为100-110亿元。

　　网络设备投资大概有2%-4%用于测试，其中，测试仪表大约占60-70%左右。监测系统要1年左右的滞后。

　　公司软交换测试产品在05年中移动NGN测试仪器选型中，技术分排名第一。05年底，公司在中国电信广东地区NGN测试仪器招标中，中标了13个本地网，金额1200万，市场占有率达到50%，考虑到运营商投资的分散性，预计公司综合市场占有率在30-40%。

　　3G测试市场

　　预计在3G三个标准的整体建设中，发牌后第一年的投资总额在200-300亿元，第二年在600-700亿元，第三年在500-600亿元。由此我们可以大致的预测出，06-08年的3G测试市场的容量。

　　公司的3G测试产品是“Netcompass3G”，针对无线、核心网测试。公司拥有核心竞争力的是核心网测试部分。公司的3G测试仪是05年中移动3G核心网测试选型评测中仅有的两家入围厂商之一，并且排名第一，第二为国际测试巨头泰克。公司作为TD-SCDMA联盟的成员，在TD-SCDMA核心网测试领域拥有很强的实力，目前还不存在很强的竞争对手，独家提供真正商用的TD-SCDMA核心网测试仪，同类测试仪器价格一般低于国际巨头20%-30%。

　　在WCDMA测试领域，泰克等国际测试巨头拥有从终端到系统全系列测试产品，且性能和功能较为成熟。在WCDMA标准下，公司可能的市场份额较小，应该不超过15%。

　　公司作为TD-SCDMA联盟成员，拥有TD核心网测试产品在TD系统中会占有较大的份额，乐观估计能达到50%市场份额。

　　七号信令

　　固网运营商06年七号信令测试市场规模将保持稳定，大概0.8亿。移动运营商预计为0.4亿。全部市场总共在1.2亿。

　　公司在四大运营商七号信令集中监测系统的综合市场占有率达到50%以上。在仪表方面，目前公司的主导产品七号信令测试仪在各大运营商公开招标选型中，中标率超过50%。原有的信令监测等产品市场需求将保持平稳。

　　投资风险

　　3G牌照发放日期不明确，发放的方式，尤其是TD-SCDMA如何组网，由哪个运营商主导建设，也极大的影响公司的未来业绩表现。

　　估值水平偏高。

　　投资建议

　　安捷伦、泰克等公司动态市盈率一般在20倍左右，盈利增长率大约在10-15%左右。

　　公司未来三年业绩的复合增长率达30-35%，认为06年合理动态市盈率为30-35倍，合理价值为6.5-7.0元。在07-08年度随着3G发牌后大规模建设，公司的业绩则有大幅增长。

　　鉴于目前股价10.68元，对于公司06年0.15元的收益，市盈率高达70倍，建议暂时回避。